报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [6] - 前次评级为“增持”，本次评级维持不变 [6] 报告核心观点 - 万华化学2026年上半年业绩显著加速，归母净利润同比+64.35%，Q2单季归母净利润同比+108.68%，创近年单季新高 [1][6] - 业绩增长由石化板块扭亏为盈与聚氨酯板块量价齐升共同驱动 [2] - 公司拥有聚氨酯、石化、精细化学品及新材料三大产业集群，成本优势与产能扩张双轮驱动 [3] - 新材料板块快速放量，电池材料业务已贡献正利润，第二增长曲线加速兑现 [3] 业绩表现总结 - 2026年上半年（26H1）实现营收1,193.16亿元，同比+31.26% [1] - 26H1归母净利润100.63亿元，同比+64.35% [1] - 26H1扣非归母净利润96.76亿元，同比+54.96% [1] - 2026年第二季度（Q2）单季营收652.64亿元，同环比分别+36.44%/+20.74% [1] - Q2单季归母净利润63.45亿元，同环比分别+108.68%/+70.68% [1] - Q2单季毛利率环比提升约4.3个百分点 [2] - 地缘冲突推升油价带动石化产品价格上行，叠加乙烯一期乙烷进料改造完成大幅降本，驱动业绩创近年单季新高 [1] 各业务板块分析 聚氨酯板块 - 26H1聚氨酯系列收入449.57亿元，同比+21.9% [2] - 毛利率约27% [2] - 产销量分别340万吨/326万吨 [2] - 受益于供给改善，量价齐升 [3] 石化板块 - 26H1石化系列收入477.38亿元 [2] - 毛利率约6.8%，去年同期为亏损，已从拖累项转为利润增量 [2] - 产销量分别370万吨/339万吨 [2] - 石化板块毛利由亏转盈为核心增量 [2] - 通过乙烷原料降本有望实现盈利改善 [3] 精细化学品及新材料板块 - 26H1精细化学品及新材料收入225.48亿元，同比+44.28% [2][3] - 毛利率约16.3%，同比提升6.73个百分点 [2][3] - 产销量分别163万吨/148万吨 [2] - 子公司万华电池科技H1营收约96亿元、净利润约2.19亿元，已贡献正利润 [3] - 第四代磷酸铁锂在海阳基地成功量产 [3] - POE、XLPE、PC等高端产品持续拓展 [3] - 该板块进入收获期，第二增长曲线加速兑现 [3] 产能扩张与项目建设 - 烟台乙烯一期装置1月完成乙烷进料改造 [2] - 福建基地70万吨/年MDI技改扩能处于建设期 [2] - 26H1末在建工程余额334.60亿元 [2] - 聚氨酯产业链延伸项目进度96.40% [2] - 高性能材料一体化项目（预算412.75亿元）进度58.45% [2] - 绿色功能添加剂项目进度84.09% [2] - 项目梯队有序推进 [2] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为2,317.02亿元、2,520.80亿元、2,707.42亿元 [4][11] - 预计2026-2028年归母净利润分别为183.70亿元、211.68亿元、248.72亿元 [3][4][11] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为5.87元、6.76元、7.95元 [4][11] - 对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为12.69倍、11.02倍、9.38倍 [3][4][11] - 对应2026-2028年市净率（P/B）分别为1.89倍、1.65倍、1.43倍 [4][11] - 2026年归母净利润增长率预计为46.6% [4][11]