核心观点 - 浦银国际维持对公司买入评级并将目标价上调至77港元 主要基于1H25业绩超预期及管线进展 [1][5] - 公司1H25收入同比增812.1%至4.99亿元 归母净亏损缩窄至7884万元 好于市场预期 [2] - 核心产品CM310商业化稳步推进 上半年实现1.69亿元销售 维持全年5亿元目标 [3] - 下一代双抗管线CM512全球开发进度领先 聚焦呼吸科与鼻科适应症 [4] 财务表现 - 1H25总收入4.99亿元 同比增812.1% 其中产品收入1.69亿元（1H24为0） 合作收入3.29亿元（同比增502.6%） [2] - 归母净亏损7884万元 较1H24的3.37亿元显著收窄 好于机构及Visible Alpha一致预期 [2] - 产品销售毛利率达80.2% 较2H24的76.4%提升 销售费用1.38亿元（同比增491.8%）但低于预期 [2] - 研发费用3.6亿元 同比增8.8% 环比降10.9% [2] - 截至2025年6月末现金28亿元 较2024年底21.6亿元增长 主要因港股配售融资7.82亿元 [2] 商业化进展 - CM310已覆盖30省240+城市超1400家医院 商业团队规模达360人 [3] - 上半年鼻科适应症放量略超皮肤科 下半年重点推进医院准入、皮肤科推广及医保谈判 [3] - 公司预计特应性皮炎及鼻窦炎伴鼻息肉适应症将纳入医保 维持长期50亿元销售峰值目标 [3] - 自动注射笔预计4Q25获批 青少年AD及结节性痒疹适应症计划1H26申报上市 [3] 研发管线 - CM512（TSLPxIL-13）半衰期约70天 支持3-6个月长效给药 与CM310形成互补 [4] - CM512全球开发进度领先：呼吸科进度第二（仅次于赛诺菲Lunsekimig） 鼻科进度第一 [4] - 国内开展AD、哮喘、COPD、CRSwNP等4项适应症的2期临床试验 [4] - 海外权益由Belenos通过NewCo形式持有 哮喘1期临床已完成首例患者入组 [4] 业绩预测与估值 - 2025E/2026E/2027E归母净亏损预测缩窄至5.7亿元/5.6亿元/4.2亿元 [5] - 基于DCF模型（WACC 9.5% 永续增长率3%）及早期管线估值 目标价上调至77港元 [5]

核心财务表现 - 2025年中期营业收入4.99亿元 归母净利润亏损0.79亿元 [1] - 预计2025年全年收入7.5亿元 净利润亏损4.4亿元 [2] - 预计2027年收入20.8亿元 净利润0.8亿元实现扭亏为盈 [2] 核心产品商业化进展 - IL-4R单抗司普奇拜单抗2025年上半年销售额达1.7亿元 [1] - 该产品已获批三大适应症：中重度特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉、季节性过敏性鼻炎 [1] - 产品已通过2025年医保目录调整形式审查 若纳入医保有望加速销售放量 [1] 研发管线进展 - TSLP×IL-13双抗CM512开展4项2期临床：中重度特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉、中重度哮喘、慢性阻塞性肺疾病 [2] - CDH17 ADC CM518D1开展晚期实体瘤1/2期临床 [2] - BCMA×CD3双抗CM336开展多发性骨髓瘤1/2期临床和原发性轻链型淀粉样变性2期临床 [2] - CD38抗体开展3项临床：原发免疫性血小板减少症2期、IgA肾病2期、再生障碍性贫血1b/2期 [2] - Aβ原纤维抗体CM383开展阿尔茨海默病1b期临床 [2] 投资评级与估值 - 机构首次给予买入-A投资评级 [2] - 基于DCF模型给予6个月目标价78.83港元 [2] - 看好公司已上市产品放量潜力和丰富临床研发管线 [2]

