报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入-A”评级 [6] 报告核心观点 - 公司奶酪主业保持较高增长，核心品类地位进一步巩固，C端产品矩阵由儿童零食向成人及家庭餐桌延展，B端原制马苏里拉、奶油等产品加快覆盖餐饮、烘焙及工业客户，国产替代有望形成第二增长曲线 [6] - 渠道覆盖持续加深，品牌势能有望向销售规模转化，公司已推进中国香港、泰国、新加坡等海外市场 [4] - 公司按照承诺期限退出液态奶业务，资源配置有望进一步向奶酪主业及高增长业务集中 [4] 事件描述总结 - 2026H1公司实现营业收入33.04亿元，同比增长28.71%；归母净利润1.51亿元，同比增长13.74%；扣非归母净利润1.21亿元，同比增长17.87%；经营活动现金流净额3.00亿元，同比增长27.38% [3] - 2026Q2实现收入16.78亿元，创单季度收入新高 [3] - 利润增速低于收入增速，主要受品牌营销、内容电商等投入增加影响，2026H1销售费用同比增长42.93% [3][5] 事件点评总结 奶酪主业表现 - 2026H1奶酪产品实现收入28.87亿元，同比增长28.95%，占主营业务收入的88.06%，贡献主营业务毛利的97.78%，是公司最主要的收入及利润来源 [3] - 奶酪业务毛利率为33.24%，同比下降0.92个百分点，主要与产品结构变化和阶段性营销投入有关 [3] - 公司持续完善儿童、成人及家庭餐桌产品矩阵，并推出常温奶酪片等新品，有望扩大奶酪消费场景、提升家庭端渗透率 [3] 渠道与品牌 - 2026H1经销渠道实现收入21.46亿元，直营渠道实现收入7.50亿元，贸易及供应链业务实现收入3.82亿元 [4] - 期末经销商数量达到6,333家，较年初净增加286家 [4] - 公司继续覆盖传统商超，B端与经销商深化合作，加快会员店、内容电商、即时零售和量贩布局，并借助世界杯官方奶酪、麦当劳及主题乐园IP合作提升品牌曝光 [4] 业务结构与增量 - 2026H1公司乳制品加工业务实现收入28.96亿元，同比增长24.67%，毛利率为33.33% [4] - 贸易及供应链业务实现收入3.82亿元，同比增长66.58% [4] - 液态奶收入1.60亿元，同比下降16.72%，占主营业务收入比重已降至4.87% [4] - B端原制马苏里拉、奶油等产品持续覆盖餐饮、烘焙及工业客户，有望受益于奶酪国产替代和餐饮供应链扩容 [4] - 海外方面，公司已推进中国香港、泰国、新加坡等市场，并延长沙特合作备忘录有效期 [4] 投资建议总结 - 预计公司2026-2028年EPS分别为0.67元、0.89元、1.08元 [6] - 对应公司8月26日收盘价20.26元，2026-2028年PE分别为30.4倍、22.7倍、18.8倍 [6] - 预计公司2026-2028年营收分别为66.7亿元、73.59亿元、81.45亿元，yoy分别为18.4%、10.3%、10.7% [6] - 预计归母净利润分别为3.39亿元、4.54亿元、5.47亿元，yoy分别为185.8%、34.1%、20.4% [6] 财务数据与估值总结 - 2024A营业收入48.44亿元，2025A营业收入56.33亿元，2026E营业收入66.70亿元，2027E营业收入73.59亿元，2028E营业收入81.45亿元 [8] - 2024A净利润1.14亿元，2025A净利润1.18亿元，2026E净利润3.39亿元，2027E净利润4.54亿元，2028E净利润5.47亿元 [8] - 2024A毛利率28.3%，2025A毛利率29.0%，2026E毛利率30.3%，2027E毛利率31.7%，2028E毛利率32.6% [8] - 2024A净利率2.3%，2025A净利率2.1%，2026E净利率5.1%，2027E净利率6.2%，2028E净利率6.7% [8] - 2024A ROE为2.6%，2025A ROE为2.6%，2026E ROE为7.1%，2027E ROE为8.6%，2028E ROE为9.4% [8] - 2024A P/E为90.6倍，2025A P/E为86.9倍，2026E P/E为30.4倍，2027E P/E为22.7倍，2028E P/E为18.8倍 [8] - 2024A P/B为2.3倍，2025A P/B为2.3倍，2026E P/B为2.1倍，2027E P/B为1.9倍，2028E P/B为1.7倍 [8]