报告行业投资评级 - 增持（维持）[1] 报告核心观点 - 液冷已从可选散热方案升级为AI数据中心（AIDC）的刚性基础设施，NVIDIA Vera Rubin平台进入全面量产标志着行业进入业绩集中释放期[4] - 每1GW液冷IT负载对应约49亿至77亿元人民币的设备市场空间，行业增长的核心驱动力是AI数据中心功率规模的扩张，而非单纯机柜数量的增加[4][42] - 在Rubin周期内，单相冷板液冷技术将占据主导，行业利润池将向高性能冷板和高可靠连接件集中[4][44] - 国产液冷供应商已从送样验证进入批量交付阶段，预计2026-2028年市场份额的提升速度将快于行业整体增长[4] 根据相关目录分别进行总结 1. Rubin确立液冷的基础设施属性，2027年将进入业绩集中释放期 - 机架级AI计算（如NVIDIA Vera Rubin NVL72）将机柜转变为统一供电、互联和冷却的计算系统，散热设计升级为机架液冷网络，液冷成为必要基础设施[4][9][14] - 液冷需求具备三重刚性：1）热流密度刚性，冷板可缩短传热路径处理局部高热流密度；2）电力资源刚性，制冷系统节省的电力可转化为更多GPU部署容量；3）交付刚性，高密度机柜需在出厂前完成整套液冷测试[4][22] - Rubin平台于2026年5月底进入全面量产，预计2026年第三、四季度将首先体现为液冷厂商的订单和出货增长，2027年将形成完整的年度收入和利润贡献[4][28] 2. 每GW液冷设备空间约49亿—77亿元，市场增长的核心是功率而非机柜数量 - 经测算，Rubin级NVL72单机柜液冷总价值量约14万~16万美元，其中柜内部件（冷板、Manifold、快接头等）约6万~7万美元，CDU（冷却液分配单元）及二次侧系统分摊约8万~9万美元[4][29] - 按单柜功率150kW和220kW测算，每1GW液冷IT负载对应约4545至6667个机柜，对应的柜内及二次侧液冷设备市场空间约49亿~77亿元人民币[4][42] - 未来单位兆瓦（MW）价格可能因CDU大型化和接口标准化而下降，但全球AI数据中心功率规模的扩张足以对冲单价压力，驱动行业总需求增长[4][44] 3. 单相冷板或将主导Rubin周期，利润池集中于高性能冷板和高可靠连接件 - Vera Rubin平台采用45℃温水单相直触芯片液冷，其供应链和运维体系已较成熟，预计在2026-2028年的主要放量周期内将占据绝对主流[4][45][47] - 2026-2028年的主要产业增量将首先表现为单相冷板的结构升级（如微通道、射流冲击）和液冷覆盖的器件范围增加（从CPU/GPU扩展至内存、SSD、光模块等）[4][48] - 各环节盈利质量分化：CDU价值量最大、收入弹性最强，但利润率可能因规模化而承压；冷板加工与良率壁垒高，利润率更优；快接头客户黏性和资本回报率较高；Manifold和管路有望最快实现国产放量[4][54][55] 4. 国产替代已经进入批量阶段，未来份额提升将快于行业增长 - 国内企业已从外围冷源和代工环节，逐步进入芯片平台、服务器ODM和海外云厂商的供应体系[4][56] - 以英维克为例，其已形成覆盖冷板、快接头、Manifold、CDU、冷却液、管路的端到端产品体系，部分产品通过英特尔测试并进入NVIDIA MGX生态，表明已跨过“只有样品、没有订单”的阶段[4][58] - 国产份额提升将分三阶段推进：第一阶段是Manifold、管路和部分CDU放量；第二阶段是高可靠快接头和冷板进入核心BOM；第三阶段是升级为具备核心部件自制、系统集成和海外服务能力的全球液冷平台[4][59] 5. 重点公司分析 - **英维克**：产品链最完整，覆盖柜内核心部件到柜外CDU及冷源，已有MGX生态和主流芯片厂商的规模采购验证，2025年营收60.68亿元，同比增长32.23%[60][62] - **申菱环境**：优势集中于CDU、一体化冷源等设施侧，2025年营收42.09亿元，同比增长39.55%，新增订单同比增长约72%，订单增速领先收入[63][64] - **高澜股份**：具备核心部件自制能力，2025年营收9.89亿元，同比增长43.09%，归母净利润扭亏为盈，属于高弹性标的[66][68] - **同飞股份**：2025年营收28.67亿元，同比增长32.75%，AI数据中心液冷有望成为其第二成长曲线[69] - **领益智造**：2025年营收514.29亿元，同比增长16.20%，其液冷分水器已应用于NVIDIA Vera Rubin平台，液冷业务进入全球AI算力供应链[71][72] - **奕东电子**：2025年营收22.67亿元，同比增长32.79%，通过收购切入液冷散热模组领域，已进入全球头部AI算力平台供应链[74][75] - **金富科技**：2025年营收7.60亿元，通过并购切入液冷铜管、水冷头等核心部件领域，液冷业务有望成为第二增长曲线[76][78] 6. 