证券代码：600887 证券简称：伊利股份 公告编号：临 2026-018 内蒙古伊利实业集团股份有限公司关于召开 2025 年度暨 2026 年第一季度业绩说明会的公告 本公司董事会及全体董事保证本公告内容不存在任何虚假记载、误导性陈述或 者重大遗漏，并对其内容的真实性、准确性和完整性承担法律责任。 重要内容提示： 会议召开方式： 1、电话会议 2、上证路演中心音频直播结合网络互动 会议召开时间：2026 年 4 月 30 日（星期四）9:00-11:00，其中， 电话会议和上证路演中心音频直播时间为 9:00-10:30，上证路演中心网 络互动时间为 10:30-11:00。 投资者可于 2026 年 4 月 23 日（星期四）至 4 月 29 日（星期三） 16:00 前通过电话会议预报名系统或登录上证路演中心网站首页点击"提 问预征集"栏目进行提问。公司将在说明会上对投资者普遍关注的问题 进行回答。 内蒙古伊利实业集团股份有限公司（简称"公司"）将于 2026 年 4 月 30 日发布公司 2025 年年度报告及 2026 年第一季度报告。为便于广大 投资者更全面、深入地了解公司经营成果、财务状况，公 ...

[Table_Page] 投资策略月报|食品饮料 [Table_Title] 食品饮料行业 食饮龙头成本构成及趋势详解 ——月度聚焦 202603 [Table_Summary] 核心观点： [T相关研究： able_DocReport] 食品饮料行业:如何看待天味 2026-04-12 1 / 35 识别风险，发现价值 请务必阅读末页的免责声明 证券研究报告 | [Table_Grade] 行业评级 | 买入 | | --- | --- | | 前次评级 | 买入 | | 报告日期 | 2026-04-16 | [T相ab对市le_PicQ场表现 uote] -20% -10% 0% 10% 20% 30% 04/25 06/25 09/25 11/25 01/26 04/26 食品饮料 沪深300 | [分Tab析师： le_Author]符蓉 | | --- | | SAC 执证号：S0260523120002 | | SFC CE No. BWC944 | | 021-38003552 | | furong@gf.com.cn | | 分析师： 郝宇新 | | SAC 执证号：S02605231200 ...

报告行业投资评级 - 报告未明确给出统一的行业投资评级，但通过“功能性乳品逆势突围，成为乳业结构性增长新引擎”等表述，对功能性乳品细分赛道给予了积极评价 [6] 报告的核心观点 - 功能性乳品逆势增长，成为乳业结构性增长的新引擎，预计2026-2029年将保持15%-20%的复合增长率 [6] - 市场由A2β-酪蛋白、益生菌、乳铁蛋白、有机认证四大功能成分驱动 [6] - 竞争格局呈现“双雄领跑，新锐突围”的特点，伊利、蒙牛合计市占率约50%，新锐品牌如认养一头牛通过差异化实现高增长 [6] - 渠道趋势上，冷链基础设施完善推动低温奶线上化、即时零售化，下沉市场（增速超40%，县域市场超60%）是最大增量蓝海 [6][7] - 未来预测2029年功能性乳品市场规模约1400亿元 [7] 根据相关目录分别进行总结 研究背景评估 - 研究机构为勤策消费研究，数据来源多元，包括魔镜分析+、欧睿国际、艾瑞咨询、尼尔森IQ及企业财报等，具有中高权威性 [4] - 研究时效性高，于2026年发布，核心数据覆盖2023-2025年，并对2026-2029年及2034年进行预测 [4] 范围与边界确认 - 研究聚焦中国功能性乳品行业，涵盖常温功能奶、低温酸奶、有机认证乳品、A2奶、益生菌乳品、乳铁蛋白乳品等细分赛道 [5] - 地域以中国大陆市场为核心，并对比美国、欧洲、日本等国际市场 [5] - 用户群体包括功能性乳品消费者及乳制品生产企业 [5] 核心摘要提炼 - 2025年中国乳制品整体承压，牛奶销售额下降6.4%，酸奶下降5.8%，但功能性乳品赛道高速增长 [6] - 低温奶线上销售额达39.6亿元，同比增长15.8%；低温酸奶线上销售额达9.93亿元，同比增长27.1% [6] - 全球A2奶市场规模预计2034年达28.1亿美元，年复合增长率8.3%，亚太地区占比44% [6] - 中国益生菌行业市场规模中，乳制品类目2025年约848亿元，占比约80% [8] - 新锐品牌认养一头牛2025年低温乳制品线上销售额同比高增123%，达3.2亿元 [6] 关键数据抓取与呈现 - 2025年低温奶线上销售额：39.6亿元，同比+15.8% [8] - 2025年低温酸奶线上销售额：9.93亿元，同比+27.1% [8] - 认养一头牛2025年低温乳制品线上销售额增速：+123% [8] - 