投资评级 - 报告给予伊利股份“买入”评级，并维持该评级 [7] 核心观点 - 报告认为伊利股份基本面趋势向好，叠加高股息，同时上游原奶周期拐点有望驱动价值重估，持续推荐 [6] 收入分析 - 26H1营业收入644.9亿元，同比+4.1% [1] - 26Q2营业收入296.6亿元，同比+2.6% [1] - 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮/其他产品26H1收入分别为365.9/168.5/90.7/12.7亿元，同比+1.3%/+1.6%/+10.3%/+228.2% [2] - 液体乳/奶粉及奶制品/冷饮/其他产品26Q2收入分别为164.9/74.9/46.8/6.4亿元，同比+0.1%/-3.5%/+13.4%/+216.5% [2] - 液体乳连续两个季度正增长，26H1高端白奶、常温酸奶、常温乳饮料全面增长 [2] - 金典等细分品类第一品牌持续引领行业，稳居第一 [2] - “优酸乳”持续增长，“味可滋”双位数增长 [2] - “畅轻”与“宫酪”带动公司低温酸奶品类市场份额提升 [2] - 奶粉及奶制品方面，26H1公司婴幼儿奶粉市占率持续提升，稳居全国零售额市场份额第一 [2] - “金领冠”品牌一段婴幼儿奶粉零售额全行业第一 [2] - “金领冠”品牌有机系列零售额同比增长50%以上 [2] - 成人奶粉业务持续位居行业第一，欣活、倍畅等品牌均实现双位数增长 [2] - 冷饮业务连续31年稳居行业第一 [3] - 国内明星品牌甄稀、巧乐兹、冰工厂双位数增长 [3] - “巧乐兹”乌漆麻嘿冰淇淋成为亿元级爆品 [3] - 海外市场，26H1印尼市场冷饮业务营收同比增长约20%，菲律宾市场营收同比翻倍增长 [3] - 婴幼儿羊奶粉业务在中东主要市场份额提升，并在东欧等国家加速布局 [3] - 通过美国FDA标准认证，伊利多品类产品进入北美主流商超 [3] - 26H1公司新品收入占比达15.8% [3] - 上半年上市红心苹果与血橙口味“嚼柠檬”，带动优酸乳品牌营收高个位数增长 [3] - 推出“鲜活”系列新品，以及0.09秒瞬时锁鲜技术的“秒鲜鲜牛奶” [3] 盈利能力分析 - 26H1归母净利润57.6亿元，同比-20.0% [1] - 26H1扣非归母净利润56.0亿元，同比-20.3% [1] - 26Q2归母净利润3.6亿元，同比-84.4% [1] - 26Q2扣非归母净利润2.7亿元，同比-88.8% [1] - 26H1毛利率36.4%，同比+0.4pct [3] - 26H1净利率8.6%，同比-3.1pct [3] - 26H1销售/管理/研发/财务费用率分别为17.8%/3.8%/0.6%/-0.8%，同比-0.6/+0.1/持平/-0.1pct [3] - 26Q2毛利率34.2%，同比持平 [3] - 26Q2净利率0.3%，同比-7.7pct [3] - 26Q2销售/管理/研发/财务费用率分别为19.0%/4.0%/0.8%/-0.8%，同比-1.0/+0.3/+0.1/-0.1pct [3] - 26H1毛利率提升主因成本回落以及产品结构优化 [4] - 26H1资产减值损失共计24.6亿元，主要由澳优商誉减值和存货减值构成 [4] - 26Q2所得税同比增加6亿元 [4] - 以上因素共同拖累表观业绩表现 [4] - 单看公司经营视角，26H1公司核心经营利润率13%，同比提升0.66pct [4] 股东回报 - 公司制定25-27年股东回报计划，每股派发现金红利不低于24年水平1.22元/股 [5] - 公司宣布将启动回购注销计划，以自有资金回购10~20亿元股份 [5] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年公司营业收入为1216.7/1278.2/1342.6亿元，同比+5.0%/+5.1%/+5.0% [6] - 预计2026-2028年归母净利润100.3/129.2/138.3亿元，同比-13.3%/+28.8%/+7.0% [6] - 2025年实际营业收入1159.31亿元，归母净利润115.65亿元，每股收益1.83元 [12] - 2026年预计营业收入1216.72亿元，归母净利润100.32亿元，每股收益1.59元 [12] - 2027年预计营业收入1278.21亿元，归母净利润129.22亿元，每股收益2.04元 [12] - 2028年预计营业收入1342.55亿元，归母净利润138.25亿元，每股收益2.19元 [12]