银华心怡基金2025年四季度持仓变动与基金经理展望 - 截至2025年四季度末，银华心怡基金股票仓位为88.55%，较三季度末下降4.54个百分点 [1] - 与三季度末相比，六只个股新进前十大重仓股，分别为腾讯控股、阿里巴巴-W、中芯国际、美团-W、小米集团-W、伊利股份 [1] - 同期，中国移动、汇丰控股、渣打集团、中银香港、中通快递-W、中国联通退出前十大重仓股 [1] - 前十大重仓股更新为：腾讯控股、阿里巴巴-W、中芯国际、美团-W、小米集团-W、分众传媒、申洲国际、伊利股份、泸州老窖、五粮液 [1] 对2026年权益市场及AI行业的观点 - 总体认为2026年权益市场机会大于风险 [1] - AI仍是全球科技创新的主线，海外AI算力投入仍处于加速周期，供给端瓶颈环节将持续受益且业绩兑现度更高 [1] - 国产算力投资较海外有一定滞后，国产算力卡供需缺口较大，供应链瓶颈在加速解决，后续增长更具爆发力 [1] - 同时关注AI硬件端侧创新及AI应用相关投资机会 [1] - 全球AI行业资本开支呈现爆发式增长，国内互联网厂商资本开支也同步高速增长 [2] - 预计国内互联网大厂业绩将保持稳定增长，随着AI带动的收入、利润占比提升，业绩和估值有望迎来双击，目前估值仍处于合理区间 [2] - 认为港股科技巨头可能是产业趋势和基本面趋势共振的方向 [2] 对消费板块的观点 - 2025年内需消费板块表现落后，消费者心态趋慎、理性且价格敏感性较高 [2] - 市场的机会往往体现在边际变化最大的方向，从中央经济工作会议来看，内需的增长将占据更为重要的位置 [2] - 总体认为内需消费是赔率较高但胜率需动态观察的板块，很多优质消费股的股息率已处于较为理想的区间，相关标的处于向下有底、向上空间动态观察的状态 [2] 对医药板块的观点 - 医药板块在四季度震荡调整，核心原因在于前期市场预期过高，叠加资金向其他热门板块分流 [2] - 长期看好国内创新药的产业升级逻辑，创新药研发与出海持续兑现，接下来重点关注有数据催化和业绩爆发力的公司 [2] - 创新药产业链CRO、CDMO板块国内外需求复苏趋势明确，行业拐点已现，对该板块继续看好 [2]

（文章来源：证券时报网） 据Wind统计，截至1月20日，沪深两市共有142只个股连续5日或5日以上获主力资金净买入。连续获主 力资金净买入天数最多的股票是锋龙股份，已连续15个交易日获净买入；连续获主力资金净买入天数较 多的还有安徽合力、*ST国化、康辰药业、九鼎投资、陕西煤业、伊利股份、微电生理、赣粤高速等 股。 ...

长江商报消息●长江商报记者 黄聪 当下，科技创新债券已成为伊利股份（600887.SH）减少短期资金压力的重要工具。 1月19日晚间，伊利股份发布公告称，公司成功发行了2026年度第四期科技创新债券，实际发行总额达 100亿元。 此前的1月8日，伊利股份公告称，公司成功发行了2026年度第一、二、三期科技创新债券，实际发行金 额分别为110亿元、110亿元和130亿元。 综合来看，伊利股份共发行四期科技创新债券，实际发行合计总额达450亿元。 一家上市公司财务人员向长江商报记者表示，科技创新债券的发行增加了伊利股份的长期债务比例，降 低了对短期银行贷款等融资方式的依赖，有助于减少企业的短期资金压力和流动性风险，使资金来源更 加多元化和稳定。 2025年至今，乳企业绩普遍承压。伊利集团董事长兼总裁潘刚表示，中国乳业已经从单纯追求增速 的"量增"时期，全面进入以多元化、精细化需求为导向的"质升"新阶段。 2025年前三季度，伊利股份实现营业收入905.64亿元，同比增长1.71%；归母净利润104.26亿元，同比 下降4.07%。公司业绩基本保持稳定。 对此，伊利股份列出的一条重要原因为，公司坚持加快全产业链数智 ...