全球A2奶市场规模预测（2034年）：28.1亿美元 [8] - 中国益生菌行业市场规模（2025年，乳制品类目）：848亿元 [8] - 2025年牛奶/酸奶整体销售额同比：牛奶-6.4%，酸奶-5.8% [8] - 中西部三四线城市功能性乳品增速：超40% [8] 风险与机遇诊断（仅提取机遇部分） - 低温酸奶高速增长：增速27.1%领跑行业，功能细分与形态创新双轮驱动 [9] - A2奶增量空间：全球年复合增长率8.3%，有机A2+奶粉形态是增量方向 [9] - 下沉市场蓝海：三四线城市增速超40%，县域市场超60%爆发 [10] - 即时零售渠道：预计2026年低温奶即时零售占比将突破30% [10] - DTC订阅模式：订购入户模式复购率高，私域运营构建护城河 [10] - 复合功能产品：从单一功能走向复合功能，满足精细化需求 [10] - 新锐品牌差异化突围：认养一头牛（+123%）、简爱、卡士等以细分定位切入，增速领先 [10]

证券研究报告 | 行业专题 | 食品饮料 看好红利+细分赛道强α主线 ——大众品 26Q1 业绩前瞻 投资要点 速冻：26Q1 动销向好，龙头表现更为突出。我们预计 26Q1：（1）安井收入双 位数增长，业绩更快，（2）千味央厨收入双位数增长，业绩个位数增长，（3） 巴比食品收入、业绩皆个位数增长。 饮料：业绩分化明显，高景气度品类表现优秀。预计无糖茶、运动饮料、能量 饮料等高景气度品类的标的，26Q1 业绩有望延续此前快速增长趋势，东鹏饮料 预计收入 Q1 有望保持高增。 零食：Q1 春节错峰及旺季备货，业绩高增。考虑到 26 年过年时间较晚，部分 年货备货在 26Q1，预计部分年货占比较高的标的业绩有望实现快速增长；与此 同时持续受益于渠道红利和品类红利的标的有望保持高增。我们预计西麦食 品、万辰集团、有友食品收入端有望实现 15%以上增长。 烘焙：预计整体表现平淡，但健康类营养补充剂板块表现较好。我们预计下游 需求旺盛且产能持续释放的百龙创园 26Q1 业绩有望实现高速增长。 保健品：看好 B 端格局趋于集中，C 端需重视高成长大单品对应的景气投资机 会。我们预计汤臣和仙乐 26Q1 收入都有望实现双位 ...

研究报告 Research Report 16 Apr 2026 中国必需消费 China (A-share) Staples 软饮料行业跟踪报告： 2026 年预计需求温和增长，竞争有望改善 2026 soft drink demand to see moderate growth, competition expected to improve [Table_yemei1] 观点聚焦 Investment Focus | [Table_Info] | | | | | --- | --- | --- | --- | | 股票名称 | 评级 | 股票名称 | 评级 | | 贵州茅台 | Outperform 古井贡酒 | | Outperform | | 贵州茅台 | Outperform 燕京啤酒 | | Outperform | | 五粮液 | Outperform 安琪酵母 | | Outperform | | 五粮液 | Outperform 今世缘 | | Outperform | | 海天味业 | Outperform 安井食品 | | Outperform | | 海天味业 | Outperfo ...

纪要涉及的行业或公司 * 行业：食品饮料行业，具体包括白酒、大众品（啤酒、软饮料、餐供、调味品、休闲零食、乳制品、保健品、食品加工等）[1] * 公司：提及众多上市公司，包括但不限于： * **白酒**：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、酒鬼酒、舍得酒业、水井坊、古井贡酒、洋河股份、今世缘、迎驾贡酒、珍酒李渡[5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][16][18] * **啤酒**：青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、百威亚太、重庆啤酒[2][18][19][20] * **软饮料**：东鹏饮料、农夫山泉、欢乐家、香飘飘、李子园[2][21][22][26] * **休闲零食**：有友食品、西麦食品、洽洽食品、万辰集团、甘源食品、卫龙[3][4][5][22][23][24] * **调味品**：海天味业、中炬高新、天味食品、千禾味业、涪陵榨菜[3][5][25][29][31] * **餐供/速冻**：安井食品、三全食品、千味央厨、巴比食品[3][5][27][28][31] * **乳制品**：伊利股份、蒙牛乳业、新乳业、妙可蓝多、三元股份[3][4][5][27][30][31] * **食品加工/保健品**：百龙创园、立高食品、汤臣倍健、仙乐健康[24][25][26][29][30] * **其他**：颐海国际[31] 