报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [6][7] 报告核心观点 - 公司2026年中报业绩表现超预期，主要受益于箱板瓦楞纸及溶解浆景气改善，文化纸盈利相对稳定 [4] - 箱板瓦楞纸迎来供需拐点，行业保持高景气，盈利中枢上行 [7] - 文化纸持续磨底，浆纸一体化企业优势体现 [7] - 公司浆纸多品种布局对抗周期扰动，林浆纸一体优化成本，逆周期产能投放收获景气改善红利 [7] - 上调公司2026-2028年归母净利润预测至39.33/43.46/48.50亿元（前值为36.16/40.86/44.99亿元） [7] 报告详细内容总结 业绩表现 - 2026H1实现收入208.62亿元，同比增长9.1%，归母净利19.51亿元，同比增长9.6%，扣非净利润19.35亿元，同比增长9.7% [4] - 2026Q2单季收入107.79亿元，同比增长17.0%，归母净利10.45亿元，同比增长16.8%，环比增长15.2%，扣非净利润10.48亿元，同比增长19.1%，环比增长18.3% [4] 箱板瓦楞纸业务 - 2026H1公司箱板纸、瓦楞纸收入分别为70.76、2.83亿元，分别同比增长35.5%、292.0% [6] - 毛利率分别为18.5%、9.9%，分别同比+2.8pct、+7.6pct [6] - 2026Q2以来出口需求拉动明显，因雨季影响国废供应紧张，原料上涨推动纸价上行 [6] - 2026Q2箱板纸、瓦楞纸均价分别为3651/2892元/吨，分别环比上涨2.2%/4.7% [6] - 太阳70万吨箱板纸新产能已投产，部分文化纸机转产至箱板瓦楞纸 [6] 文化纸业务 - 2026H1非涂布文化纸（含双胶及特纸等）、铜版纸分别实现收入62.06、14.18亿元，分别同比+0.3%、-29.7% [6] - 毛利率分别为12.3%、8.9%，分别同比-2.7pct、-8.0pct [6] - 公司积极优化产品和原料结构，部分文化纸转产至箱板瓦楞纸后，出货压力缓解，保障2026Q2盈利环比相对稳定 [6] 浆类产品业务 - 2026H1公司溶解浆、化机浆、化学浆收入分别为13.32、7.77、7.28亿元，分别同比-17.4%、+17.5%、+25.4% [6] - 毛利率分别为10.7%、26.1%、17.6%，分别同比-13.9pct、+1.4pct、-3.3pct [6] - 2026Q2受粘胶及化纤上涨带动，溶解浆均价6490元/吨，环比提升4.3% [6] - 化学浆、化机浆主要对集团销售，盈利相对稳定 [6] 中长期产能规划 - 老挝林地种植面积持续增加，强化上游原料优势 [6] - 25年投产浆纸产能超200万吨 [6] - 14万吨特种纸二期于2026年1月投产 [6] - 山东颜店基地60万吨化学浆+70万吨高档箱板纸产能于2026年8月投产 [6] - 新规划50万吨本色浆+60万吨特种纸，预计于2027Q4投产 [6] 财务预测 - 预计2026-2028年营业总收入分别为44,136/45,800/48,376百万元，同比增长率分别为12.6%/3.8%/5.6% [5] - 预计2026-2028年归母净利润分别为3,933/4,346/4,850百万元，同比增长率分别为21.0%/10.5%/11.6% [5] - 预计2026-2028年每股收益分别为1.38/1.52/1.70元/股 [5] - 预计2026-2028年毛利率分别为16.5%/17.2%/17.5% [5] - 预计2026-2028年ROE分别为11.6%/11.7%/12.0% [5] - 对应2026-2028年PE分别为10/9/8X [7]