盈利预测调整 - 中金下调颐海国际25/26年盈利预测9%/7%至7.9/8.9亿元，当前交易在16/14倍25/26年P/E [1] - 维持目标价15港币不变，对应18/16倍25/26年P/E和12%上行空间 [1] 1H25收入表现 - 预计1H25公司收入同比基本持平，第三方同比中个位数增长 [1] - 火锅底料表现优于复调及速食，受益于牛油价格调整、高性价比产品及蘸料业务亮眼增长，预计同比高单位数增长 [2] - 复调业务因小龙虾调味料延迟上市拖累，预计同比中单位数增长 [2] - 速食业务传统小火锅同比略有下滑，但新品回家煮系列表现良好，预计同比低单位数增长 [2] - 海外业务表现亮眼，预计同比+30% [2] 利润率与利润 - 预计1H25毛利率同比基本持平 [3] - 广促费用节省但物流费用增长，销售费用率上行，管理费用率同比持平 [3] - 政府补助增加及汇兑收益对冲SG&A费用率下降影响，预计净利率及净利润同比持平 [3] 渠道与增长策略 - 公司启动渠道精耕模式，直营售点提升KA覆盖度，传统售点增加终端直控力度 [4] - 预计下半年第三方收入有望实现双位数增长，受益于新品推出、海外拓展及小B业务成效 [4] - 长期海外业务及其他B端策略明确，有望打开增长空间 [4] - 下半年物流费用优化，预计利润率稳中有升 [4]

报告核心观点 6月金融数据积极变化，私人部门扩表意愿增强，信贷超季节性回升，未来信贷复苏持续性值得关注；多个行业呈现不同发展态势，如商贸零售黄金珠宝和跨境电商有投资机会、食品饮料白酒筑底大众品关注中报、建筑建材供需格局有望改善等；部分公司业绩和业务表现良好，如腾讯游戏和广告业务增长、协鑫能科探索新能源RWA等 [8][3][15] 宏观与策略 6月金融数据解读 - 6月新增社融4.20万亿元、新增人民币贷款2.24万亿元、M2同比增长8.3%，均超预期，核心是私人部门扩表意愿增强，“跷跷板效应”弱化，内生经济动能现改善苗头 [8] - 未来关注私人部门信贷复苏持续性，“新型政策性金融工具”和房地产市场表现将分别影响企业和居民信贷 [9] - 6月社融强于季节性，增速升至8.9%，各科目对同比增量贡献政府第一、信贷第二 [9] - 6月新增贷款反弹，居民短贷和中长贷、企业中长贷表现优，存款增加，M2和M1增速提升 [10] 行业与公司 商贸零售行业 - 周六福主营黄金珠宝零售，2024年营收和归母净利润增长，以线下加盟模式为主，行业稳健增长，集中度有望提升，建议关注差异化定位和转型成功企业 [10][11][12] - 亚马逊Prime会员日销售破纪录，中国卖家受益，新兴站点贡献增量，建议关注跨境出海头部品牌和平台型企业 [12][13] 食品饮料行业 - 本周食品饮料板块上涨0.92%，白酒基本面加速筑底，政策预期升温，估值低位修复，推荐抗风险龙头、数字化正反馈和基地市场有份额提升逻辑个股 [14][15] - 大众品啤酒、饮料迎旺季，关注中报业绩，推荐燕京啤酒、珠江啤酒等个股 [16] 建筑建材行业 - “反内卷”与城市更新共振，供需格局有望改善，水泥价格降幅收窄，玻璃主流持稳，光伏玻璃承压，玻纤报价持稳 [17] - 建议逢低布局消费建材龙头、水泥玻纤板块和玻璃龙头，建筑推荐亚翔集成等企业 [18] 计算机行业 - AI ASIC价格、功耗优势显著，市场规模快速增长，呈现专用性增强、算力提升、能效比提高趋势，稳定币政策落地，提升跨境支付效率 [19][20][21] - 建议关注AI ASIC相关海光信息等公司和稳定币新大陆等公司 [21] 家电行业 - Q2家电内升外降，高景气维稳，白电内销提速外销下降，厨电需求好转但地产有压力，黑电结构升级面板成本降低，小家电厨房小电回暖扫地机高增 [22][23][24][25] - 各板块推荐美的集团、老板电器、海信视像、小熊电器等核心标的，维持行业“优于大市”评级 [24][25][26] 医药生物行业 - 本周医药板块表现强于整体市场，医疗服务板块领涨，默沙东拟100亿美元收购Verona获COPD重磅药物，药明康德上半年归母净利润预计增长102% [27][28][29] 煤炭行业 - 1 - 5月煤炭供应增加，预计下半年增量收窄，疆煤外运冲击有限，旺季电煤有弹性，化工煤支撑非电需求 [31][32][33] - 