投资评级 - 报告对蘅东光(920045.BJ)的投资评级为“增持（维持）”[5] 核心观点 - 算力浪潮拉动无源光器件营收高增，高端产品卡位与全球产能蓄力成长[5] - 公司凭借前瞻性的高端产品卡位、持续导入的自动化制造设备以及海内外产能的梯次释放，有望深度受益于AI光互联行业的高景气周期[6] 行业分析 - 全球AI数据中心建设提速，光互联需求与网络架构升级共振，光通信数通市场景气度持续上行[6] - 2024年全球数据中心资本支出同比增长51%，达到4,550亿美元，2025年预计同比增长57%[6][7] - AI数据中心需增加后端网络连接GPU，相比传统数据中心对光模块/光引擎、无源光纤布线产品需求大幅增长[7] - 2025年全球光模块及相关产品销售额达268亿美元，同比增长74%，2026Q1光模块销售额约100亿美元，同比增长或超90%[7] - 2025年400G、800G光模块已成为市场主流，2026年1.6T光模块预期快速放量，数据中心网络架构向超大规模、高带宽方向演进[7] - 数据中心间Scale-across跨域互联正在兴起，成为光通信行业新增长点[7] 公司业绩表现 - 2026年上半年实现营业收入18.05亿元（yoy+77%）、归母净利润3.05亿元（yoy+113%）、扣非归母净利润3.03亿元（yoy+113%）[6] - 毛利率为30.60%（yoy+3.43pcts），净利率为16.75%（yoy+2.77pcts）[6] - 无源光器件营收16.45亿元（yoy+81%），毛利率29.53%（yoy+2.98pcts）[6] - 配套产品营收1.60亿元（yoy+43%），毛利率41.62%（yoy+9.40pcts）[6] - 境内营业收入1.29亿元（yoy+27%），毛利率15.33%（yoy-1.21pcts）[6] - 境外营业收入16.76亿元（yoy+82%），毛利率31.78%（yoy+3.43pcts）[6] 产品与产能布局 - 无源光纤布线产品：光纤连接器、超大芯数光纤预端接布线总成销售收入高速增长，量产交付产品最高芯数达3456芯，6912芯产品已完成开发[6] - 扩大MMC光纤连接器产能规模，交付能力保持高速增长[6] - 推动光纤柔性线路产品（Shuffle）的开发和应用[6] - 无源内连光器件：开发多模、单模多光纤并行无源内连光器件、硅光无源内连光器件及AOC无源内连光器件[6] - 应用于800G、1.6T光模块的无源内连光器件已实现规模化交付[6] - 完成ELSFP保偏无源内连光器件和CPO/NPO无源内连光器件的产品开发，推动客户验证并开展小批量试产[6] - 配套产品：持续推进光缆、钣金等配套产品开发，优化产品结构[6] - 先进制造设备：完成胶水处理、排纤、注胶、穿纤、测试、前处理、连接器散件组装、自动化耦合等多个工序设备的研发与可靠性验证，并批量投入使用[6] - 产能布局：桂林制造基地扩建（三期）项目分阶段投入使用，越南生产基地扩建项目一期厂房投产、二期厂房已开工建设，泰国生产基地二期厂房于2026年1月投入使用[6] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为35.11亿元、47.50亿元、58.87亿元，同比增长率分别为58.46%、35.27%、23.95%[8] - 预计2026-2028年归母净利润分别为5.89亿元、7.40亿元、9.08亿元，同比增长率分别为93.42%、25.55%、22.72%[8][9] - 预计2026-2028年每股收益分别为6.18元/股、7.76元/股、9.53元/股[8] - 预计2026-2028年市盈率（P/E）分别为77.85倍、62.00倍、50.52倍[8][9] - 预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为35.82%、31.41%、28.14%[8]