报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3][5] - 给予公司26年20倍PE估值，对应合理价值13.69元/股 [3][5] 报告核心观点 - 公司营收韧性增长，经营稳健 [1] - 肉制品业务高增，成为主要增量 [2] - 税率短期扰动，期待旺季表现 [3] 收入韧性增长，肉制品业务高增 - 26H1公司营收同比+9.5%至39.1亿元，归母净利润同比+16.5%至3.6亿元，扣非归母净利润同比+14.4%至2.6亿元 [1] - 26Q2单季度营收同比+7.7%至14.5亿元，归母净利润同比-8.7%至1.0亿元，扣非归母净利润同比+2.5%至0.6亿元 [1] - 分业务看，26H1零售及创新/餐饮市场收入分别同比+9.0%/+11.9%至32.1/6.9亿元 [2] - 速冻面米制品收入同比+3.7%至32.1亿元，其中传统产品（汤圆、水饺、粽子）/创新面米分别同比+2.1%/+6.8% [2] - 速冻调制食品收入同比+59.9%至6.3亿元，销售量同比+78.1%，成为主要增量 [2] - 冷藏及短保类收入同比-13.7%至0.4亿元 [2] - 分渠道看，26H1公司经销/直营/直营电商收入分别同比+4.4%/+29.2%/+16.7%至27.8/8.6/2.3亿元，定制化及直营渠道表现突出 [2] - 期末经销商数量为3,139家，较年初减少450家，主要系公司主动优化经销商结构、提升单商运营质量 [2] 税率短期扰动，期待旺季表现 - 26H1/26Q2公司毛利率分别同比-0.1/-0.8pct至24.2%/21.9%，预计毛利率下降主要系促销及成本影响 [3] - 销售费用率分别同比-0.1/-0.2pct至12.1%/12.5% [3] - 管理费用率分别同比-0.3/-0.4pct至2.9%/4.5% [3] - 26H1/26Q2公司归母净利率分别同比+0.6/-1.2pct至9.3%/6.6% [3] - 扣非归母净利率分别同比+0.3/-0.2pct至6.6%/4.2% [3] 盈利预测与估值 - 预计26-28年营收72.6/79.2/85.1亿元，归母净利润6.0/6.5/6.9亿元，同比+10.5%/+8.0%/+6.7% [3] - 预计26-28年EPS分别为0.68/0.74/0.79元/股 [4] - 预计26-28年PE分别为18/17/16倍 [3][4] - 预计26-28年毛利率分别为24.7%/24.9%/25.1% [11] - 预计26-28年净利率分别为8.3%/8.2%/8.2% [11] - 预计26-28年ROE分别为12.2%/12.6%/12.7% [4][11]