投资评级 - 华泰研究维持恒生电子“买入”投资评级，目标价32.40元人民币[1] 核心观点 - 恒生电子处于业务转型期，2026年H1收入承压但利润稳健，订阅制转型推进有望提高可持续性收入占比，支撑中长期盈利质量改善[1] 2026年H1业绩表现 - 2026年H1实现营收21.44亿元，同比下降11.65%[1] - 归母净利润2.61亿元，同比增长0.06%[1] - 扣非归母净利润2.08亿元，同比增长8.37%[1] - 主营业务毛利率为69.4%，维持市场领先水平[2] - 投资收益3.28亿元，同比增长115.52%，主要受联营企业利润增加带动[2] 业务转型与费用管控 - 公司聚焦收入质量改善，有序收缩非核心、非战略且亏损业务，剥离低毛利、高定制化冗余业务[2] - 销售费用同比下降10.4%，管理费用同比上升3.02%，研发费用同比下降3.24%[2] - 销售、管理及研发费用合计同比下降约3.3%[2] - 在主动收缩低质量业务背景下保持利润端稳定，业务结构持续优化[2] 各业务板块表现 - 财富科技服务收入4.07亿元，同比下降23.48%[3] - 资管科技服务收入5.01亿元，同比增长2.58%[3] - 运营与机构科技服务收入4.58亿元，同比下降10.55%[3] - 风险与平台科技服务收入1.19亿元，同比下降17.14%[3] - 数据服务业务收入1.87亿元，同比增长9.82%[3] - 创新业务收入2.28亿元，同比下降1.78%[3] - 企金、保险核心与金融基础设施科技服务收入1.60亿元，同比下降35.83%[3] - 其他收入0.82亿元，同比下降15.70%[3] 新一代产品推广 - 财富科技业务有所收缩，UF3.0累计签约客户25家，迁移超5000万户[3] - 财富管理新一代产品新签客户49家[3] - 资管科技服务小幅上升，O45持续签约，上线十余家客户，逐步形成标准化全栈方案[3] - FusionChina再度中标银行理财客户，Summit中标多个股份制银行海外拓展、资金营运中心项目[3] - 运营与机构科技服务收缩，新一代TA产品广泛应用，估值产品行业覆盖率持续提升[3] - PB2.0、LDP、FPGA等产品均有多家新签客户[3] - 反洗钱5.0产品批量上线[3] - 企金收入受票据类业务减少及收入确认节奏影响大幅下降[3] 订阅制转型与AI赋能 - 2026年H1订阅收入同比增长14.57%，在产品订阅、SaaS订阅和数据订阅取得积极进展[4] - 转型主要在数据服务、创新业务板块，聚源聚焦2.0数据订阅制业务，收入同比上升9.82%[4] - 云毅聚焦云订阅与高水平运维，抓住信创产业机遇，落地行业云一体化方案[4] - 运营管理业务也在探索订阅模式[4] - 聚源发布数据地图MCP，构建覆盖多类AI数据消费产品矩阵[4] - 恒云加大AI技术研发投入，构建新一代AI金融底座，相关产品与服务预计于2026下半年推向市场[4] - 启金智能终端V1.0成功发布并实现首家客户突破[4] 盈利预测与估值调整 - 下调2026-2028年EPS至0.72/0.85/1.01元，前值为0.75/0.89/1.09元，分别下调4%/4%/7%[5] - 可比公司2026年PE均值45倍，给予公司2026年目标PE 45倍，对应目标价32.40元，前值44.69元（对应26PE 60倍）[5] - 目标价下调主要由于传统业务收入阶段性承压且转型成效仍待进一步释放[5] - 仍看好公司中长期发展前景及AI创新带来的增量机会[5] 经营预测指标 - 2026E营业收入55.80亿元，同比下降3.50%[10] - 2027E营业收入61.38亿元，同比增长10.00%[10] - 2028E营业收入68.09亿元，同比增长10.93%[10] - 2026E归属母公司净利润13.56亿元，同比增长10.16%[10] - 2027E归属母公司净利润16.02亿元，同比增长18.13%[10] - 2028E归属母公司净利润19.17亿元，同比增长19.65%[10] - 2026E ROE为12.88%，2027E为13.35%，2028E为13.93%[10]