建议关注业绩稳健龙头、弹性标的和煤机龙头 [34] 电子行业 - 电子景气度获财报验证，有望迎来密集催化，英伟达市值创新高，小米AI眼镜销量超预期，LPDDR6标准发布，PCB行业景气上行，xAI发布Grok4，7月上旬LCD TV面板价格环比下跌 [34][35][36][37][38][39][40] - 推荐工业富联、澜起科技等重点投资组合 [35][41] 海外公司 - 李宁二季度流水增长低单位数，库销比环比改善，营销投入加大短期盈利承压，长期看好规模增长 [42][43] - 361度二季度流水增长双位数，超品店拓展至49家，产品与渠道带动增长，库销比与折扣稳定 [44][45] - 腾讯二季度预计收入增长12%，经调整归母净利润增长13%，游戏、广告、金融科技业务表现良好，维持“优于大市”评级 [49][50][51] 国内公司 - 协鑫能科中报业绩预增20 - 35%，率先探索新能源RWA，RWA市场大有可为，带动能源服务发展，首次覆盖给予投资建议 [46][47][48] 金融工程 金融工程周报 - 7月合约即将到期，IC及IM合约持续深贴水，统计各指数成分股分红进度、股息率和股指期货升贴水情况 [52][53] 金融工程日报 - 沪深两市再度分化，CPO概念股爆发、光伏题材回调，分析市场表现、情绪、资金流向、折溢价、机构关注与龙虎榜等情况 [54][55][56] 市场数据 商品期货 - 展示黄金、白银、原油等商品收盘价及涨跌幅 [59] 全球证券市场统计 - 展示道琼斯、德国DAX等指数最新收盘价及不同周期涨跌幅、波动率 [63] 沪深港通资金流入流出Top10 - 列出A股和港股资金流入流出前十股票 [66]

报告行业投资评级 - 食品饮料行业投资评级为优于大市 [1][5] 报告的核心观点 - 本周食品饮料板块上涨0.92%，跑输上证指数0.17pct，涨幅前五分别为良品铺子(13.12%)、皇台酒业(11.87%)、海融科技(9.91%)、ST交昂(9.56%)、煌上煌(8.01%) [1] - 白酒基本面或加速筑底，本周估值低位修复，政策预期升温，需求压力大，二季度业绩预计平淡，酒企短期去库存、促动销，中长期培育消费者和消费场景，布局国际化和年轻化 [2][13] - 大众品中啤酒、饮料迎旺季，关注中报业绩，各细分品类有不同表现和投资建议 [3] 周度观点 白酒 - 本周酒企工作更新，如茅台强调定位和服务，茅台酱香酒完成任务，五粮液增持股份，今世缘聚焦经销商赋能等 [11] - 2025年7月13日原箱茅台批价1930元/瓶，较上周跌20元；散瓶批价1870元/瓶，较上周涨10元，7月公司把控发货节奏，预计Q3飞天价格企稳1800 - 2000元；本周普五批价870元/瓶，较上周涨5元；高度国窖1573批价835元/瓶，较上周持平 [12] - 本周白酒指数涨1.4%，政策预期升温，估值低位修复，情绪面超跌修复，顺周期标的表现好，基本面需求压力大，二季度业绩平淡，酒企短期去库存、促动销，中长期培育消费者和场景，布局国际化和年轻化 [2][13] - 个股推荐把握三条投资主线，关注抗风险龙头、数字化正反馈及基地市场有份额提升逻辑的个股，也关注渠道风险释放个股 [2][13] 大众品 - 啤酒：燕京、珠江发布2025年半年度业绩预告，8 - 10元细分价格带大单品及降本增效助力利润高增速，行业进入旺季，前期估值压缩影响渐褪，优先推荐燕京、珠江，关注华润估值修复，低波高股息资金可持有重庆啤酒 [14][15] - 零食：近期板块震荡下行，推荐业绩确定性强、综合实力领先个股，“新中式零食”景气，新式超市和海外渠道是增量，推荐卫龙美味、盐津铺子 [16] - 调味品：基础调味品龙头有韧性，复合调味品弹性大，关注复调估值修复，推荐颐海国际、海天味业 [17] - 速冻食品：淡季企业研发新品，关注中报业绩，推荐安井食品、千味央厨 [18] - 乳制品：潜在政策催化，需求复苏，供给出清，布局2025年供需改善弹性，推荐龙头乳企 [19] - 饮料：迎来旺季检验，龙头目标积极，景气延续，推荐东鹏饮料，关注包装水、茶饮龙头 [20] 周度重点数据跟踪 行情回顾 - 本周（2025年7月7日至11日）食品饮料板块上涨0.92%，跑输上证指数0.17pct [1][21] 白酒 - 本周箱装飞天茅台批价下降，国窖批价持平，散装飞天和普五批价上涨 [34] 大众品 - 生鲜乳、牛奶、猪肉价格不变，毛鸭、肉鸭、鸭苗、PET价格下降，其余原材料价格上升 [46] 本周重要事件 - 嘉必优马涛拟减持股份；三元食品选举职工董事、公布利润分配；燕京啤酒等多家公司发布2025年半年度业绩预告等 [69] 下周大事提醒 - 7月15 - 18日双塔食品、三元股份等有分红，皇氏集团、金字火腿等召开股东大会 [70]

