投资评级 - 报告给予公司“买入”评级 [5] 核心观点 - 公司26H1业绩超预期，营收和归母净利润均实现双位数增长 [2] - 第三方海外业务高增，关联方业务逐步修复 [3] - 原材料成本下行驱动毛利率改善，销售费用有所抬升，汇兑损益对利润形成扰动 [4] - 看好B端、海外市场长期增量空间，渠道改革带来效率提升 [4] 业绩简评 - 26H1实现营收33.47亿元，同比增长+14.3% [2] - 26H1实现归母净利润3.76亿元，同比增长+21.36% [2] 经营分析 - 分客户看，26H1关联方收入10.01亿元，同比+15.9% [3] - 分客户看，26H1第三方收入23.45亿元，同比+13.7% [3] - 第三方增长主要来自小B端持续开拓，其他餐饮客户同比+13.85% [3] - 第三方海外实现高增长，同比+46.8% [3] - 分产品看，26H1火锅底料销售额19.24亿元，同比+14.32% [3] - 分产品看，26H1中式复调销售额5.64亿元，同比+14.63% [3] - 分产品看，26H1方便速食销售额7.94亿元，同比+11.99% [3] - 三大品类均实现双位数增长 [3] - 拆分量价看，第三方均价大幅提升，主要系公司收窄折扣促销，提升出厂价 [3] - 火锅底料26H1单价同比+7% [3] - 中式复调26H1单价同比+7% [3] - 方便速食26H1单价同比持平 [3] 财务分析 - 26H1公司整体毛利率33.6%，同比+4.1pct [4] - 26H1归母净利率11.2%，同比+0.6pct [4] - 第三方高毛利业务占比抬升带动整体毛利率上行 [4] - 26H1关联方综合毛利率14.3%，同比+0.5pct [4] - 26H1第三方综合毛利率41.8%，同比+5.7pct [4] - 26H1销售费用率13.4%，同比+0.8pct，直营调改费用增加及拓展B端、海外业务带来营销及物流投入增加 [4] - 26H1管理费用率4.3%，同比-1.0pct，内部管理效率优化对冲部分扩张投入 [4] - 26H1政府补助4892.7万元 [4] - 26H1汇兑损益3850.1万元，报告期内汇兑出现净损失，同时政府补助有所减少，使得其他收益明显承压 [4] 盈利预测 - 预计公司26-28年归母净利润分别为9.6/11.0/12.2亿元 [5] - 预计26年归母净利润同比+12% [5] - 预计27年归母净利润同比+14% [5] - 预计28年归母净利润同比+11% [5] - 对应26-28年PE分别为14x/12x/11x [5] - 预计26-28年营业收入分别为73.15/79.49/86.20亿元 [10] - 预计26-28年营业收入增长率分别为10.62%/8.67%/8.44% [10] - 预计26-28年归母净利润增长率分别为12.47%/14.43%/10.63% [10] - 预计26-28年摊薄每股收益分别为0.93/1.06/1.17元 [10] - 预计26-28年ROE(归属母公司)(摊薄)分别为19.67%/21.63%/22.87% [10]