投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [5][9] 核心观点 - 公司作为乳业上游龙头企业，兼具龙头地位与低估值的双重吸引力，有望受益于肉牛周期上行和原奶周期反转，实现淘牛高收益和原奶成长高弹性，业绩增长及估值提升有望超预期 [1] - 市场对原奶周期反转、公司原奶业务弹性及淘牛业务影响的预期存在偏差，报告认为行业拐点将至，公司业绩弹性显著 [3] 行业分析 (肉牛) - **周期位置**：肉牛行业已于2025年开启上行周期，2026年对应2024年存栏去化幅度最大，有望迎来价格主升浪，预计上行周期至少持续至2027年 [1][68][69] - **供给端**：产能深度去化，2024年底肉牛存栏较2023年末高点下降4.4%，2025年三季度末下降5.5% [47]；能繁母牛存栏2024年末同比降幅达8%，行业面临“结构性缺母牛”，产能恢复周期长达至少2年 [1][52] - **进口端**：海外主要出口国（美国、巴西、新西兰）供给收缩推高国际牛肉价格，同时中国进口政策趋严（启动保障措施调查），进口牛肉“水位下降、水管变窄” [58][62] - **需求端**：消费韧性凸显，2015-2024年牛肉及小牛肉消费量从675.4万吨增长至1103.8万吨，CAGR达5.61%，占主要肉类消费比重由7.8%提升至10.9% [64] 行业分析 (奶牛/原奶) - **周期位置**：原奶价格已处周期底部，下行周期已超3.5年，行业亏损面超80%，在产量收缩、肉奶共振和进口减量推动下，价格拐点将至，有望温和上行 [1][98] - **供给端**：产能加速出清，2025年10月奶牛存栏较2023年底降幅达8% [1][77]；行业集中度提升，2024年前40牧业集团牛奶产量占全国商品奶产量60%，头部企业逆势增长 [86] - **规模化与效率**：养殖规模化率逐年提升，2024年百头以上规模养殖比例达76% [81]；全国奶牛单产从2010年的4.8吨/年提升至2024年的9.9吨/年 [82] - **需求端**：短期消费增长乏力，但长期潜力大，2024年居民日均乳制品消费量266ml，距膳食指南推荐量（300-500克）达标率仅36%，且城乡消费差距（2023年为7.34kg）为下沉提供空间 [93] 公司竞争优势与业务分析 - **龙头地位与规模**：截至2025H1，在全国17个省份运营100座现代化牧场，奶牛存栏达62万头，原奶产量208万吨，市占率分别为10.6%和11.2%，均位列国内第一 [1][102] - **全产业链与降本增效**：业务覆盖育种、饲料、养殖，形成协同生态 [18]；2025H1单公斤原料奶饲料成本同比降12%至1.91元，降幅优于行业 [1][104]；成母牛年化单产同比增2.4%至12.9吨，牛群结构中成母牛占比提升至53.5% [1][108] - **下游绑定与销售韧性**：与第一大股东及核心客户伊利股份深度绑定，94.8%的原料奶收入来自伊利 [1][119]；2025H1原料奶销售均价达3.87元/公斤，较同期行业均价3.08元/公斤高出25.6% [1][119] - **特色奶布局**：特色生鲜乳品类达8种（如娟姗奶、A2奶、有机奶等），产品矩阵多元化，增强经营韧性 [122] 业绩弹性驱动因素 - **原奶业务弹性**：原奶销量快速增长，2025年有望突破400万吨 [1][3]；假设营业成本不变，原奶价格每上涨0.1元/公斤，全年利润有望增厚超4亿元 [1][3][127] - **淘牛业务弹性**：公司年淘汰成母牛规模约10万头，远超肉牛养殖市场90%的出栏水平，将充分受益于肉牛价格上涨 [1][3][130]；预计2025/2026/2027年淘牛收入同比增速达72%/25%/34%，对应利润增厚5.17/8.22/13.52亿元 [2][132] - **生物资产公允价值变动**：原奶周期回升有望提升成母牛公允价值；肉牛周期上行有望提升犊牛及育成牛公允价值，并收窄相关资产减值亏损 [3][125][129] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计2025-2027年营业收入分别为215.89亿元、234.86亿元、258.98亿元，同比增速7.43%、8.78%、10.27% [9][11]；归母净利润分别为9.71亿元、20.37亿元、40.10亿元，同比增速240.60%、109.67%、96.88% [9][11] - **估值**：2026年1月20日收盘价对应2025-2027年PE分别为15倍、7倍、4倍 [9][11]；报告认为2026年合理估值水平为10倍PE，对应目标市值204亿元 [9]

投资评级与核心观点 - 报告给予伊利股份“买入”评级，当前价格27.18元，合理价值35.2元 [2][3] - 核心观点：乳业巨头正剑指深加工，公司提出成为“全域营养解决方案提供者”，预期乳品深加工与成人营养品为驱动未来5-10年增长的双核新引擎 [2][11] 公司基本数据与市场表现 - 公司总股本63.25亿股，总市值1719亿元（17.19百亿元），近3个月股价上涨0.61%，近6个月下跌1.96% [4] - 一年内股价最高30.98元，最低26.85元，30日日均成交额1.47亿元 [4] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为1170.67亿元、1217.21亿元、1288.82亿元，同比分别增长1.1%、4.0%、5.9% [10][11] - 预计2025-2027年归母净利润分别为106.83亿元、111.39亿元、125.71亿元，同比分别增长26.4%、4.3%、12.9% [10][11] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.69元、1.76元、1.99元，市盈率（P/E）估值分别为16倍、15倍、14倍 [10][11] 公司发展历程与现状 - 公司发展历经品类启蒙与营销确立品牌、渠道深耕与奶源筑基、拓宽产品矩阵与全球织网、以及当前“质效并举”的高质量发展新周期 [19][20][26][30][37] - 2025年前三季度公司实现营业收入903.41亿元，同比增长1.81%，扣非归母净利润创历史同期新高 [19][37] - 公司过去三年分红率均维持在70%以上，2024年达91%，并规划2025-2027年现金分红比例不低于75% [37] - 公司成功打造了“金典”、“安慕希”、“伊利纯牛奶”三大年销售收入超200亿元的超级单品，以及“优酸乳”等百亿级单品 [30] 行业新阶段与公司新战略 - 乳制品行业已从“量增”时期进入以多元化、精细化需求为导向的“质升”新阶段 [11][47] - 公司将乳品深加工与成人营养品定位为驱动未来中长期增长的双核新引擎 [11][47] - 在成人营养品领域，公司锚定“银发经济”，目标在2030年规模超3000亿元的行业中跻身核心赛道前五 [49] - 在乳品深加工领域，公司计划在未来5-10年内将其打造成百亿级板块，收入占比达10%-20% [11][125] 乳品深加工行业机遇 - 中国乳品人均消费量（液态奶当量）为42千克/人/年，远低于美国（300千克）、欧盟（280千克）等发达国家，差距主要来自干乳制品 [72][73] - 2024年中国奶酪人均消费量仅249克，约为欧美国家的1%，日韩的1/10，增长潜力巨大 [75] - 中国原奶供给阶段性过剩，2025年11月奶价已跌至3.03元/公斤，低于欧盟和美国，为发展深加工提供了阶段性成本优势 [97] - 国家政策持续支持乳品深加工，2025年多部委发文鼓励开发奶酪、稀奶油、功能性乳清蛋白等深加工产品，加速国产替代 [106][107] - 