投资评级 - 报告维持对古茗(01364.HK)的“买入”评级 [5] 核心观点 - 古茗2026年上半年收入与经调整利润高增，主营业务经营质量改善，门店提质扩张稳步推进，下沉市场持续渗透，产品创新与会员运营强化，供应链优势突出，资本结构优化 [5] 财务表现总结 - 2026H1公司实现收入74.70亿元，同比增长31.91% [5] - 归母净利润为15.71亿元，同比下降3.36%，主要受2025年同期以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融负债公允价值变动收益5.57亿元的影响 [5] - 剔除该影响后，2026H1经调整利润同比增长44.4% [5] - 经调整核心利润为17.30亿元，同比增长53.3% [5] - 2026H1毛利为24.93亿元，同比增长39.6% [5] - 毛利率33.37%，同比增长1.83个百分点 [5] - 销售费用率、管理费用率分别同比下降0.46、0.82个百分点 [5] 门店与运营总结 - 截至2026年6月末，公司门店14,351家，同比增长28.4%，开店节奏放缓，重心转向门店质量提升 [5] - 二线及以下城市门店占比达82%，乡镇门店占比进一步提升至45% [5] - 加盟商数量增至7,153名，同比提升21.8% [5] - 2026年上半年GMV总额197.47亿元，同比增长40.1% [5] - 单店GMV为141.75万元，同比增长3.4% [5] - 单店日均GMV为7,800元，单店日均售出440杯 [5] - 公司持续推进第六代门店升级，并对新店采用更严格选址标准 [5] 产品与供应链总结 - 2026H1共推出51款新品 [5] - 约13,500家门店配备咖啡机，已上新12款咖啡饮品，并拓展了早餐场景 [5] - 截至上半年，小程序注册会员数达2.36亿名，二季度活跃会员约5,900万名 [5] - 公司运营24个仓库，总建筑面积约27.7万平方米，冷库库容超8.2万立方米 [5] - 约73%的门店位于仓库150公里范围内，约99%门店可实现两日一配的冷链配送 [5] - 仓到店配送成本低于GMV总额的1% [5] 资本结构总结 - 截至上半年末，短期借款为56.40亿元，较2025年末的64.62亿元减少约12.7% [5] - 资产负债率降至59.23% [5] - 公司于6月22日决议向现有股东宣派特别股息约10.3亿元 [5] - 公司发行19.60亿港元零息担保可换股债券，初始换股价23.54港元 [5] - 同步以每股20.38港元的价格回购3,400.04万股 [5] - 若按初始换股价全额转股，将新增约8,326.25万股 [5] 盈利预测总结 - 预计2026-2028年实现营业收入161.55/189.97/217.88亿元，同比增速分别为25.1%/17.6%/14.7% [5] - 预计归母净利润分别为32.3/38.46/44.36亿元，同比增速分别为3.9%/19.1%/15.3% [5] - 当前股价对应的PE分别为14/11/10倍 [5] - 2024年营业收入87.91亿元，同比增长14.5% [6] - 2025年营业收入129.14亿元，同比增长46.9% [6] - 2024年归母净利润14.79亿元，同比增长36.9% [6] - 2025年归母净利润31.09亿元，同比增长110.3% [6]