核心观点 - 食品饮料行业新旧切换，份额优先，当前板块配置价值凸显，建议积极布局 [4][5][6] 行业回顾 - 二季度行业承压且分化明显，白酒、啤酒、餐饮供应链影响大，饮料、零食延续增长，板块内部热点增加 [6] - 酒精饮料中，政策致烈性酒调整，露酒、黄酒逆势增长，啤酒龙头低库存开局实现销量恢复，行业出现年轻化、低度化、女性化迹象 [6] - 饮料、乳品板块延续高景气，无糖茶“降温”但仍双位数增长，电解质水等延续景气，乳品交易成本阶段过去，需求渐进复苏 [6] - 零食行业从渠道扩张到品类驱动，出现餐饮零食化迹象，魔芋贡献预计持续到2026年下半年，热点集中在山姆渠道、魔芋等 [6] - 餐饮供应链受政策影响，下游需求疲弱，企稳反弹延后，但基本确认底部，基础调味品稳定，速冻预制菜有个位数增长 [6] 白酒 股价回顾 - 25H1白酒指数跑输大盘15%，3月后交易业绩和需求悲观预期，股价走弱 [8][12] - 个股分化加剧，汾酒向上、茅台向下抢夺存量竞争份额，区域酒龙头表现不佳 [13] 基本面回顾 - 24Q4+25Q1基本面承压，增速环比下降，仅茅台、金徽酒双位数增长，2025年酒企完成目标难度较大 [17][19] 估值情况 - 当前白酒板块估值较沪深300溢价36%，多数公司较去年924前低点仍有正收益，SW白酒对应2020年以来估值分位数1.1% [21][24][25] 机构持仓 - 25Q1白酒重仓比例环比小幅上升，茅台、五粮液等重仓比例下降，汾酒、老窖等获得增配 [29][31] 板块研判 - 《反对浪费条例》政策或加速基本面探底，估值有望率先修复，预计25Q3 - 26Q2业绩增速见底 [32][36] - 增量政策预期或带动估值端修复，关注下半年政策力度和节奏 [37] ROE和分红率 - 2024年仅部分酒企ROE提升，预计2025年多数酒企ROE提升难度大，酒企积极提升现金分红率 [39] 盈利预测 - 25Q2预计增速下降甚至同比下滑，下半年或持续释放风险，多数公司完成目标难度大 [41][44] 重点个股推荐 - 推荐贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖，它们分别具有穿越周期、产品结构提升、长期成长等优势 [46] 啤酒 25H1基本面回顾 - 需求企稳，啤酒龙头低库存开局实现销量恢复，多数公司吨价同比小幅下滑或持平 [48] 25H1板块走势回顾 - 先抑后扬，规范吃喝条例对板块造成扰动，珠江啤酒等涨幅领先，青岛啤酒等跌幅居前 [52] 未来展望 - 行业进入改善通道，25Q3销量低基数，预计25H2多数龙头销量小幅增长，吨价延续缓慢提升态势 [56][57] 投资观点 - 推荐燕京啤酒、珠江啤酒，关注青岛啤酒、华润啤酒超跌反弹机会，偏好低波高股息可持有重庆啤酒 [62] 零食 25H1基本面回顾 - 板块收入增速放缓，部分品种原料成本压力显现，魔芋零食高景气，渠道动销表现分化 [67] 25H1板块走势回顾 - Q2起板块超额收益明显，个股表现差异显著，万辰集团等涨幅领先，甘源食品等跌幅居前 [72] 未来展望 - 渠道红利减弱，竞争激烈，健康化零食受青睐，行业发展逻辑从渠道驱动转向品类驱动 [77][79] 投资观点 - 推荐卫龙美味、盐津铺子，关注甘源食品、洽洽食品估值修复机会 [80] 饮料 软饮料 - 赛道高景气延续，细分品类及企业分化，无糖茶“降温”但仍双位数增长，电解质水等延续景气 [86] - 健康化、性价比趋势共振，龙头在各自赛道强化优势，东鹏、农夫等表现较好 [92] 乳品 上游情况 - 存栏缓慢去化，原奶价格下行，拐点预计出现，散奶价格同比回升 [94] 库存及业绩 - 伊利、蒙牛去库调整到位，库存保持低位，业绩超预期改善 [98] 展望 - 终端需求弱，预计25年环比改善，低温表现好于常温，建议精选绩优个股 [103][108] 餐饮供应链 市场表现 - 2025H1跑输大盘，板块内表现分化，立高食品等涨幅领先，宝立食品等跌幅居前 [110] 基本面 - 需求探底有企稳迹象，成本端结构性波动，原材料价格同比平稳 [113] 展望 - 龙头积极储备新品，行业格局有望优化，政策支持有助于板块复苏 [118][122] 投资建议 - 推荐关注海天味业、安井食品、颐海国际、立高食品，当前板块估值具有性价比 [127]