2024年，奶酪、稀奶油、乳清类产品的进口依存度分别约为35%、55%、92%，国产替代空间广阔 [112][114] 伊利发展深加工的核心优势 - **奶源优势**：与优然牧业深度合作，获得其90%以上的原奶供给，优然牧业运营100座牧场，奶牛存栏约62.3万头，原奶质量指标远高于国内外标准 [11][114][117] - **研发优势**：牵头成立国家乳业技术创新中心，汇聚10多位两院院士，在深加工技术上持续突破，如将乳铁蛋白提取保留率从10%提升至90%以上 [11][119][122] - **产能布局**：国内已投产或规划包括年产15万吨的现代智慧健康谷奶酪三期项目、3万吨淡奶油项目、1.2万吨无水黄油项目等 [130][131] - **全球资源**：在新西兰通过Westland和Oceania Dairy布局高附加值原料，在荷兰并购羊奶酪生产商Amalthea Group，构建“双循环”闭环 [126][131] 业务分项预测 - **液体乳**：预计2025-2027年收入分别为712.8亿元、715.7亿元、725.7亿元，同比变化-5.0%、+0.4%、+1.4% [134] - **奶粉及奶制品**：预计2025-2027年收入分别为337.5亿元、375.4亿元、432.1亿元，同比分别增长13.7%、11.2%、15.1% [134] - **冷饮产品**：预计2025-2027年收入分别为99.4亿元、104.4亿元、108.6亿元，同比分别增长14.0%、5.0%、4.0% [136]

政策与行业展望 - 国家发改委表示将增强改革与消费投资政策协同 从放宽准入、优化监管入手 清理消费领域不合理限制 建立健全适应新消费业态、模式、场景的管理办法 加快培育消费新增长点 [1] - 万联证券指出乳制品行业成本筑底且需求回暖 低温和深加工奶制品良性增长 预计2026年原奶供给过剩压力缓解 主要乳企因喷粉损失导致的资产减值损失有望减少 企业盈利能力有望改善 [1] - 调味品行业因连锁餐饮和强势终端崛起推动定制化发展 行业原料成本下降趋缓但绝对价格仍处低位区间 为行业利润释放提供支持 [1] - 速冻食品行业价格战趋缓推动盈利修复 行业重回正增长轨道 [1] - 饮料行业通过“结构升级”带来增量增长 功能饮料为高景气赛道 [1] - 零食行业呈现“增收不增利”现象 平台型与布局健康大单品的企业值得关注 展望2026年 量贩龙头盈利有望继续抬升 零食企业盈利改善需跟踪原料成本、费效优化、大单品持续性及扩品类能力等指标 [1] 市场表现与指数构成 - 截至2026年1月20日11:08 中证全指食品指数上涨0.07% 成分股红棉股份上涨10.13% 百龙创园上涨5.46% 一致魔芋上涨2.71% 西麦食品上涨2.57% 光明肉业上涨2.52% [2] - 食品ETF鹏华上涨0.20% 最新价报1.01元 该ETF紧密跟踪中证全指食品指数 [2] - 截至2025年12月31日 中证全指食品指数前十大权重股分别为海天味业、伊利股份、双汇发展、安琪酵母、中粮糖业、金龙鱼、安井食品、新诺威、汤臣倍健、中炬高新 前十大权重股合计占比49.88% [2]

行业趋势：马年贺岁营销新风向 - 多家品牌在一月初即推出贺岁短片，为近年略显平淡的贺岁营销注入活力，旨在抢占春节注意力高度拥挤的节点 [5] - 行业共识转向“先玩起来，再上价值”，即通过抽象、魔性内容实现破圈，再进行品牌升华 [6] - 创意来源正从品牌内部转向公共语境，例如采纳网友建议进行共创，AI技术越成熟，人为的不完美与情绪偏差越显珍贵 [8][17] 营销策略：抽象谐音与玩梗共创 - 韩束通过“马年（黏）马思纯”等密集谐音梗和荒诞视觉元素打造“云发疯”广告，精准击中当下“足够怪、足够敢”的传播逻辑，成功被观众记住 [6][8] - 伊利采纳网友建议，迅速联动导演张大鹏与马伊琍推出互动式短片，全程贯穿网友共创与自嘲解构，形成一场全网玩梗的行为艺术 [1][8] - 