核心财务表现 - 2025年半年报营业收入4.99亿元，同比增长812%，其中药品销售收入1.7亿元，对外合作收入3.3亿元 [1] - 扣非归母净利润为-0.79亿元 [1] - 上调2025年归母净利润预测至-6.24亿元（原预测-7.37亿元），下调2026年预测至-4.34亿元（原预测-3.04亿元），新增2027年预测-0.64亿元 [2] 核心产品商业化进展 - 司普奇拜单抗2025年上半年销售收入约1.7亿元，公司预测峰值销售收入将突破50亿元 [1] - 该产品为国内首个治疗慢性鼻窦炎伴鼻息肉、全球首个治疗季节性过敏性鼻炎的IL-4Rα抗体药物 [1] - 截至2025年8月，商业化团队规模超360人，覆盖30省、240+城市、1400+医院，其中持续产出医院1100+家，可院内用药医院超300家 [1] 研发管线进展 - CM512（长效TSLP×IL-13双阻断剂）正推进中重度AD、CRSwNP、哮喘、COPD、慢性自发性荨麻疹等多项临床II期试验 [2] - CMG901（CLDN18.2 ADC）正在进行晚期或转移性胃癌/胃食管交界处腺癌临床III期试验，预计2026年10月完成 [2] - CM313（抗CD38人源化高效单抗）持续开展ITP、IgAN等自免疾病临床II期研究 [2] 战略与市场定位 - 公司聚焦2型炎症相关疾病领域，打造专业自免领域销售团队，推动渠道与市场准入以提升药品可及性 [1] - 后续管线布局覆盖患者人群庞大，且研发进度领先 [2]

医药生物/生物制品 康诺亚-B（02162.HK） 司普奇拜单抗快速放量，积极布局下一代自免双抗 2025 年 08 月 29 日 投资评级：买入（维持） | 日期 | 2025/8/29 | | --- | --- | | 当前股价(港元) | 69.150 | | 一年最高最低(港元) | 77.750/27.050 | | 总市值(亿港元) | 206.58 | | 流通市值(亿港元) | 206.58 | | 总股本(亿股) | 2.99 | | 流通港股(亿股) | 2.99 | | 近 3 个月换手率(%) | 103.35 | 股价走势图 大单品司普奇拜单抗快速放量，授权产品首付款到账增厚当期业绩 2025H1 公司实现营收 4.99 亿元，同比增长 807.96%；归母净利润-7884 万元， 扣非归母净利润-7884 万元。凭借大单品司普奇拜单抗销售快速放量，以及对外 授权产品首付款确认收入，公司营收端实现快速增长。考虑 CM313 与 CM355 成功完成海外授权，首付款到账增厚当期业绩，我们上调 2025-2026 并新增 2027 年盈利预测，预计 2025-2027 年公司营收为 8 ...

证券研究报告 | 2025年08月29日 差异化适应症助推司普奇拜单抗商业化销售。司普奇拜单抗于 2024 年 9 月获批上市，目前已经获批了特应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉和季节 性过敏性鼻炎三项适应症；其中两项鼻科的适应症是在中国的独家适应 症，差异化适应症有助于司普奇拜单抗的销售放量。结节性痒疹以及青 少年、儿童特应性皮炎等适应症正在进行 3 期临床。预计司普奇拜单抗 将通过今年的国谈进入医保。 ADC、双抗等后续管线顺利推进。公司的 CMG901（CLDN18.2 ADC）已经授 权 AZ，目前正在进行全球注册性临床。CM512（TSLPxIL13 双抗）在特 应性皮炎、慢性鼻窦炎伴鼻息肉、COPD、哮喘等适应症中正在进行 2 期 临床，CM518D1（CDH17 ADC）正在进行 1 期临床的剂量递增阶段。CM313 （CD38 单抗）、CM336（BCMAxCD3 双抗）、CM355（CD20xCD3 双抗）等 创新分子的临床同样顺利推进。 投资建议：维持"优于大市"评级。 由于康诺亚在上半年完成了对外授权交易，我们上调盈利预测，预计 2025-27 年公司营收为 8.27/10.95/20.46 ...

浦银国际研究 公司研究 | 医药行业 康诺亚（2162.HK）：关注下半年商业化 进展及医保谈判结果 1H25 归母净亏损好于预期。维持"买入"评级，上调目标价。 阳景 首席医药分析师 Jing_yang@spdbi.com (852) 2808 6434 胡泽宇，CFA 医药分析师 ryan_hu@spdbi.com (852) 2808 6446 | 评级 | | | --- | --- | | 目标价（港元） | 77.0 | | 潜在升幅/降幅 | +16% | | 目前股价（港元） | 66.5 | | 52 周内股价区间（港元） | 27.1-77.8 | | 总市值（百万港元） | 19,866 | | 近 3 月日均成交额（百万港元） | 262 | 市场预期区间 SPDBI 目标价 ◆ 目前价 ◆市场预期区间 *数据截至 2025 年 8 月 27 日 资料来源：Bloomberg、浦银国际 股价表现 资料来源：Bloomberg、浦银国际 HK$55.0 HK$66.5 HK$77.0 HK$77.0 55 60 65 70 75 -50% 0% 50% 100% 0 25 50 75 1 ...