投资建议 - 液冷产业即将进入工程化落地阶段，预计液冷供应商2026年业绩前低后高，2027年将进入由Rubin订单全年化、国产份额提升和产品结构升级共同驱动的利润释放阶段[4][79] - 建议关注：英维克、申菱环境、高澜股份、同飞股份、领益智造、奕东电子、金富科技[4][80]

报告行业投资评级 - 计算机行业投资评级为“增持”（维持）[1] 报告核心观点 - 液冷已从可选散热方案升级为AI数据中心的刚性基础设施，Vera Rubin全面量产标志着行业进入业绩集中释放期 [4] - 每GW液冷IT负载对应约49亿至77亿元设备市场空间，行业增长的核心来自功率规模扩张 [4] - 单相冷板或将主导Rubin周期，利润池集中于高性能冷板和高可靠连接件 [4] - 国产液冷已由送样验证进入批量交付阶段，2026-2028年份额提升有望快于行业增长 [4] - 液冷产业即将进入工程化落地阶段，预计供应商2026年业绩前低后高，2027年进入利润释放阶段 [4] 根据目录分章节总结 1. Rubin确立液冷的基础设施属性，2027年将进入业绩集中释放期 - 机架级AI计算要求GPU通过NVLink实现低时延、高带宽互联，同时CPU、交换芯片、内存和电源功耗同步上升，机柜转变为统一供电、互联和冷却的计算系统 [4] - 高密度场景下，继续增加风量会迅速推高能耗和气流组织风险，液冷与高压供电因此成为必要条件 [4] - Vera Rubin NVL72单机架集成72颗GPU、36颗CPU及多个交换托盘，其冷板、Manifold、快接头和CDU必须在设计阶段协同确定，液冷成为服务器BOM与数据中心基础设施的连接层 [4][15] - 液冷需求具备三重刚性：热流密度刚性、电力资源刚性（制冷系统节省的电力可转化为GPU部署容量）、交付刚性（高密度机柜需在出厂前完成整套液冷测试）[4][22][25][28] - Rubin于2026年5月底进入全面量产，2026年三、四季度将率先体现为液冷厂商订单和出货增长，2027年形成完整年度贡献 [4][28] 2. 每GW液冷设备空间约49亿—77亿元，市场增长的核心是功率而非机柜数量 - Rubin级NVL72单柜液冷总价值量约14万~16万美元，其中柜内部件约6万至7万美元，CDU及二次侧系统约8万至9万美元 [4][29] - 按照单柜150kW和220kW测算，每1GW液冷IT负载对应约4545至6667个机柜，对应柜内及二次侧液冷设备价值量约49亿~77亿元 [4][41] - 未来单位MW价格可能随CDU大型化和接口标准化下降，但全球AI数据中心功率扩张足以对冲单价压力 [4] - 各环节盈利质量分化明显：CDU价值量最大、收入弹性最强，但规模化可能压低利润率；冷板需与芯片封装和主板结构协同设计，加工与良率壁垒高；快接头价值量较小，但进入平台BOM后可跨多个ODM和服务器型号复制，客户黏性和资本回报率更高 [4] - Manifold和管路有望最快实现国产放量 [4] 3. 单相冷板或将主导Rubin周期，利润池集中于高性能冷板和高可靠连接件 - Vera Rubin采用45℃温水单相直触芯片液冷，供应链和运维体系已较成熟 [4][45] - 2026-2028年主要增量将来自单相冷板的结构升级（如微通道、射流冲击）、供液温度提升和液冷覆盖器件增加 [4][48] - 两相液冷虽能处理更高热流密度，但仍需解决局部干涸、压力控制等问题，更可能作为下一代超高热流密度芯片的补充方案 [4][49] - 利润池将出现分化：CDU将获得最大收入增量，但利润率可能承压；冷板和快接头的价格压力相对更小，更容易形成技术溢价和较高资本回报率；Manifold和管路竞争最充分，价格可能逐步下降 [52][54][55] 4. 