2026 年 08 月 21 日 | 市场数据 | | | | | --- | --- | --- | --- | | 指数名称 | | 收盘 | 涨跌(%) | | 上证指数 | | 3,903.72 | +0.24 | | 深证成指 | | 13,972.78 | +0.59 | | 创业板指 | | 3,495.59 | +0.64 | | 科创 | 50 | 1,652.97 | -0.87 | | 北证 | 50 | 1,081.58 | -0.06 | | 沪深 | 300 | 4,592.75 | +0.09 | 涨跌幅比较 证券研究报告 资料来源：财汇，财信证券 | 袁闯 | 分析师 | | --- | --- | | 执业证书编号：S0530520010002 | | | yuanchuang@hnchasing.com | | | 曹金丘 | 分析师 | | 执业证书编号：S0530525120001 | | | caojinqiu@hnchasing.com | | 晨会聚焦 财信研究观点 【债券研究】债券市场综述 重要财经资讯 【经济要闻】三星电子将公布约 719 亿美元的股东回报计划 ...

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [7] 报告核心观点 - 金徽酒2026年二季度收入恢复双位数增长，省外市场表现强势，公司韧性升级、区域深耕将持续兑现 [7] 根据相关目录分别进行总结 事件与业绩概览 - 公司公告2026年中报，26H1营收18.16亿元，同比+3.19%，归母净利润2.14亿元，同比-28.24%，扣非后归母净利润2.19亿元，同比-24.28% [7] - 26Q2营收7.24亿元，同比+11.12%，归母净利润0.10亿元，同比-85.26%，扣非后归母净利润0.17亿元，同比-70.08% [7] 产品与区域表现 - 26年上半年收入同比+3.19%，其中26Q1、26Q2收入分别同比-1.46%、+11.12%，二季度恢复双位数增长 [7] - 分产品来看，上半年300元以上、100-300元、100元以下收入分别同比+9%、-5%、+17%，次高档以上、低档均延续较好增势，预计年份系列、能量系列双位数增长，柔和系列阶段性下滑，此外星级系列双位数增长 [7] - 分区域来看，上半年省内、省外收入分别同比-2%、+20%，其中省内分季度收入增速分别同比-8%、+8%，二季度逐步恢复 [7] - 省外一二季度收入均延续20%高增，陕西、新疆等核心市场表现强势 [7] 盈利能力与影响因素 - 26Q2销售净利率同比-8.2pct至1.0%，主要系促销用酒增加、员工持股计划新增股份支付、补缴税款等影响 [7] - 26Q2销售毛利率同比-1.6pct至62.1%，税金及附加/销售/管理费用率分别同比+3.5pct/+0.5pct/-2.3pct [7] - 26Q2所得税0.59亿元(25Q2为0.26亿元)，主要系补缴税款所致 [7] - 26Q2销售回款6.5亿元，同比-13.1%，26Q2末合同负债7.4亿元，环减1.3亿元/同增1.4亿元 [7] - 过去几年金徽一直处于市场开拓期，份额提升是第一要务，20-21年净利率18%-20%区间，22-25年净利率11%-14%，预计26年净利率受补税拖累仍会下探，但从中期视角来看，稳扎稳打的执行力将助力持续成长，净利率提升空间足 [7] 行业与公司战略展望 - 短期来看，白酒产业逐步确立本轮调整底部，预计26年下半年延续恢复性增长，同时公司推出第二期员工持股计划，有望进一步激发活力、凝聚共识 [7] - 中长期来看，金徽经营风格稳健同时不失进取，坚持“布局全国、深耕西北、重点突破”战略路径，稳步推进甘青新市场一体化和陕宁市场一体化建设，进一步夯实大西北根据地市场，着力培育华东市场、北方市场为增长新引擎 [7] 盈利预测与估值 - 更新2026~2028年归母净利润预测为3.20、4.14、4.83亿元(前次为3.63、4.14、4.84亿元)，对应当前最新PE分别为26、21、18X [7] - 2024A至2028E营业总收入分别为3,021、2,918、3,011、3,272、3,619百万元，同比分别为18.59%、(3.40%)、3.17%、8.66%、10.63% [1] - 2024A至2028E归母净利润分别为388.15、354.39、320.13、413.53、483.43百万元，同比分别为18.03%、(8.70%)、(9.67%)、29.18%、16.90% [1] - 2024A至2028E EPS-最新摊薄分别为0.77、0.70、0.63、0.82、0.95元/股 [1] - 2024A至2028E P/E（现价&最新摊薄）分别为21.84、23.92、26.48、20.50、17.53 [1] - 2025A至2028E毛利率分别为63.17%、63.45%、64.78%、65.97% [8] - 2025A至2028E归母净利率分别为12.14%、10.63%、12.64%、13.36% [8]

