投资评级 - 报告对太阳纸业维持"买入"评级 [8] - 预计2026-2028年公司归母净利润分别为39.4/44.0/48.1亿元，对应PE分别为10/9/8X [11] 核心观点 - 2026Q3业绩超预期，四季度有望延续靓丽表现 [1][5] - 三季度经营利润环比提升超预期，新产能有望贡献四季度利润增量 [11] - 预计公司后续成长来自量利双升，β与α共振，中期看造纸周期底部回升可期 [11] - 新产能投放与行业盈利修复有望带动业绩增长 [11] 业绩表现 - 2026年前三季度公司实现营业收入319.6亿元、归母净利润29.2亿元、扣非归母净利润29.6亿元，同比分别增长10%、17%、20% [2][5] - 2026Q3实现营业收入111.0亿元、归母净利润9.7亿元、扣非归母净利润10.3亿元，同比分别增长13%、35%、46% [2][5] - 2026Q3归母净利润低于扣非归母净利润，主要系非经常性损失影响，其中包括拟拆除山东兖州厂区部分车间和设施产生的资产处置损失 [11] - 股权激励费用在2026年三、四季度分别摊销约0.6亿元，简单还原后预计2026Q3扣非归母净利润约10.9亿元，较2026Q2的10.5亿元有所提升 [11] 分产品经营情况 箱板纸 - 受8-9月纸价回调影响，预计公司2026Q3箱板纸吨利环比微降，但部分文化纸产能转产箱板纸带动销量环比提升 [11] - 国庆节后箱板纸价格先小幅回升、后有所回落，预计主要受下游需求偏平淡影响 [11] - 展望2026Q4，随着下游逐步开启春节备库，预计11月中旬前后纸价有望改善，季度均价环比有望保持稳定，若11-12月价格表现较好有望环比提升 [11] 文化纸 - 2026Q3文化纸市场均价环比下降约2% [11] - 预计部分产能转产箱板纸，缓解文化纸销售压力、减少低利润订单，带动订单结构改善，文化纸吨利环比保持稳定 [11] - 当前行业供给压力仍较大，预计2026Q4价格及盈利整体保持稳定，明显改善仍需等待供需关系进一步修复 [11] 溶解浆及木浆 - 三季度溶解浆市场均价环比提升，同时原材料木片价格下降带动成本回落，预计公司溶解浆吨利环比提升 [11] - 外售木浆吨利预计环比保持稳定 [11] 产能投放与成长驱动 - 山东颜店70万吨高档包装纸、60万吨漂白化学浆项目分别于2026年8月、9月投产，预计2026Q4开始贡献新增利润 [11] - 后续南宁基地50万吨本色化学木浆及60万吨特种纸项目，以及山东颜店50万吨天然生物质纤维及60万吨绿色纸基包装项目，合计100万吨浆和120万吨纸，相关产线预计2027Q4试产 [11] - 颜店新项目尚需履行股东会审议及相关审批程序 [11] - 公司平均吨盈利仍低于历史中枢，随着行业供需逐步改善，箱板瓦楞纸及文化纸盈利修复有望带动公司业绩弹性 [11] - 老挝自有林地加大产出后，有望进一步增强当地原材料保障能力及长期成本竞争力 [11] 财务预测指标 - 预计2026-2028年营业总收入分别为44284/48168/51753百万元 [15] - 预计2026-2028年归母净利润分别为3938/4395/4807百万元 [15] - 预计2026-2028年EPS分别为1.38/1.54/1.68元 [15] - 预计2026-2028年市盈率分别为9.88/8.85/8.09倍 [15] - 预计2026-2028年净资产收益率分别为11.7%/11.6%/11.4% [15] - 预计2026-2028年净利率分别为8.9%/9.1%/9.3% [15] - 预计2026-2028年资产负债率分别为45.5%/41.7%/37.8% [15]