核心观点和论据 大众品板块整体表现与投资主线 * 大众品板块3月份需求环比略偏弱，主要因淡季影响，但业绩和动销角度略强于白酒板块[1][4] * 投资建议聚焦两条主线：**红利主线**（高股息率标的）和**绩优股主线**（26Q1收入或利润增速大于20%且有强阿尔法延续的标的）[4] * 绩优股标的包括燕京啤酒、东鹏饮料、有友食品、洽洽食品、西麦食品、万辰集团、甘源食品、中炬高新、天味食品、安井食品、百龙创园、新乳业、妙可蓝多等，部分已发布业绩快报并超预期[4][5] * 即将迎来饮料和啤酒销售旺季，后续对这两个子板块关注度会进一步抬升[5] 白酒板块：一季度承压，但逐季修复可期 * **一季度业绩前瞻**：预计板块整体业绩增速中枢下滑10%到20%左右，呈现分化[14] * **高端酒**：仅贵州茅台业绩确定性正增（预计中个位数增长，至少3~5%），五粮液预计小幅下滑，泸州老窖预计双位数下滑（负20%~30%左右）[9][10][11] * **次高端酒**：分化明显，酒鬼酒、舍得酒业预计收入接近持平，水井坊预计收入下滑20%左右[11][12][13] * **区域酒**：普遍承压，古井贡酒、洋河股份、今世缘预计双位数下滑，迎驾贡酒因中低价位带占比较高，降幅最小或可能正增[13][14] * **核心论据**： * **动销**：春节期间板块动销下滑10%~15%，仅高端酒（茅台、五粮液）和100-300元价位带核心单品实现增长，300元以上价位带普遍下滑[6][7] * **回款**：仅贵州茅台、五粮液、迎驾贡酒等回款快于去年同期，大部分酒企因高库存更注重库存健康，未强制回款，整体回款进度偏弱[7] * **批价**：整体稳定性较高，茅台批价稳定在1550元以上，五粮液批价小幅回落（不到800元），公司希望二季度提价至800元以上[8][9] * **未来展望**：预计从二季度开始进入明显修复阶段，三季度在极低基数（去年25Q3板块业绩增速中枢约-60%）下有望实现板块性业绩转正，动销也将逐季修复[15] * **投资建议**：积极看多，推荐贵州茅台（营销改革有效，估值有望从19倍上修至20-25倍）、五粮液、迎驾贡酒等阿尔法强的标的，以及泸州老窖、次高端白酒等具备高切低优势的标的[16][17][18] 啤酒板块：关注旺季与销量弹性 * **一季度业绩前瞻**：分化明显，燕京啤酒预计收入增速5~10%，利润增速以60%为中枢；珠江啤酒收入利润正增；重庆啤酒、青岛啤酒略有压力[20] * **核心论据**： * 3月份因旺季临近及华南天气好，青岛啤酒、燕京啤酒、珠江啤酒、百威亚太等出货端有个位数增长[2] * 市场预期较低，但去年及前年二季度连续两年销量低基数，今年二季度销量存在潜在向上弹性，市场已提前博弈旺季[18][19] * **投资建议**：积极推荐，核心推荐燕京啤酒等强阿尔法标的[20] 软饮料、零食及其他大众品板块 * **软饮料**：分化明显，有品类红利的标的保持高速增长[21] * 东鹏饮料：一季度预计收入保持20%以上增长，利润端增速高于收入端[21][22] * 香飘飘：预计收入端双位数增长[22] * 投资建议：主要推荐东鹏饮料和农夫山泉[22][26] * **休闲零食**：一季度因春节备货及渠道/品类红利，表观增速相对最快[22] * 有友食品、西麦食品、万辰集团等收入端增速预计在15%以上[23] * 西麦食品（受益健康品类）、洽洽食品（低基数、年货备货积极）利润端增速预计远高于收入端[23][24] * 投资建议：主要推荐西麦食品和卫龙[24][26] * **食品加工/保健品**： * 百龙创园：一季度收入增速25%，利润增速48%，超市场预期[24] * 汤臣倍健、仙乐健康：预计一季度收入均实现双位数增长[29][30] * 投资建议：主要推荐百龙创园[24][26] * **复合调味品**：一季度收入端普遍能实现双位数增长，利润端好于收入端；涪陵榨菜预计收入持平[25] 乳制品板块：企稳向好趋势确立 * **一季度业绩前瞻**： * 伊利股份：收入与业绩预计均实现小个位数增长[27] * 新乳业：收入预计高个位数到双位数增长，业绩预计增长20%或更快[27] * 妙可蓝多：已发预告，收入增长超30%，还原激励费用后业绩同比双位数增长[27] * **核心观点**：渠道健康度改善，价盘恢复，板块企稳向好趋势确立[27] * **行业展望**：预计26年乳制品大盘降幅有望从去年的约10%收窄至5%左右，龙头液奶收入有望转正（阿尔法+贝塔）[30] * **投资建议**： * 