国产替代已经进入批量阶段，未来份额提升将快于行业增长 - 国内企业由外围冷源和代工环节逐步进入芯片平台、服务器ODM和海外云厂商供应体系 [4] - 英维克等头部企业已形成覆盖冷板、快接头、Manifold、CDU、机柜、管路和冷源的端到端产品体系，部分产品通过英特尔测试，UQD系列进入NVIDIA MGX生态，表明已跨过“只有样品、没有订单”的阶段 [4][58] - 国产替代将分三阶段推进：第一阶段Manifold、管路和部分CDU率先放量；第二阶段高可靠快接头和冷板进入核心BOM；第三阶段国内企业升级为具备核心部件自制、系统集成和海外服务能力的全球液冷平台 [59] 5. 重点公司分析 - **英维克**：液冷产品链最完整、海外平台验证最充分，覆盖从冷板、快接头到CDU、冷源的全链条。2025年营业收入60.68亿元，同比增长32.23% [60][62] - **申菱环境**：优势集中于CDU、一体化冷源等设施侧能力。2025年营业收入42.09亿元，同比增长39.55%；归母净利润2.17亿元，同比增长87.59% [63][64] - **高澜股份**：核心部件自制能力突出，覆盖冷板式和浸没式液冷、CDU及Manifold。2025年收入9.89亿元，同比增长43.09%，归母净利润2838万元，实现扭亏 [66][68] - **同飞股份**：产品覆盖CDU、Manifold、预制管路等，AI数据中心液冷有望成为第二成长曲线。2025年营业收入28.67亿元，同比增长32.75% [69] - **领益智造**：通过旗下Readore平台形成液冷快接头、歧管、冷板等产品体系，已进入北美头部AI客户供应体系。2025年营业收入514.29亿元，同比增长16.20% [70][71][72] - **奕东电子**：通过收购补强液冷散热能力，已进入全球头部AI算力平台相关供应链。2025年营业收入22.67亿元，同比增长32.79% [74][75] - **金富科技**：通过并购切入液冷铜管、水冷头等核心部件领域。2025年营业收入7.60亿元 [76][77] 6. 投资建议 - 建议关注：英维克（全链条能力领先）、申菱环境（设施侧能力领先，订单和利润已进入高增长）、高澜股份（核心部件自制，高弹性标的）、同飞股份、领益智造、奕东电子、金富科技（AI液冷打造第二成长曲线）[80]

证券研究报告 东吴证券晨会纪要 东吴证券晨会纪要 2026-07-22 宏观深度报告 20260718：通往 60 万亿之路：如何看消费弹性？ 2026 年 07 月 22 日 晨会编辑 姜好幸 执业证书：S0600525110001 jianghx@dwzq.com.cn 宏观策略 [Table_MacroStrategy] 海外周报 20260720：下半年美国财政基调趋紧——海外周报 20260720 核心观点：上周，尽管美国通胀全面降温一度带动"宽货币"交易，但美 伊局势的反复和油价上涨、以及 AI 产业内部调整和去杠杆成为市场交易 的主线，全球主要大类资产表现不佳。上周，众议院通过一项规模约 950 亿美元的预算调节法案（Reconciliation 3.0），但完整通过的难度较高。展 望看，美国财政政策年内进一步宽松的空间有限，下半年整体基调偏紧。 一方面，950 亿美元预算法案规模明显小于 OBBBA，且资金主要投向国 防、边境和产业政策，对居民需求和赤字率的直接影响较小，后续落地规 模也有较大概率缩水；另一方面，FY2026 以来，联邦政府总体及初级赤 字均低于上年同期，虽然 OBBBA 通过 ...

证券研究报告 保险资负管理新时代，有效匹配方能行稳致远 证券分析师 ：孙 婷（非银金融行业首席分析师） 执业证书编号： S0600524120001 sunt@dwzq.com.cn 2026年7月21日 请务必阅读正文之后的免责声明部分 核心要点 2 ➢ 背景：保险行业进入资负管理新时代。1）资产负债管理是保险公司维持资产与负债合理匹配、降低错配风险的一系列政策和程序，管理目 标包括期限结构匹配、成本收益匹配和流动性匹配等。2）低利率、新准则和偿付能力约束下，资负管理新规引领行业进入资负管理新时代。 当前保险业面临着持续低利率+资产荒的外部环境，叠加2026年行业全面实施新会计准则，以及偿二代二期工程下偿付能力约束加强，保 险公司资负管理的重要性进一步凸显。2025年12月金监总局发布《保险公司资产负债管理办法（征求意见稿）》，就资负管理的治理体系、 责任划分、监管指标等提出了明确要求，引领行业进入规范管理新时代。 ➢ 现状：内外兼修，资负匹配管理逐步改善。1）保险公司资负管理是从产品开发到资产配置的全面协同，目前在监管外部引导和行业主动调 整共同作用下，资负匹配情况正在逐步改善。2）在具体匹配方面：①成本 ...

