投资评级 - 报告对中国联通的评级为“买入”，并维持该评级 [9] 核心观点 - 中国联通2026年上半年收入表现稳健，显著优于行业平均，但利润端因人工成本确认节奏变化及增值税调整等因素阶段性承压，预计全年利润降幅有望明显收窄 [2][13] - 公司业务结构向优向新，算力动能加快释放，现金流健康向好，应收账款增速放缓，资本开支因算力投入而加速 [2][13] - 公司暂停中期分红，建议重点关注全年维度的分红情况 [2][13] 业绩表现 - 2026年上半年，中国联通实现营业收入2014亿元，同比增长0.6%，其中主营业务收入1780亿元，同比下滑0.2% [6][13] - 2026年上半年，中国联通实现归母净利润41亿元，同比下滑34.8% [6][13] - 单看2026年第二季度，中国联通实现营业收入986亿元，同比增长1.7%，其中主营业务收入879亿元，同比增长0.5%，实现归母净利润20亿元，同比下滑46.5% [13] - 在增值税影响下，中国联通主营业务依然实现了正增长，显著优于行业平均 [2][13] 业务结构 - 中国联通连接价值回稳趋好，新增用户价值高于存量用户价值，融合渗透率超过78%，融合套餐ARPU保持百元以上 [13] - 中国联通算力动能加快释放，2026年上半年实现算力收入419亿元，同比增长13%，其中智算中心收入同比增长11%、智能计算收入同比增长9% [13] - 截至2026年上半年末，中国联通全网部署标准机架超115万架，机柜利用率超过74%，智算总规模超45EFLOPS，算力资源供给能力持续提升 [13] 成本与现金流 - 2026年上半年，中国联通营业成本约1940亿元，同比增长4.1%，主要受人工成本和网运成本增加影响 [13] - 中国联通网络、营运及支撑成本约329亿元，同比增长4.9%，主要是算力业务发展带来的能耗成本和业务结算费用增加 [13] - 中国联通雇员薪酬及福利开支约341亿元，同比增长19.3%，主因公司统筹优化人工成本投入节奏，预计全年该项将保持平稳 [13] - 2026年上半年，中国联通经营现金流净流入达到333亿元，同比增长13.6%，创近年同期新高 [13] - 中国联通应收账款增速较去年同期显著放缓，应收账款管控有所成效 [13] - 2026年上半年，中国联通资本开支达241亿元，同比增长19%，主因算力投资加速，算力相关投资额占比提升至37%，算力投资额较去年同期增长超80% [13] 盈利预测 - 预计中国联通2026-2028年归母净利润为73亿元、74亿元、78亿元，对应PE 18倍、18倍、17倍 [13]