基本面修复+高股息：推荐伊利股份[31] * 弹性视角：推荐蒙牛乳业[31] * 成长视角：推荐新乳业，建议关注妙可蓝多、三元股份[31] 餐饮供应链板块：动销向好，龙头突出 * **速冻食品**：一季度动销向好，龙头表现突出[27] * 安井食品：收入预计双位数增长，业绩更快[28] * 千味央厨：收入预计双位数增长，业绩个位数增长[28] * **调味品**：龙头业绩稳健度和确定性更优[29] * 海天味业：收入预计中高个位数增长，业绩有望更快[29] * 中炬高新：收入有望超20%，业绩高增[29] * 安琪酵母：收入业绩均预计双位数增长[29] * **投资建议**：优选个股，推荐颐海国际（关联方收入有望转正）、安井食品、海天味业（高股息）、千禾味业（Q1动销不错，Q2是低点）[31] 其他重要内容 * **白酒库存与策略**：大部分酒企在去年底相对高库存的基础上，更加注重库存健康性，未强制要求经销商回款[7] * **白酒消费趋势**：酒企关注性价比、开拓C端及新消费群体，并主动拥抱正在放量的价位带以对冲业绩压力[15] * **啤酒新品铺货**：啤酒及软饮料（如东鹏、农夫、李子园）在3-5月加速新品铺货，可能对增速有延续贡献[2][3] * **乳制品需求变化**：乳制品需求端延续了1-2月份由负转正的积极变化[4] * **零食渠道变化**：休闲零食上游量贩景气度加速[3] * **业绩基数影响**：多个子板块（如次高端白酒、部分零食、调味品）的业绩表现受到去年低基数或高基数的影响[11][12][24][25]

报告行业投资评级 - 报告覆盖的A股及港股乳制品行业相关公司均获得“优于大市”评级 [1] - 具体获得“优于大市”评级的公司包括：伊利股份、蒙牛乳业、新乳业、光明乳业、现代牧业、优然牧业等 [1][7] 报告核心观点 - 2025年是乳制品行业深度出清之年，行业整体收入呈低个位数增长，增速显著回落，上游牧场因原奶价格低于成本线而全面亏损，下游乳企盈利承压但龙头公司展现出韧性 [4][9] - 2026年一季度行业迎来“四底共振”，即需求底、成本底、竞争底、资金底，3月行业收入339亿元，同比降幅收窄至-0.9%，呈现“淡季不淡”迹象，预计全年将呈现“前低后高”态势 [5][11] - 行业竞争逻辑正在重构，从传统的费用驱动抢份额模式转向产品升级与精细化运营，上游产能出清为2026年的周期反转奠定了基础 [4][10] - 投资逻辑围绕周期反转、盈利修复与估值回归展开，建议按优先级布局全产业链龙头、低温高成长标的及上游原奶弹性标的 [5][12] 2025年业绩复盘总结 - **行业增长与格局**：2025年行业整体收入低个位数增长，中小企业加速出清，龙头公司市场份额提升，四季度行业转向保利润策略 [4][9] - **成本与盈利**：原奶价格跌至近十年低位，生鲜乳均价约3.0元/公斤，低于规模化牧场3.3-3.4元/公斤的成本线，导致上游牧场全面亏损 [4][9] - **公司表现分化**：龙头公司韧性凸显，伊利股份前三季度扣非净利润增长19%，蒙牛乳业盈利修复，新乳业营收增长5%、净利润增长36%，光明乳业受海外子公司拖累出现亏损 [4][9] - **估值与资金**：板块估值触底，A股乳制品板块市盈率分位数低于10%，港股仅4%，南向资金与长线外资逆势加仓 [4][9] 2026年行业展望总结 - **趋势判断**：2026年行业将受益于原奶周期反转、需求回暖、估值修复三大逻辑共振，走势预计“前低后高”，一季度企稳，二三季度旺季加速，盈利逐季释放 [5][11] - **关键数据**：2026年3月行业收入为339亿元，同比下滑0.9%，但降幅持续收窄；生鲜乳价格稳定在3.02元/公斤，下跌空间封闭；终端折扣改善，竞争趋缓 [5][11] - **细分赛道**：常温白奶面临存量竞争，低温酸奶、奶酪、冷饮是增长亮点，婴配粉受人口因素承压，餐饮渠道恢复温和 [4][10] 投资建议与公司分析总结 - **投资优先级**： 1. 首选全产业链龙头**伊利股份**和**蒙牛乳业**，逻辑最稳、抗跌性强，能充分受益行业复苏 [5][12] 2. 其次关注低温高成长标的**新乳业**，依托赛道优势盈利表现突出 [5][12] 3. 最后布局上游原奶弹性标的**优然牧业**和**现代牧业**，奶价上涨将驱动其业绩呈现最大弹性 [5][12] - **估值预测**：报告提供了截至2026年4月14日的可比公司估值预测，例如伊利股份2026年预测市盈率为13.65倍，蒙牛乳业为11.65倍，新乳业为17.93倍 [7]