富卫集团上市表现 - 富卫集团暗盘低开，盘中一度下跌6.6%，每股发售价38港元，全球发售净筹约29.534亿港元，每手100股，7月7日正式在港交所挂牌上市 [1] - 富卫集团由李泽楷于2013年成立，是一家泛亚洲人寿保险公司，采用以客为先及科技赋能的模式 [1] - 暗盘表现疲软反映市场对其估值存在分歧，李泽楷背景加持下长期发展值得期待，但短期内市场接受度或影响股价表现 [1] 港交所管理层任命 - 范文超将担任董事总经理及固定收益及货币产品发展主管，倪骥烨将出任董事总经理及场外结算平台发展主管 [2] - 范文超将领导FIC团队构建多元且富有吸引力的固定收益及货币产品生态圈，推动新产品开发和服务提升 [2] - 新管理层丰富的行业经验将巩固港交所在固定收益及风险管理领域的优势，提升香港市场深度与活力 [2] 容大科技诉讼事件 - 容大科技遭厦门顶尖电子起诉索赔2亿元，涉及商业机密侵权，原告要求停止侵权行为并赔偿 [3] - 容大科技于6月10日在香港上市，此诉讼可能对其声誉和股价造成压力 [3] - 作为新上市企业，此事件或影响投资者信心，公司需有效应对诉讼确保业务正常运营 [3] 颐海国际独董被查 - 颐海国际独董彭龙涉嫌严重违纪违法被查，正接受中央纪委国家监委驻教育部纪检监察组的纪律审查和临汾市监委的监察调查 [4] - 此事件对公司形象构成挑战，可能影响投资者信心，公司需透明处理确保合规 [4] 港股市场行情 - 恒生指数报23916.06点，下跌0.64%；恒生科技指数报5216.26点，下跌0.33%；国企指数报8609.27点，下跌0.45% [5]

出海战略 - 公司在泰国、马来西亚设有两大海外产业中心，泰国工厂2023年落地、2024年启动生产和渠道拓展，并在当地建立产品研发团队 [1] - 已推出火锅底料、复合调味、方便速食三大系列产品，涵盖粉类、炖汤包、中药汤等本地化创新方向 [1] - 产品进入东南亚KA商超、批发、电商等多种渠道，B+C两端均有布局 [1] - 出海路径从"产品试水"走向"本地建厂+组织搭建+渠道突破"的深耕期，有望复制国内渠道+供应链协同效率 [1] 财务表现 - 2024年公司实现营收65.4亿元，同比增长6.4%，归母净利润7.4亿元，同比下降13.3% [1] - 第三方收入同比增长10.4%，成为主要增长来源 [1] - 第三方业务中，火锅调味料增速6.4%、复合调味料21.7%、方便速食11.1%，其中小龙虾调味料新品贡献明显 [1] 经营策略 - 通过产品项目制、渠道差异化选品机制，有效激发组织活力 [1] - 推进定价优化与供应链降本，逐步抵消关联方价格调整影响 [1] - 主力单品依然具备份额提升空间，后续有望延续"品类突破+场景创新"的组合打法 [1] 分红政策 - 2024年全年合计派息0.6775元/股（人民币），派息比率达94.5%，维持历史高分红风格 [2] - 公司现金流稳定、运营现金净流入充裕，具备持续分红能力 [2] - 在收入逐步恢复、海外放量前期，通过高分红策略对冲业绩短期扰动，有助于稳定股东回报预期和估值锚定 [2] 盈利预测 - 预测2025–2027年归母净利润分别为8.42亿元、9.48亿元、10.28亿元（原2025年预测值为11.05亿元） [2] - 第三方业务恢复节奏不及预期，叠加费用端投入节奏相对前置，短期盈利承压 [2] - 给予公司2025年17倍PE，对应目标价15.1港元（按1港元=0.91人民币汇率折算） [2]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 白酒行业景气度持续承压，建议关注底部配置契机，关注高端酒、渠道势能上行酒企、区域龙头及顺周期弹性标的 [2][11][12] - 啤酒行业景气度底部企稳，旺季估值上浮空间可观，中报业绩预期平稳兑现，利润有弹性 [3][12] - 黄酒行业大单品化和高端化趋势成型，头部酒企加大营销推广，中期产业趋势和新品培育值得关注 [3][13] - 休闲零食行业高景气，渠道扩店、新品渗透率提升，推荐部分企业并关注进场节奏 [3][13] - 软饮料行业景气度拐点向上，健康、功能性品类是核心驱动力，看好部分企业 [4][14] - 调味品行业景气度底部企稳，增长依赖结构升级和餐饮渠道，推荐和建议关注部分企业 [5][14][15] 根据相关目录分别进行总结 周专题：白酒价盘趋稳，关注景气兑现 - 白酒飞天茅台批价平稳，行业景气度承压，预计原箱飞天批价在2000元左右趋稳，建议关注底部配置契机及相关标的 [2][11][12] - 啤酒行业景气度底部企稳，旺季有估值上浮空间和利润弹性 [3][12] - 黄酒行业大单品化和高端化趋势成型，头部酒企加大营销推广 [3][13] - 休闲零食行业高景气，渠道扩店、新品渗透率提升，推荐部分企业并关注进场节奏 [3][13] - 软饮料行业景气度拐点向上，健康、功能性品类是核心驱动力，看好部分企业 [4][14] - 调味品行业景气度底部企稳，增长依赖结构升级和餐饮渠道，推荐和建议关注部分企业 [5][14][15] 行情回顾 - 本周（6.30 - 7.4）食品饮料（申万）指数收于16667点（+0.62%），沪深300等指数有不同涨幅 [16] - 一级行业周度涨跌幅前三为钢铁、建筑材料、银行 [17] - 食品饮料子板块涨跌幅前三为肉制品、白酒、烘焙食品 [18] - 个股周度涨跌幅居前有煌上煌等，靠后有欢乐家等 [23][26] 食品饮料行业数据更新 - 白酒2025年5月产量29.1万千升，同比 - 13.4%，7月5日部分酒批价有变动 [27] - 乳制品2025年6月27日生鲜乳主产区平均价3.04元/公斤，同比 - 7.60%，1 - 5月奶粉进口有相关数据 [29] - 啤酒2025年5月产量358.4万千升，同比 + 1.3%，1 - 5月进口有相关数据 [39] 公司&行业要闻及近期重要事项汇总 - 公司及行业要闻包括贵州省委巡视茅台集团、商务部对白兰地反倾销调查、吕梁市工业和消费数据等 [43] - 近期上市公司多家有股东大会事项 [45]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2][5][9] 报告的核心观点 - 加快出海步伐，打造东南亚第二增长曲线，出海路径正从“产品试水”走向深耕期，有望复制国内渠道+供应链协同效率 [8] - 内生增长重回正轨，第三方渠道拉动收入修复，通过产品项目制等激发组织活力，推进定价优化与供应链降本，抵消关联方价格调整影响 [8] - 强化高分红预期，释放稳健经营信号，通过高分红策略对冲业绩短期扰动，稳定股东回报预期和估值锚定 [8] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与投资建议 - 预测公司2025–2027年归母净利润分别为8.42 / 9.48 / 10.28亿元（原25年预测值为11.05亿元），因第三方业务恢复节奏不及预期和费用端投入节奏相对前置，短期盈利承压 [2][9] - 参考可比公司估值水平，给予公司2025年17倍PE，对应目标价15.1港元（按1港元 = 0.91人民币汇率折算） [2][9] 公司主要财务信息 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|6,148|6,540|7,101|7,715|8,297| |同比增长 (%)|0.0%|6.4%|8.6%|8.7%|7.5%| |营业利润(百万元)|1,195|1,108|1,201|1,312|1,409| |同比增长 (%)|6.9%|-7.2%|8.4%|9.2%|7.4%| |归属母公司净利润(百万元)|853|739|842|948|1,028| |同比增长 (%)|14.9%|-13.3%|13.8%|12.6%|8.5%| |每股收益（元）|0.82|0.71|0.81|0.91|0.99| |毛利率(%)|31.6%|31.3%|31.4%|31.6%|31.7%| |净利率(%)|13.9%|11.3%|11.9%|12.3%|12.4%| |净资产收益率(%)|17.7%|16.2%|16.3%|16.3%|15.7%| |市盈率（倍）|16.8|19.3|17.0|15.1|13.9| |市净率（倍）|3.4|2.8|3.3|3.8|4.3|[4] 可比公司估值表 |公司|代码|最新价格(元)|每股收益（元）|市盈率| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | | | |2025/7/3|2024A|2025E|2026E|2027E|2024A|2025E|2026E|2027E| |中炬高新|600872|18.98|1.14|1.17|1.32|1.49|16.59|16.17|14.39|12.74| |千禾味业|603027|11.57|0.50|0.55|0.61|0.68|23.07|21.04|18.94|17.14| |海天味业|603288|38.92|1.14|1.21|1.33|1.46|34.14|32.26|29.21|26.63| |天味食品|603317|11.25|0.59|0.65|0.73|0.81|18.98|17.30|15.39|13.81| |康师傅控股|0322.HK|10.76|0.66|0.75|0.83|0.89|16.24|14.43|12.98|12.06| |统一企业中国|0220.HK|8.76|0.43|0.50|0.55|0.61|20.46|17.58|15.79|14.42| |海底捞|6862.HK|13.77|0.87|0.93|1.01|1.09|15.83|14.87|13.67|12.59| |调整后平均| | | | | | | |17.39|15.64|14.14|[10] 附表：财务报表预测与比率分析 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了公司2023A - 2027E的各项财务数据及比率，包括货币资金、应收账款、存货等资产项目，营业收入、销售成本、营业利润等利润项目，以及经营所得现金、投资活动现金流、筹资活动现金流等现金流量项目，还有成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等财务比率 [11]

机制与产品升级 - 公司进一步完善合伙人考核机制，将增量利润作为关键激励指标，鼓励市场开拓 [1] - 产品项目制下推新加速，2024年上新产品超50个 [1] - 公司积极研发新品，同时重点关注老品升级以及规格优化 [2] 渠道与市场拓展 - 2024Q3以来公司对流通渠道管理进一步细化，积极下沉，同时发展电商、开拓海外 [1] - 泰国工厂投产，泰国、越南等海外市场收入有望实现高增 [1] - 2024年KA渠道实现双位数增长，进入生鲜和零食量贩场景，新渠道有望贡献增量 [2] - 2024年线上渠道广告投放费效比有改善空间，2025年开始精细管控成本，强化品牌导向功能 [2] 收入与增长展望 - 2025年第三方收入有望维持低双位数增长，其他B端收入2024年增势可喜，2025年高双位数增长可期 [1] - 泰国工厂建成并建立本地化产品研发团队，有望切入东南亚本地KA渠道 [1] - 关联方业务与海底捞运营节奏同步，毛利率及竞争格局趋于稳定 [1] 成本与盈利预测 - 2025年原材料价格或保持平稳，毛利率走势需观察业务结构情况 [2] - 线上等渠道费用投放策略日益成熟，销售费用率有望优化 [2] - 2025年非经项目预计影响减小，净利率有望稳中有升 [2] - 调整2025-2027年归母净利润预测至8.49/9.46/10.52亿元，EPS分别为0.82/0.91/1.01元 [2]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [1] 报告的核心观点 - 机制升级、推新加速、渠道细化、海外开拓，第三方表现稳健，期待关联方修复 考虑到业务结构调整的短期影响，微幅调整2025 - 