板块最新观点 - 乘用车板块：预计下半年开始乘用车内需同比降幅有望缩窄，全年投资主线为国内抗波动与出口确定性，国内关注高端电动化赛道中对政策扰动不敏感的江淮汽车，以及高端化有望放量的吉利汽车、长城汽车、北汽蓝谷、赛力斯、理想汽车等；出口主线优先配置海外体系成熟的头部车企，优选比亚迪、长城汽车、奇瑞汽车，以及零跑、小鹏、上汽集团、长安汽车等 [2] - 重卡板块：回顾2025年，全年批发销量114.4万辆，同比+26.8%，内销79.9万辆，同比+32.8%，出口34.1万辆，同比+17.2%，预计2026年重卡内销有望达80-85万辆，同比+3%，继续推荐中国重汽A/H、潍柴动力、福田汽车、一汽解放、中集车辆等头部车企 [2] - 客车板块：2026年以旧换新政策落地略超预期，2025年公交车销量2.9万辆，同比-6%，预计2026年公交车销量4万辆，同比+40%，推荐头部车企宇通客车、金龙汽车，建议关注中通客车 [2] - 摩托车板块：预测2026年行业总销量1938万辆，同比+14%，其中大排量126万辆，同比+31%，预计大排量内销43万辆，同比+5%，出口83万辆，同比+50%，看好大排量与出口持续增长，推荐春风动力、隆鑫通用 [2] 本周板块行情复盘 - 子板块涨跌：本周SW商用载客车指数上涨2.96%，相对万得全A指数上涨11.7%，涨幅最大；SW汽车零部件指数下跌9.48%，相对万得全A指数下跌0.7%，跌幅最大 [10] - 乘用车个股表现：本周长城汽车A股上涨5.0%，涨幅最大；赛力斯下跌9.3%，跌幅最大 [10] - 商用车个股表现：本周中通客车上涨4.9%，涨幅最大；潍柴动力H股下跌11.9%，跌幅最大 [15] - 两轮车个股表现：本周隆鑫通用上涨10.1%，涨幅最大；涛涛车业下跌6.1%，跌幅最大 [15] - 板块估值：本周SW乘用车PE(TTM)为25.4倍，处于16年至今58.1%分位数；SW商用载货车PE(TTM)为36.3倍，处于54.7%分位数；SW商用载客车PE(TTM)为13.2倍，处于1.3%分位数 [16] 板块边际变化跟踪 - 上游原材料价格：自2025年第四季度起，铝价累计上涨12.3%，碳酸锂价格累计上涨107%，铜价累计上涨36.4%，存储价格累计上涨335.2% [20] - 汇率变化：2025年第四季度，人民币对卢布贬值2.5%，对美元和欧元分别升值1.1%和1.2% [27] - 新车上市：小鹏Mona L03上市，纯电版起售价12.38万元，较预售价全系下调9000元；理想新一代L6上市，全国统一零售价24.98万元起 [30][32] - 公司业绩预告：长安汽车预计2026年上半年归母净利润为7.4-9.7亿元，同比下降57.66%-67.70%；长城汽车预计2026年上半年归母净利润为23.50-26.00亿元，同比减少58.97%-62.92%；一汽解放预计2026年上半年归母净利润为2.7-3.2亿元，同比增长1273.64%-1528.02% [33][35][39] - 重卡行业数据：2026年6月重卡批发销量11.7万辆，同比+19.2%，环比+6.5%；内销8.3万辆，同比+20.6%；出口4.5万辆，同比+54.2%；电动重卡渗透率达44.4% [38] - 政策动态：电池消费税政策落地，自2026年9月1日起对部分电池按2%税率征收消费税，2027年9月1日起按4%税率征收，测算储能电池成本将提升约0.007-0.014元/Wh [41]

证券研究报告 整车主线周报： 本周多家车企公布业绩预告，电池消费税落地 证券分析师 ：黄细里 执业证书编号：S0600520010001 联系邮箱：huangxl@dwzq.com.cn 2026年7月21日 请务必阅读正文之后的免责声明部分 板块最新观点 2 ◼ 乘用车观点更新：短期来看，由于基数影响，我们预计H2开始乘用车内需同比降幅有望缩窄。全年维度来看： 国内选抗波动+出口选确定性。国内关注高端电动化赛道中对政策扰动不敏感的个股江淮汽车，以及高端化有望 放量的吉利汽车/长城汽车/北汽蓝谷/赛力斯/理想等；出口主线优先配置海外体系成熟、执行能力已验证的头 部车企，优选比亚迪/长城汽车/奇瑞汽车，以及零跑/小鹏/上汽集团/长安汽车等。 （ ◼ 重卡观点更新：回顾2025：25年全年批发114.4万辆，同比+26.8%，内销79.9万，同比+32.8%，出口34.1万 辆，同比+17.2%，全年内销及出口超市场年初预期。25年初国四及以下营运重卡保有量69万辆，估算25年底 淘汰至45-50万辆，25年全年淘汰21万辆，25年全年内销政策拉动+自然需求回升共振。展望2026：我们预计 26年重卡内销有望兑现 ...