行业投资评级与核心观点 - 报告对食品饮料行业给予“看好”的投资评级 [2] - 核心观点是维持板块观点，看好食品饮料板块2026年投资机会，核心方向是顺周期的白酒和餐饮供应链，核心指标看CPI [4] 2026年一季度业绩前瞻总结 - 对重点跟踪的43家食品饮料A股上市公司2026年一季度净利润进行了预测 [4] - 增速超过20%的公司有8家，包括：洽洽食品（100%）、燕京啤酒（60%）、新乳业（30%）、中炬高新（30%）、天味食品（30%）、安井食品（30%）、东鹏饮料（25%）、安琪酵母（20%） [4] - 增速在0%~20%的公司有22家，包括：三全食品（17%）、双汇发展（15%）、贵州茅台（8%）、伊利股份（3%）等 [4] - 业绩下滑的公司有13家，包括：五粮液（-30%）、古井贡酒（-35%）、老白干酒（-40%）等 [4] 白酒板块观点 - 春节白酒行业整体好于预期，茅台价格一季度筑底，行业迎本轮周期拐点，春节后茅台批价保持坚挺并直接提价 [4] - 行业未来的趋势是缩量集中，从大鱼吃小鱼到大鱼吃大鱼，上市公司的强分化不可避免 [4] - 尽管总量萎缩，但长期留下的头部企业仍有成长空间 [4] - 展望26年，若基本面如期修复，预计26年底-27年将迎来估值与业绩双击，优质白酒公司已处于战略配置期 [4] - 白酒重点推荐：贵州茅台、泸州老窖、山西汾酒、五粮液，关注金徽酒 [4] 大众食品板块观点 - 大众食品子行业已呈现结构性改善，企业竞争从价格转向质量，行业供需逐步平衡，原料成本传导至下游，食品CPI望逐季改善 [4] - 具备顺周期属性，估值低位，且具备中长期成长空间的公司将迎来修复 [4] - 看好顺周期的餐供及调味品，乳制品的结构性机会 [4] - 大众品重点推荐：安井食品(AH)、海天味业(H)、天味食品、伊利股份、双汇发展、新乳业，关注优然牧业、现代牧业、三元股份、东鹏饮料 [4] 重点公司一季度业绩预测（部分摘要） - **贵州茅台**: 预计26Q1收入555.6亿元，同比增长8%；利润290.0亿元，同比增长8% [6] - **五粮液**: 预计26Q1收入277.1亿元，同比下降25%；利润104.0亿元，同比下降30% [6] - **泸州老窖**: 预计26Q1收入79.5亿元，同比下降15%；利润37.7亿元，同比下降18% [6] - **伊利股份**: 预计26Q1收入346.7亿元，同比增长5%；利润50.2亿元，同比增长3% [6] - **海天味业**: 预计26Q1收入89.8亿元，同比增长8%；利润24.7亿元，同比增长12% [6] - **安井食品**: 预计26Q1收入42.5亿元，同比增长18%；利润5.1亿元，同比增长30% [6] - **燕京啤酒**: 预计26Q1收入39.4亿元，同比增长3%；利润2.6亿元，同比增长60% [6] - **东鹏饮料**: 预计26Q1收入60.6亿元，同比增长25%；利润12.3亿元，同比增长25% [6] 重点公司盈利预测与评级（部分摘要） - **贵州茅台 (600519.SH)**: 26年归母净利润预测950.0亿元，同比增长6%，评级“买入” [8] - **五粮液 (000858.SZ)**: 26年归母净利润预测267.2亿元，同比增长10%，评级“买入” [8] - **泸州老窖 (000568.SZ)**: 26年归母净利润预测118.8亿元，同比增长8%，评级“买入” [8] - **伊利股份 (600887.SH)**: 26年归母净利润预测121.8亿元，同比增长9%，评级“买入” [8] - **海天味业 (603288.SH)**: 26年归母净利润预测77.5亿元，同比增长10%，评级“增持” [8] - **安井食品 (603345.SH)**: 26年归母净利润预测17.3亿元，同比增长27%，评级“买入” [9] - **青岛啤酒 (600600.SH)**: 26年归母净利润预测47.8亿元，同比增长4%，评级“买入” [8] - **双汇发展 (000895.SZ)**: 26年归母净利润预测54.6亿元，同比增长7%，评级“买入” [8]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“同步大市-A” [4] 报告核心观点 - 原奶价格自2021年8月高点4.38元/公斤下跌至2025年12月的3.02元/公斤，累计跌幅达31.05%，下行幅度已超过上一轮周期 [1][18] - 预计2026年原奶周期将迎来底部反转，开启新一轮上涨趋势 [2][24] - 原奶价格上涨对下游乳企的利润有正向贡献，并能释放可观的利润弹性，当前是布局行业反转的时机 [3][62] 原奶周期历史复盘 - 自2010年以来，中国原奶市场经历了两轮完整周期，主要由国内奶牛产能、饲料价格、进口乳制品量价、产业政策、疫病及消费需求驱动 [1][11] - 第一轮周期（2010-2018年）：上涨阶段（2010-2014年）因三聚氰胺事件后落后产能出清、口蹄疫导致牛奶减产（2013年产量同比-5%）、饲料成本上涨（玉米涨32%，豆粕涨70%）及进口奶价上涨（13、14年进口均价分别同比+14%、+5%）而起；下跌阶段（2014-2018年）因欧盟取消牛奶配额制导致全球供给过剩、低价进口大包粉冲击（15、16年进口均价分别同比-33%、-16%）及前期高峰扩产产能释放而落，奶价从2014年2月高点4.27元/公斤跌至2015年4月3.4元/公斤，跌幅20% [1][14][15][16][17] - 第二轮周期（2018年至今）：上涨阶段（2018-2021年）因环保政策收紧产能出清、新冠疫情提升健康需求（2021年人均奶类消费达14.4公斤，同比+10.9%）及饲料成本上涨（玉米从2019年4月1763元/吨涨至2021年3月2901元/吨，涨64%）而起，奶价从2018年8月3.37元/公斤涨至2021年8月4.38元/公斤，涨幅29.97%；下跌阶段（2021年9月至今）因前期高峰扩产供给过剩（2023年奶牛存栏达660万头高点）、牧场规模化及与乳企绑定加深延缓去化、以及后疫情时代消费疲软（2024年人均乳制品消费量折合生鲜乳40.5千克/人/年，较2021年高峰下滑4%）而落 [1][18][19][22][23] 2026年原奶周期反转逻辑 - **供给端去化动力**： - 奶牛自然淘汰加速：上一轮扩群始于2020年，奶牛可利用胎次约2.5胎，预计2026-2027年牛群老化将加速淘汰 [2][24][30] - 大包粉库存被动出清：2024年及2025年上半年因原奶过剩产生的大量喷粉库存（2024年4-5月龙头乳企日均喷粉生鲜乳约2万吨，占收奶量25%），其保质期约1.5年，预计到2026年下半年将因过期而被动去化 [2][24][30] - 饲料成本上涨传导：地缘冲突导致玉米、豆粕价格上涨（截至2026年3月18日，现货价较年初分别上涨3%、8%），饲喂成本上升将加大社会牧场现金流压力，促进奶牛淘汰和奶价回升 [2][24][30] - **需求端利好因素**： - 乳制品深加工产能投产：据不完全统计，2025年在建和新建深加工项目70余个，满产日均可消耗生鲜乳超2万吨；预计2026年新投产产能最大将带来1万吨/天的新增消耗量，年化可多消耗365万吨原奶，能有效吸收2025年约255万吨的原奶过剩量 [2][24][31][32] - **价格预测**： - 测算显示，2026年若奶牛存栏去化至570万头，国内原奶可实现供需平衡 [2][25][27] - 预计2026年原奶价格将逐步修复至与社会牧场完全成本接近的水平，约3.37元/公斤 [2][32][35] - 到2027-2028年，随供需反转，奶价有望在社会牧场完全成本基础上，参考历史约10%的加价率中枢，进一步上行至3.75元/公斤 [2][32][34][35] 原奶涨价对下游乳企的影响 - **股价弹性**： - 复盘显示，在原奶价格上涨阶段，乳企股价总体呈上升趋势，且头部乳企伊利和蒙牛股价与奶价走势同步性更强 [3][36] - 在第一轮上行周期（奶价涨60.53%），伊利和蒙牛股价最高涨幅分别达215.62%和143.67%；在第二轮上行周期（奶价涨29.97%），两者股价最高涨幅分别达122.74%和137.50% [36][37] - **利润弹性路径与测算**： - 影响路径一：提高毛销差。奶价上涨初期会提升原料成本对毛利率造成压力（表观毛利率下降），但伴随需求修复，行业竞争缓和，销售费用率通常会降低，从而整体提升毛销差 [39][40][45] - 影响路径二：减少各项资产减值和投资损失。奶价上涨将减少生产性生物资产淘汰及减值损失、存货减值损失（如喷粉减值）、信用减值损失以及与参控股牧场相关的投资亏损 [54][55] - 综合弹性测算：基于2024年年报数据，奶价每上涨1%，对各乳企综合净利润率的提升幅度依次为：天润乳业（0.77%）> 阳光乳业（0.15%）> 蒙牛乳业（0.13%）> 光明乳业（0.09%）> 伊利股份（0.08%）> 新乳业（0.05%）> 三元股份（0.03%）[3][60][61] - 弹性来源差异：天润、阳光主要受益于高原奶自给率；蒙牛弹性主要来自减少喷粉损失以及投资的现代牧业、中国圣牧的投资收益扭亏为盈；伊利则兼顾利润率弹性与经营稳健性 [60][61][62] 投资建议 - 建议优先关注利润率弹性大的标的，如天润乳业、蒙牛乳业 [62] - 建议关注兼顾弹性与稳健性的高股息低估值标的，如伊利股份 [62] - 建议关注原奶周期反转与自身经营能力改革形成共振的标的，如新乳业、三元股份 [62]