报告公司投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [3][6] 报告核心观点 - 金徽酒2026年Q2经营数据超预期，收入超此前预期，补税事件落地，还原后利润大幅增长 [1][6] - 次高端产品放量明显，省外高速增长，费用率管控得当 [1][6] 经营数据总结 - 2026年上半年（H1）金徽酒实现收入18.2亿元，同比+3.2% [6] - H1归母净利润2.1亿元，同比-28.2% [6] - H1扣非归母净利润2.2亿元，同比-24.3% [6] - 单Q2收入7.2亿元，同比+11.1% [1][6] - 单Q2归母净利润0.1亿元，同比-85.3% [1][6] - 单Q2扣非归母净利润0.2亿元，同比-70.1% [6] - 表观利润大幅下滑主因补缴税款一次性拖累 [1][6] - 加回补税影响后，H1还原归母约2.9亿元，同比约-3.1% [6] - Q2还原后利润约8450.0万元，同比约+32.0% [1][6] - H1销售收现19.2亿元（-0.3%） [6] - 期末合同负债7.4亿元，同比+23.2%，环比-1.3亿，蓄水池充裕 [6] 产品与渠道分析 - 分产品看，H1金徽酒300元以上产品收入4.1亿元，同比+8.9% [6] - H1 100-300元产品收入9.2亿元，同比-4.8% [6] - H1 100元以下产品收入4.3亿元，同比+16.7% [6] - 300元以上/100-300元/100元以下产品占酒类营收比例分别为23.5%/52.3%/24.2% [6] - 单Q2 300元以上/100-300元/100元以下产品收入分别1.9/3.4/1.6亿元，同比+39.8%/+0.2%/+8.7% [6] - 年份18等次高端产品在省内团购、宴席渠道快速放量 [6] - 百元以内性价比产品销售也具备韧性 [6] - 分区域看，Q2省内收入5.1亿元，同比+8.1% [6] - Q2省外收入1.7亿元，同比+20.0%，省外不断开拓 [6] - 分渠道看，Q2经销商/直销/互联网收入分别6.2/0.2/0.5亿元，同比+5.4%/+34.8%/+154.9% [6] - 互联网渠道增长明显 [6] - 期末省内/省外经销商数量分别为334/625个，分别净增15/3个 [6] 盈利能力与费用率 - H1金徽酒毛利率/净利率62.6%/11.4%，同比-3.1/-5.1pct [6] - 单Q2毛利率/净利率62.1%/1.0%，同比-1.6/-8.2pct [6] - Q2盈利能力下移主要受补税拖累 [6] - H1税金及附加/销售/管理费用率分别16.7%/18.6%/7.9%，同比+1.6/-0.4/-1.3pct [6] - Q2税金及附加/销售/管理费用率分别同比+3.5/+0.5/-2.3pct [6] - 费用率得到较为明显的管控 [6] 财务预测与估值 - 报告预计金徽酒2026-2028年营业总收入分别为3055/3359/3693百万元，同比增长5%/10%/10% [2][12] - 预计2026-2028年归母净利润分别为310/446/567百万元，同比增长-12%/44%/27% [2][12] - 预计2026-2028年EPS分别为0.61/0.88/1.12元 [6][8] - 当前股价15.95元 [3] - 总股本507百万股 [3] - 总市值8.1十亿元 [3] - 流通市值8.1十亿元 [3] - 每股净资产（MRQ）7.0元 [3] - ROE（TTM）7.6% [3] - 资产负债率35.5% [3] - 主要股东甘肃亚特投资集团有限公司持股比例23.21% [3] - 2026-2028年PE分别为26.1/18.2/14.3倍 [8][13] - 2026-2028年PB分别为2.3/2.1/1.9倍 [8][13]

投资评级 - 报告维持金徽酒“买入”投资评级 [8] 核心观点 - 2026年上半年公司产品结构持续优化，但补缴税款等因素扰动利润，导致归母净利润同比下降 [1][4] 业绩表现 - 2026H1总营收18.16亿元，同比增长3% [4] - 2026H1归母净利润2.14亿元，同比下降28% [4] - 2026H1扣非净利润2.19亿元，同比下降24% [4] - 2026Q2总营收7.24亿元，同比增长11% [4] - 2026Q2归母净利润0.10亿元，同比下降85% [4] - 2026Q2扣非净利润0.17亿元，同比下降70% [4] 渠道与财务分析 - 上半年公司以“控发货、稳价格、促动销”为主，终端动销增长，渠道回款稳定 [5] - 2026H1毛利率同比下降3个百分点至62.6%，2026Q2毛利率同比下降2个百分点至62%，系产品结构变化所致 [5] - 2026H1销售费用率同比持平至18.6%，2026Q2销售费用率同比持平至23% [5] - 2026H1管理费用率同比下降1个百分点至8%，2026Q2管理费用率同比下降2个百分点至10.7%，费用率管控效果明显 [5] - 2026H1净利率同比下降5个百分点至11.4%，2026Q2净利率同比下降8个百分点至1% [5] - 净利润下降主要原因是促销用酒增加、实施员工持股计划新增股份支付及补缴税款影响 [5] - 2026H1末合同负债7.37亿元，同比增长23% [5] - 销售商品、提供劳务收到现金为19.23亿元，同比基本持平 [5] 产品结构 - 2026H1公司300元以上白酒收入4.1亿元，同比增长8.9% [6] - 2026H1公司100-300元白酒收入9.2亿元，同比下降4.8% [6] - 2026H1公司100元以下白酒收入4.3亿元，同比增长16.7% [6] - 300元以上产品继续发力，产品结构继续优化 [6] 区域与渠道表现 - 2026H1省内营收13.05亿元，同比下降2% [6] - 2026H1省外营收4.6亿元，同比增长20% [6] - 公司持续夯实甘青新一体化和陕宁蒙一体化建设，稳步推进省内外市场协同联动 [6] - 2026H1经销商渠道营收16.3亿元，同比增长0.4% [6] - 2026H1直销渠道营收0.41亿元，同比增长6% [6] - 2026H1线上渠道营收0.97亿元，同比增长70% [6] - 公司旗下互联网公司打造全国化线上营销平台，成为品牌赋能、消费者培育、销量增长的第三曲线 [6] - 截止2026H1末，公司共有959个经销商，净增加18个 [6] 战略与盈利预测 - 公司战略路径为“布局全国、深耕西北、重点突破” [7] - 通过商业模式优化、资源精准投放和消费者深度培育，推进以“品牌引领下的用户工程+市场深度掌控=以小生态带动大生态”为核心的营销转型 [8] - 调整2026-2028年EPS分别为0.56/0.79/0.93元（前值分别为0.71/0.79/0.89元） [8] - 当前股价对应2026-2028年PE分别为29/20/17倍 [8] - 预测2026-2028年主营收入分别为30.26亿元、32.54亿元、35.58亿元，增长率分别为3.7%、7.5%、9.4% [10] - 预测2026-2028年归母净利润分别为2.84亿元、4.03亿元、4.70亿元，增长率分别为-20.0%、42.0%、16.8% [10]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [8] 报告核心观点 - 公司持续培育第二增长曲线，省外占比提升 [8] - 产品表现有所分化，两端产品有所增长 [8] - 省外市场表现亮眼，成为业绩增长新引擎 [8] 根据相关目录分别总结 业绩表现 - 2026年上半年公司实现营业收入18.16亿元，同比+3.19% [4] - 2026年上半年利润总额3.41亿元，同比-11.21% [4] - 2026年上半年归母净利润2.14亿元，同比-28.24% [4] - 2026年第二季度营业收入7.24亿元，同比+11.12% [4] - 2026年第二季度利润总额0.66亿元，同比-22.65% [4] - 2026年第二季度归母净利润950.32万元，同比-85.26% [4] 产品表现 - 300元以上产品营业收入4.14亿元，同比+8.89%，占酒类营收比例23.5% [8] - 100-300元产品营业收入9.23亿元，同比-4.77%，占酒类营收比例52.3% [8] - 100元以下产品营业收入4.27亿元，同比+16.66%，占酒类营收比例24.2% [8] 区域市场表现 - 省内地区实现营收13.05亿元，同比-2.18%，占酒类营收比例73.9%，较上年同期下降3.8个百分点 [8] - 省外地区实现营收4.60亿元，同比+20.31%，占酒类营收比例提升至26.07% [8] 发展战略 - 公司按照“布局全国、深耕西北、重点突破”的战略路径 [8] - 持续夯实甘青新一体化和陕宁蒙一体化建设 [8] - 培育华东市场、北方市场成为业绩增长的新引擎和销量增长的第二曲线 [8] 财务预测 - 维持2026-2028年盈利预测为3.76亿元、4.16亿元、4.64亿元 [8] - 预测2026-2028年营业收入分别为30.64亿元、33.10亿元、36.41亿元 [6] - 预测2026-2028年净利润分别为3.76亿元、4.16亿元、4.64亿元 [6] - 预测2026-2028年毛利率均为64.0% [6] - 预测2026-2028年净利率分别为12.3%、12.6%、12.7% [6] - 预测2026-2028年ROE分别为10.6%、11.3%、12.1% [6] - 预测2026-2028年EPS分别为0.74元、0.82元、0.91元 [6]