2027年归母净利润预测至8.49/9.46/10.52亿元（原值：8.85/9.89/10.88亿元），EPS分别为0.82/0.91/1.01元，对应当前PE14.96x、13.44x、12.09x，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 2023 - 2027年营业总收入分别为61.56亿、65.40亿、71.91亿、79.07亿、86.80亿元，同比分别为-0.11%、6.24%、9.96%、9.96%、9.78% [1] - 2023 - 2027年归母净利润分别为8.53亿、7.39亿、8.49亿、9.46亿、10.52亿元，同比分别为14.92%、-13.28%、14.86%、11.35%、11.15% [1] - 2023 - 2027年EPS分别为0.82、0.71、0.82、0.91、1.01元/股，P/E分别为14.90、17.19、14.96、13.44、12.09 [1] 市场数据 - 收盘价为13.32港元，一年最低/最高价为10.34/18.00港元，市净率为2.78倍，港股流通市值为126.89亿港元 [5] 基础数据 - 每股净资产为4.41元，资产负债率为18.38%，总股本和流通股本均为10.37亿股 [6] 公司发展情况 - 机制方面，完善合伙人考核机制，将增量利润作为关键激励指标 产品方面，产品项目制下推新加速，2024年上新产品超50个 渠道与新市场方面，2024Q3以来细化流通渠道管理、积极下沉，发展电商、开拓海外，泰国工厂投产有望使泰国、越南等海外市场收入高增 [7] - 2025年第三方收入有望维持低双位数增长，其他B端2024年收入增势好，2025年高双位数增长可期 海外市场泰国工厂建成且有本地化研发团队，有望切入东南亚本地KA渠道 关联方业务与海底捞运营节奏同步，毛利率及竞争格局趋于稳定 [7] - 渠道端，2024年KA渠道双位数增长，进入生鲜和零食量贩场景，新渠道有望贡献增量 2024年线上渠道广告投放费效比有改善空间，2025年精细管控成本，强化品牌导向功能 产品端，积极研发新品，关注老品升级和规格优化 [7] - 2025年原材料价格或平稳，毛利率走势需观察业务结构，线上等渠道费用投放策略成熟，销售费用率有望优化 2025年非经项目影响预计减小，期待净利率稳中有升 [7] 财务预测表 - 资产负债表：2024 - 2027年流动资产分别为29.79亿、34.80亿、41.74亿、49.29亿元，非流动资产分别为28.20亿、28.26亿、28.28亿、28.30亿元，资产总计分别为57.99亿、63.06亿、70.02亿、77.59亿元 负债合计分别为10.66亿、11.43亿、12.34亿、13.45亿元 [8] - 利润表：2024 - 2027年营业总收入分别为65.40亿、71.91亿、79.07亿、86.80亿元，营业成本分别为44.94亿、49.16亿、53.89亿、59.02亿元，归属母公司净利润分别为7.39亿、8.49亿、9.46亿、10.52亿元 [8] - 现金流量表：2024 - 2027年经营活动现金流分别为9.18亿、12.36亿、11.81亿、13.23亿元，投资活动现金流分别为-1.48亿、-2.75亿、-0.86亿、-1.90亿元，筹资活动现金流分别为-11.97亿、-4.96亿、-4.19亿、-4.94亿元 [8] - 主要财务比率：2024 - 2027年每股收益分别为0.71、0.82、0.91、1.01元，每股净资产分别为4.41、4.75、5.26、5.80元，ROIC分别为15.31%、17.87%、18.14%、18.35%，ROE分别为16.18%、17.24%、17.33%、17.47%，毛利率分别为31.28%、31.63%、31.84%、32.01%，销售净利率分别为11.31%、11.81%、11.96%、12.11%，资产负债率分别为18.38%、18.13%、17.62%、17.34%，收入增长率分别为6.24%、9.96%、9.96%、9.78%，净利润增长率分别为-13.28%、14.86%、11.35%、11.15%，P/E分别为17.19、14.96、13.44、12.09，P/B分别为2.78、2.58、2.33、2.11，EV/EBITDA分别为9.54、7.19、6.15、5.17 [8]