食品饮料行业2026年第一季度前瞻与投资策略分析 一、 行业与公司概述 * 纪要涉及的行业主要为食品饮料行业，具体细分为**白酒**、**大众消费品**（包括调味品、乳制品、饮料、休闲食品、保健品等）以及**啤酒、低度酒**板块 [1] * 涉及的核心公司包括： * **白酒**：贵州茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、迎驾贡酒、舍得酒业等 [1][2][11][12][13][14] * **大众品**：海天味业、安琪酵母、天味食品、千禾味业、颐海国际、农夫山泉、伊利股份、蒙牛乳业、新乳业、洽洽食品等 [1][3][5][6][8] * **啤酒**：燕京啤酒、华润啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒、珠江啤酒 [3][8][15] * **饮料及低度酒**：东鹏饮料、百润股份 [15][16][17] 二、 白酒行业：处于调整尾声，分化明显 核心观点与阶段判断 * 白酒行业正处于自2024年第四季度开始的“企业煎熬期”尾声，特点是业绩承压、渠道库存出清 [10] * 参考上一轮约6-8个季度的调整周期，本轮调整至2026年第一季度已是第六个季度，接近尾声，但因为是渐进式调整，持续时间可能更长 [10] * 2026年第一季度是行业下滑幅度收敛、开始向上的季度，预计2026年下半年（第三至第四季度）大部分企业可能恢复报表增长 [1][2][10] 2026年第一季度业绩表现与分化 * **行业整体**：延续2025年三季度以来的出清趋势，整体仍面临双位数下滑，但下滑幅度收窄 [1][2] * **贵州茅台**：表现超预期，主要得益于i茅台在一季度放量，预计实现**5%** 左右的中个位数增长 [1][11] * **五粮液**：春节动销实现**12%** 左右的增长，但报表端因致力于消化历史遗留库存（平台公司和平储酒），预计收入下滑**20%**，利润下滑**25%** [1][12] * **泸州老窖**：预计收入下滑约**17%**，利润下滑约**25%**，低度国窖及腰部产品表现强于高度国窖 [12] * **山西汾酒**：经营策略出现变化，考核机制可能从与自身同期比较转变为与行业平均表现比较，旨在稳定价格和消化渠道库存 [12] * **区域酒/次高端**：如迎驾贡酒、舍得酒业等前期率先调整的企业，在2026年第一季度可能仅有个位数下滑甚至实现增长 [2][13] 投资关注点与逻辑 * **行业龙头**：关注**贵州茅台**，其市盈率已回到**20倍**附近，对应接近**4%** 的股息率，估值重回春节上涨前位置 [2][14] * **区域龙头**：关注**迎驾贡酒**，其调整启动更早（2024年第四季度），动销反馈良好，洞藏系列在春节期间部分市场有个位数增长，个别省份洞6产品增长**10%** [13] 其估值在低点时对应底线利润仅**13倍**左右，分红率超**4.5%**，安全边际充足，第一阶段修复目标可看至对应2026年**17倍**估值 [14] * **潜在机会**：**五粮液**（动销已开始好转）和**山西汾酒**（若通过调整改善渠道库存）后续也可能迎来布局机会 [14] 三、 大众消费品行业：需求边际改善，餐饮链领先 整体需求与成本环境 * **需求端**：2026年第一季度呈现边际改善 [2][4] * 2026年1-2月社会消费品零售总额同比增长**2.8%** [4] * **餐饮收入**增速达**4.8%**，为2025年6月以来最高增速，餐饮产业链景气度明显优于其他消费品 [1][4] * 改善原因：2025年的政策性扰动因素（如禁酒令、外卖补贴影响）在2026年缓解；2025年闭店潮后，2026年净关店数量预计减少 [4] * 春节错期（2026年在2月 vs 2025年在1月）形成低基数优势，助力一季度报表端业绩改善 [4][5] * **成本端**：压力总体可控 [1][2] * 尽管2026年2月起的地缘冲突推高了大宗商品价格（一季度原油均价超**80美元/桶**），但多数企业通过提前锁价策略应对 [2][5] * 例如，调味品企业对大豆、白砂糖等核心原料锁价周期可达**半年**，包材锁价周期为**2-3个月**；饮料企业对PET锁价周期甚至可能长达**一年** [5] * 因此，至少到2026年上半年，成本压力仍在可控范围内 [5] 细分板块表现 * **调味品及餐饮供应链**：表现突出，受益于餐饮需求向好、春节错期备货及2025年四季度轻装上阵去库存，一季度开门红完成情况较好 [1][5] * **啤酒**：2025年四季度行业结构升级承压，2026年一季度行业销量维持稳定，在餐饮改善、旺季来临及重大体育赛事催化下，板块量价均有超预期可能 [5][8] * **饮料**：一季度春节旺季表现分化，龙头企业如农夫山泉表现强势 [5] * **休闲食品**：尽管2025年一季度基数较高导致增速环比放缓，但同比景气度依然保持双位数以上增长，部分品类（如洽洽食品的葵花籽）存在成本红利 [2][5] * **保健品**：1-2月受线上监管趋严影响，环比或受冲击，但长期利好头部品牌提升市场份额 [5] * **乳制品**：受益于原奶拐点及供需改善，液奶业务复苏 [1][3] 重点公司2026年第一季度业绩预期 * **海天味业**：预计收入增速约**7%**，利润增速约**10%**，一季度任务进度完成较快，渠道库存同比2025年更低 [6] * **安琪酵母**：预计收入增速在**10%** 以上，利润增速可达**20%** 以上，主要得益于2025-2026榨季糖蜜价格明显下降带来的成本红利 [1][6] * **天味食品**：预计收入和利润增速均较高，原因包括2025年低基数、2026年动销好于预期（“布拉发”系列断货补货）、小龙虾调味料业务亮眼、以及并购的“一品味享”蒜蓉酱业务贡献外延增长 [6] * **伊利股份**：预计收入增速约**3%**（中个位数增长），液奶业务（金典、基础白奶）实现中到高个位数增长，安慕希常温酸奶增速同比转正 [6] * **新乳业**：预计收入保持双位数增长，利润增速更快，主要受低温业务高个位数快速增长带动产品结构改善驱动 [1][6][7] 四、 啤酒、饮料及低度酒板块趋势 啤酒板块 * **行业趋势**：2025年表现平淡，2026年预期保守，但近期餐饮数据改善，预计2026年旺季量价有超预期可能 [15] * **一季度表现**：行业整体平淡，但公司分化 [15] * **燕京啤酒**：预告利润增长约**60%** [15] * **珠江啤酒**：在广东市场份额提升，预计收入有小个位数增长 [15] * **青岛啤酒**和**重庆啤酒**：一季度可能因基数及市场调整原因，收入有小幅下滑 [15] 饮料及低度酒板块 * **东鹏饮料**：一季度维持良好动销，预计收入增长约**21%**，利润增长约**23%**，是板块中增长最突出的龙头 [15] * **百润股份**：一季度预调酒业务实现个位数增长，威士忌业务贡献约大几千万元销量，综合收入预计实现大个位数增长 [16] 具备投资价值的公司及逻辑 * **农夫山泉**：产品势能良好，估值已回落至对应2026年约**26倍**的合理水平，提供了布局优质公司的机会 [3][17] * **百润股份**：被认为明显低估，若采用分部估值法，市场给予其威士忌业务的估值可能仅为**二三十亿元**，而公司在国产威士忌的产能、品牌等方面处于领先地位，具备潜在增长空间 [17] 五、 投资策略与重点推荐 大众消费品板块三条主线 [3][8] 1. **餐饮供应链**： * **海天味业**：员工持股计划要求利润增速达**11.5%**，确定性高；承诺**80%** 分红，年度股息率预计**2%-3%** [8] * **颐海国际**：估值约**15倍**，分红比例超**90%**，股息率可达**5%-6%**；关联方海底捞经营改善有望带动业务 [3][8] * **天味食品**和**千禾味业**：受益于一、二季度低基数效应，业绩有望高增长 [3][8] * **啤酒板块**：首推**燕京啤酒**（关注新品势能），其次关注处于低位的**华润啤酒**（2026年啤酒主业经营利润估值约**12-13倍**） [3][8] 2. **高确定性且估值合理的品种**： * **农夫山泉**：2026年估值约**25-26倍**，未来增长中枢预计在双位数，股息回报可观 [3][8] * **安琪酵母**：估值已回落至**18倍**左右，接近其过去十年历史估值底部（约**17-18倍 P/E TTM**），2026年全年收入和利润改善确定性高 [3][8] 3. **原奶周期受益的乳制品板块**： * 预计2026年奶价出现拐点概率较大，带动下游竞争趋缓和需求改善 [8] * **新乳业**：低温奶业务增速高，带动盈利改善，估值已回到2026年**19倍PE**左右 [3][8] * **伊利股份**：2026年业绩改善确定性高，股息率预计约**6%** [3][9] * **蒙牛乳业**：估值较低（仅**13倍**），2026年有望实现困境反转 [9] 白酒板块策略 * 板块估值已重回春节上涨前的位置，个别酒企甚至跌回2022年9月24日前的低位 [2] * 考虑到4月一季报披露后市场可能调整全年盈利预测，板块或面临情绪性压制，待消化后可增加配置 [2] * 当前阶段建议关注行业龙头**贵州茅台**和地产龙头**迎驾贡酒** [14]