（原标题：交银国际：升康诺亚-B(02162)目标价至78港元 上半年核心品种市场渗透加速） 智通财经APP获悉，交银国际发布研报称，基于康诺亚-B(02162)今年上半年业绩及管线研发进展，调整 其2025至2027年财务预测，对于利润率有更乐观的预测，考虑到好于该行预期的费用管控及管线出海后 海外研发转移至合作伙伴，将DCF模型预测起始年份滚动至2026年，上调目标价至78港元，对应3.1倍 收入达峰时的市销率，维持"买入"评级。 交银国际称，康诺亚上半年核心品种市场渗透加速，差异化布局。其司普奇拜单抗首个完整半年商业化 成绩优异，TSLP/IL-13双抗有望成为自免领域下一代重磅单品，重点布局鼻科适应症。该行又指，康诺 亚借助强大的临床开发执行力及差异化显著的多种技术平台，公司跨技术路径、跨疾病领域的多元产品 矩阵逐步成型，并从自免和肿瘤进一步延展至更多大潜力治疗领域。 ...

交银国际发布研报称，基于康诺亚-B(02162)今年上半年业绩及管线研发进展，调整其2025至2027年财 务预测，对于利润率有更乐观的预测，考虑到好于该行预期的费用管控及管线出海后海外研发转移至合 作伙伴，将DCF模型预测起始年份滚动至2026年，上调目标价至78港元，对应3.1倍收入达峰时的市销 率，维持"买入"评级。 交银国际称，康诺亚上半年核心品种市场渗透加速，差异化布局。其司普奇拜单抗首个完整半年商业化 成绩优异，TSLP/IL-13双抗有望成为自免领域下一代重磅单品，重点布局鼻科适应症。该行又指，康诺 亚借助强大的临床开发执行力及差异化显著的多种技术平台，公司跨技术路径、跨疾病领域的多元产品 矩阵逐步成型，并从自免和肿瘤进一步延展至更多大潜力治疗领域。 ...

投资评级 - 维持"买入"评级 [4] 核心观点 - 司普奇拜单抗商业化快速放量 25H1实现销售收入约1.7亿元 公司预测峰值销售收入将突破50亿元 [2] - 营业收入大幅增长 2025年半年报实现营业收入4.99亿元 同比增长812% 其中药品销售收入1.7亿元 对外合作收入3.3亿元 [1] - 研发管线布局广阔 包括全球首款长效TSLP×IL-13双阻断剂CM512 全球领先CLDN18.2 ADC药物CMG901 以及抗CD38人源化高效单抗CM313 [9] 财务表现 - 2025H1扣非归母净利润为-0.79亿元 [1] - 上调2025年归母净利润预测至-6.24亿元（原预测-7.37亿元） 下调2026年预测至-4.34亿元（原预测-3.04亿元） 新增2027年预测-0.64亿元 [4] - 预计营业收入持续增长 2025E-2027E分别为6.8亿元/12.3亿元/20.3亿元 对应增长率353%/81%/30% [5] 商业化进展 - 商业化团队规模超过360人 覆盖30省240+城市 进入1400+医院 其中持续产出医院1100+家 可院内用药医院超300家 [2] - 司普奇拜单抗为国内首个治疗慢性鼻窦炎伴鼻息肉、全球首个治疗季节性过敏性鼻炎的IL-4Rα抗体药物 [2] 市场数据 - 总股本2.99亿股 总市值198.66亿港元 [6] - 一年股价波动区间27.05-77.75港元 近3月换手率162.4% [6] - 近期股价表现优异 近1月绝对收益7% 近3月绝对收益51% 近1年绝对收益100% [8]

核心观点 - 康诺亚上半年核心品种市场渗透加速 差异化布局成效显著 [1] - 普奇拜单抗首个完整半年商业化成绩优异 TSLP/IL-13双抗有望成为自免领域下一代重磅单品 [1] - 公司跨技术路径 跨疾病领域的多元产品矩阵逐步成型 从自免和肿瘤进一步延展至更多大潜力治疗领域 [1] - 交银国际上调目标价至78港元 维持买入评级 [1] 财务预测调整 - 基于上半年业绩及管线研发进展 调整2025至2027年财务预测 [1] - 对利润率有更乐观预测 因好于预期的费用管控及管线出海后海外研发转移至合作伙伴 [1] - DCF模型预测起始年份滚动至2026年 [1] 产品管线进展 - 重点布局鼻科适应症 临床开发执行力强大 [1] - 差异化显著的多种技术平台支撑产品矩阵发展 [1] - TSLP/IL-13双抗在自免领域具有重磅单品潜力 [1]