投资评级 - 报告维持山高环能“买入”评级 [7] - 盈利预测与估值：2026-2028年归母净利润预测分别为1.42亿元、2.41亿元、3.93亿元，同比+368%、+70%、+63%，对应27倍、16倍、10倍PE [7] - 盈利预测表显示2026E/2027E/2028E营业总收入分别为1,752/2,136/2,628百万元，同比+21.11%/+21.92%/+23.04%；归母净利润141.87/241.40/393.23百万元；EPS最新摊薄0.25/0.42/0.68元/股；P/E 27.40/16.10/9.89倍 [1] 核心观点 - 公司凭借超额管理能力通过数次并购已成为国内餐厨处置龙头，定增落地打开并购成长空间 [7] - 厄尔尼诺、柴油涨价、SAF下游成长叠加上游资源稀缺共推UCO涨价，超额降本释放盈利弹性 [7] - 并购扩量+UCO涨价+降本提效有望形成共振 [7] - 与航油加注龙头中航油签署战略合作协议，闭环提升收集率＋股权驱动发展 [7] 26Q1-3经营业绩 - 26Q1-3公司实现营收10.74亿元（同比+3.67%），毛利3.16亿元（+34.08%），毛利率29.45%（+6.68pct） [7] - 26Q1-3归母净利润0.91亿元（+73.29%），扣非归母净利润0.84亿元（+70.76%） [7] - 26Q1-3加权平均ROE为6.11%（+2.49pct），得益于餐厨项目产能负荷率提升、UCO量价齐升、降本提效，盈利能力向好 [7] - 26Q1-3经营性现金流净额1.90亿元（-14.69%），信用减值计提0.37亿元（+0.23亿元），信用减值增加侵蚀盈利 [7] 26Q3单季业绩 - 26Q3营收3.39亿元（同比+6.04%，环比+8.67%），毛利1.02亿元（同比+60.2%，环比+24.2%） [7] - 26Q3毛利率30.10%（同比+10.18pct，环比+3.77pct） [7] - 26Q3归母净利润0.26亿元（同比+116.47%，环比+22.08%），扣非归母净利润0.23亿元（同比+88.90%，环比+28.89%） [7] - 26Q3信用减值损失计提0.14亿元（25Q3为冲回0.01亿元），加回信用减值后的净利润0.40亿元（+411%） [7] 财务结构与融资成本 - 2026年9月定增完成，有助于降低有息负债压力，优化财务结构 [7] - 26Q3末公司资产负债率62.71%（同比-8.81pct，环比-7.88pct） [7] - 26Q1-3利息支出0.84亿元（-10.30%），其中26Q3利息支出0.28亿元（-11.45%） [7] - 测算25年综合融资成本4.03%，26Q3年化综合融资成本已降至3.61%，定增完成后将持续下降 [7] 中航油战略合作 - 双方拟围绕行业产业链上下游协同展开全方位合作，有效期5年 [7] - 闭环市场协同：将餐厨废油至SAF的闭环管理模式推广复制，以京津冀、华中等主要中心城市为重点市场，与当地政府协同实施严格管理，推动出台政策整合规范餐厨废油收运体系，有助于提升餐厨及UCO收集率带动存量项目量增，下游需求锁定卡位国内SAF产业供应 [7] - 贸易合作：就餐厨废弃油脂及其他液体生物质原料的购销开展合作，并拟签订长期合作协议 [7] - 股权投资合作：在各自引入战投及项目投资过程中积极研究股权合作、项目合资等多种模式，股权及资金合作增强公司餐厨外延扩张实力 [7] - 合作内容还包括技术与项目共济及其他协同 [7] 财务预测表关键数据 - 资产负债表：2026E/2027E/2028E资产总计分别为7,000/7,890/8,868百万元，负债合计4,740/5,377/5,940百万元，归属母公司股东权益2,232/2,474/2,867百万元 [8] - 利润表：2026E/2027E/2028E营业成本1,286/1,512/1,776百万元，财务费用129/130/133百万元，营业利润183/305/489百万元 [8] - 现金流量表：2026E/2027E/2028E经营活动现金流616/814/1,030百万元，投资活动现金流(709)/(1,102)/(902)百万元，筹资活动现金流1,314/362/259百万元 [8] - 重要财务指标：2026E/2027E/2028E毛利率26.62%/29.22%/32.42%，归母净利率8.10%/11.30%/14.96%，ROE-摊薄6.35%/9.76%/13.72%，资产负债率67.72%/68.14%/66.99% [8] 市场与基础数据 - 收盘价6.76元，一年最低/最高价5.86/11.27元，市净率1.44倍，流通A股市值3,142.65百万元，总市值3,887.71百万元 [5] - 每股净资产4.68元（LF），资产负债率62.71%（LF），总股本575.10百万股，流通A股464.89百万股 [6]