报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [3][6] 报告核心观点 - 康诺亚2026年上半年BD（商务拓展）合作兑现，实现扭亏为盈 [5][6] - 核心产品康悦达（司普奇拜单抗）进入医保和基药双目录，驱动产品放量 [6] - 海外BD双线兑现，TCE与ADC平台获得跨国药企（MNC）认可 [6] 2026年上半年业绩总结 - 2026年上半年，康诺亚实现收入6.17亿元（同比+24%），其中产品收入3.93亿元（+132%）、合作收入2.24亿元、其他收入17.06亿元（主要系Gilead收购Ouro股权首付款） [5] - 归母净利润12.17亿元（上年同期亏损0.79亿元），经调整净利润12.43亿元 [5] - 销售及分销费用2.18亿元（+58%），但以产品收入计的费用率由81.66%降至55.47% [5] - 研发费用3.39亿元（-6%），管理费用0.89亿元（-4%） [5] - 扭亏主因NewCo合作企业Ouro Medicines被吉利德收购，康诺亚已收到2.57亿美元首付款、实现税前收益16.8亿元 [5] - 截至6月30日，现金及金融投资合计32.42亿元（较2025年末+65%），资产负债率降至29% [5] 国内商业化：康悦达（司普奇拜单抗） - 自2026年1月1日起，康悦达AD、CRSwNP、SAR三项适应症及两种包装全部纳入医保，上半年销售收入3.93亿元（+132%） [6] - 商业化团队近500人，覆盖超1,600家医院、260余个城市 [6] - 2026年7月纳入《国家基本药物目录（2026年版）》，9月1日起施行，有望突破三甲医院局限、加速县域下沉 [6] - 青少年AD（第18周EASI-75应答率73.9% vs 安慰剂43.3%，P<0.0001）、结节性痒疹上市申请已获NMPA受理 [6] - 儿童AD、青少年SAR III期临床推进中 [6] 海外BD（商务拓展）进展 - CM336率先跑通NewCo闭环，Ouro被吉利德与Lakefront收购交割完成，原许可协议继续有效，最高6.1亿美元里程碑及分层特许权使用费不变 [6] - CM336/OM336已获FDA授予AIHA/ITP快速通道资格 [6] - CMG901/AZD0901（Claudin 18.2 ADC，授权AZ）二线及以上胃癌III期CLARITY-Gastric 01取得积极顶线结果，OS在CLDN18.2≥25%人群显示统计学显著获益 [6] - 一线CLARITY-Gastric 02于2月完成首例给药，触发4,500万美元里程碑，康诺亚确认合作收入约2.2亿元 [6] - CM512（TSLP×IL-13双抗，半衰期约70天）CRSwNP II期达全部终点，明确300mg Q24W方案，III期快速启动并纳入突破性治疗品种 [6] - CM313、CM518D1、CM355、CM326等多项关键临床同步推进 [6] 盈利预测与估值 - 预测2026-2028年营业收入分别为28.88亿元、19.96亿元、33.99亿元 [3][6] - 预测2026-2028年归母净利润分别为10.67亿元、-4.11亿元、5.01亿元 [3][6] - 2026年营业收入增长率yoy%为303%，归母净利润增长率yoy%为304% [3] - 2026年每股收益（元）为3.57，每股现金流量为4.67 [3] - 2026年净资产收益率为32%，P/E为22.5，P/B为6.3 [3] - 2026年毛利率为83.6%，净利率为93.5% [8] - 2026年资产负债率为19.0%，流动比率为7.7，速动比率为7.7 [8]