蒙牛针对竞品策略，选择以李诞、罗家英、王小利组合传递差异化风格，将年轻人“接好运”的抽象祝福转化为可参与的春节仪式 [10][12] 内容形式：短剧范式与类型片演化 - 劲仔与刘晓庆合作《年年有鱼》，摒弃传统TVC，直接采用短剧逻辑并化用艺人综艺名场面，被视为基于短剧范式的先锋营销打法 [12][14] - 张大鹏式广告（如伊利短片）已逐渐成为一种可被识别的“类型片”，未来需持续提供预期外的内容惊喜以维持吸引力 [10] - 短片表达无边界，可以是多类型内容艺术的混合体，例如罗意威合作短片融合了视觉锐度与文化厚度 [17] 核心价值：以“活人感”对抗AI同质化 - 在AI能批量生成标准答案型广告的背景下，真人短片的独特价值在于提供“活人感”，即人类特有的幽默、情感与创意 [15] - “活人感”可表现为“玩抽象”的人味儿创意，如利用马伊琍、马思纯等名字谐音，这是AI难以复刻的 [15] - “活人感”也可表现为真实的情感浓度，例如华为邀请倪萍以暖心声线讲述温情故事，被网友称为“解冻春节的声音” [15] - “活人感”还可表现为“浪漫派”的人味表达，如罗意威短片在情感流动与文化理解上的细腻动人，是AI暂难触及的高阶维度 [17]

核心观点 - 2026年食品饮料行业投资主线是“筑底修复”，板块整体业绩和估值处于历史低位，但结构分化中蕴含投资机会 [2] - 白酒行业处于渠道去库存和估值筑底阶段，低估值与高股息率为股价提供支撑，预计行业将进入“量价双杀”的存量博弈阶段，分化加剧 [3] - 大众品行业呈现结构性机会，其中啤酒、乳制品、调味品、速冻食品、软饮料及零食等细分领域，受益于成本红利、需求复苏或结构升级，表现将出现分化 [4][9] 2025年行业回顾：业绩与市场表现低迷 - **整体业绩疲软**：2025年前三季度，申万食品饮料板块营收8,313.95亿元，同比微增0.14%，增速较2024年同期下降3.75个百分点；归母净利润1,710.59亿元，同比下降4.57%，增速较2024年同期下降15.05个百分点，在31个申万一级行业中分别排名第20和第21 [2][16] - **细分行业分化显著**：2025年前三季度，仅软饮料、啤酒、调味品三个细分行业的营收和归母净利润均保持正增长；零食、软饮料和调味发酵品营收增速居前，分别为+30.97%、+10.93%、+3.92%；而白酒营收同比下降5.90% [2][20] - **股价表现垫底**：2025年1-11月，食品饮料板块股价下跌4.72%，涨幅在申万31个一级行业中排名垫底，白酒是下跌重灾区，板块下跌6.99% [2][23][27] - **估值处于历史低位**：当前食品饮料板块七年PE估值百分位为9.97%，处于历史低位，其中啤酒、白酒、调味品的估值百分位最低，分别为2.48%、6.15%、9.19% [2][32] 白酒行业投资策略 - **行业加速探底**：2025年受渠道去库存和“禁酒令”影响，白酒行业业绩加速探底，第三季度营收同比-18.46%，归母净利润同比-22.22%，20家上市公司中18家出现营收和净利润“双下滑” [3][36][38] - **周期拐点预判**：以贵州茅台为风向标，其批价自2021年8月高点3870元/500ml跌至2026年1月的1490元/500ml，跌幅达61%，下跌时间和深度超过前四轮周期；从购买力（人均可支配收入/茅台批价）和渠道库存看，批价下行空间有限，渠道去库存周期预计延续至2026年上半年，行业基本面拐点可能在2026年下半年出现 [3][43][44][48] - **估值与分红提供支撑**：白酒板块PE估值从2021年峰值的59倍缩水近7成至2025年11月的19.39倍，进入筑底阶段；行业现金分红能力强，近3年有10家公司累计分红/年均净利润比例超150%，11家公司股息率高于3%，其中洋河股份股息率超7%，为股价提供支撑 [3][50][55] - **未来进入存量博弈**：白酒行业产量自2016年峰值持续下降，2025年1-11月累计产量322万千升，同比下降11.30%；预计未来在经济增长放缓、主力消费人口减少背景下，行业将从“量减价增”转入“量价双杀”的存量博弈阶段，分化加剧，资源向头部集中 [3][57][60][62] 大众食品行业投资策略 - **啤酒：成本红利延续，需求有望复苏** - 2025年前三季度板块营收620.52亿元，同比+2.02%，归母净利润94.84亿元，同比+11.82%，毛利率升至46.29% [64] - 2026年改善动力来自：餐饮弱复苏及体育赛事丰富消费场景；主要原料（玻璃、大麦）价格处于低位，成本红利延续；产品结构持续升级，燕京啤酒、珠江啤酒等区域性龙头升级空间更大 [4][67][70] - 行业已进入结构升级下半场，整体红利消退，个体分化加剧，增长依赖差异化战略和渠道掌控力 [4][79] - **乳制品：成本筑底需求回暖，关注结构性增长** - 行业营收增速于2025年第二季度由负转正（+11.55%），第三季度延续增长（+8.98%） [81] - 上游原奶价格处于底部带来成本红利，但企业毛利率显著分化，伊利股份、新乳业毛利率上行，而部分区域乳企因竞争加剧毛利率下滑 [4][81] - 预计2026年原奶供给过剩压力缓解，乳企因喷粉导致的资产减值损失有望减少（如伊利股份资产减值损失从2024年的46.76亿元降至2025年前三季度的3.65亿元），盈利能力改善 [4][84][87] - 中长期看，传统乳制品供给过剩，但低温奶、深加工乳制品等细分品类仍有增长空间 [4][87] - **调味品：定制化趋势演进** - 原料成本下降趋缓但绝对价格仍处低位，支持利润释放；B端餐饮需求在低基数下有望改善 [9] - 中长期受餐饮连锁化和强势终端崛起推动，行业向定制化趋势演进，能提供解决方案绑定头部客户的企业将受益 [9] - **速冻食品：价格战趋缓，盈利修复** - 行业自2025年下半年价格战趋缓，利润增速由负转正，重回正增长轨道 [9] - 预计2026年餐饮复苏带动业绩向好，企业积极拥抱山姆会员店、零食量贩店等新渠道，同时盈利能力有望恢复 [9] - **软饮料：“结构升级”驱动，功能饮料为高景气赛道** - 市场增长主要由功能性饮料、包装饮用水、茶饮料驱动，其中功能饮料因“刚需+成瘾+高粘性”属性成为最具弹性的高景气赛道 [9] - 东鹏饮料凭借“高性价比+下沉渠道+PET瓶”策略取得亮眼业绩，行业未来依赖“结构升级”带来增量增长 [9] - **零食：行业“增收不增利”，关注平台型与健康单品企业** - 渠道变革导致品牌话语权削弱，2025年多数零食企业陷入“增收不增利”境地，毛利率一路下降 [9] - 传统品牌及坚果炒货公司盈利承压，而拥有健康化大单品、渠道优势或量贩平台属性的公司（如万辰集团、盐津铺子）利润表现更稳；2026年量贩龙头盈利有望继续抬升，零食企业盈利改善需跟踪成本、费效及扩品类能力 [9]

融资规模调整 - 2025年5月20日公司股东大会同意增加50亿DFI发行规模，增加后余额不超450亿[1] 债券发行情况 - 成功发行2026年度第四期科技创新债券，总额100亿[2] - 债券期限68天，起息日2026年1月16日，兑付日3月25日[2] - 债券发行利率为1.49% [3]

公司融资动态 - 公司股东大会通过议案，增加50亿元多品种债务融资工具发行规模，注册余额上限不超过450亿元[1] - 公司已获得中国银行间市场交易商协会的债务融资工具注册[1] - 公司成功发行2026年度第四期科技创新债券，债券简称"26伊利实业SCP004(科创债)"，代码"012680154"[1] 具体债券发行详情 - 本期债券期限为68天，起息日为2026年1月16日，兑付日为2026年3月25日[1] - 债券计划和实际发行总额均为100亿元[1] - 债券发行利率为1.49%，发行价格为100元/百元面值[1]