投资评级 - 报告对云天化维持"买入"评级 [1][10] - 当前价格为25.81元，总市值47,051.39百万元，总股本182,299.07万股 [4] 核心观点 - 2026Q3公司业绩承压，营收及利润同比下降主要系磷肥产品同比产销量下降及主要原材料硫磺价格同比上升导致磷肥产品毛利同比下降 [6] - 公司投资建设磷石膏制酸项目，旨在减少对硫磺的外采依赖度，打通硫资源循环利用链条，提升产业链整体竞争力与可持续发展能力 [9] - 公司是磷化工龙头企业，磷矿石资源优势显著 [10] - 预计公司2026-2028年营业收入分别为425、444、470亿元，归母净利润分别为42、52、61亿元，对应PE分别11、9、8倍 [10] 2026年前三季度及Q3财务表现 - 2026年前三季度公司实现营业收入317.11亿元，同比-15.82%；实现归母净利润36.78亿元，同比-22.28% [5] - 2026年前三季度加权ROE为14.43%，同比-5.60pct；销售毛利率20.31%，同比-0.54pct；销售净利率12.56%，同比-1.05pct [5] - 2026Q3公司实现营业收入88.90亿元，同比-29.52%，环比-17.99%；实现归母净利润7.44亿元，同比-62.20%，环比-50.71% [5] - 2026Q3扣非后归母净利润6.46亿元，同比-66.41%，环比-56.41%；ROE为2.91%，同比-5.49pct，环比-2.96pct [5] - 2026Q3销售毛利率18.82%，同比-5.39pct，环比-3.54pct；销售净利率9.55%，同比-6.93pct，环比-5.50pct [5] - 2026Q3公司实现毛利润16.72亿元，同比-13.79亿元，环比-7.52亿元 [6] - 2026年前三季度公司经营活动产生的现金流量净额为36.55亿元，同比-53.48%，主要系硫磺采购资金占用增加 [7][8] - 2026Q3公司销售/管理/研发/财务费用分别为1.44/2.01/2.36/0.60亿元，同比-0.06/-0.32/-0.08/+0.11亿元，环比+0.28/+0.44/+1.23/-0.05亿元 [7] 分产品经营数据（2026Q3） - 磷肥实现销量63.11万吨，同比-57%，环比-31%，营收27.35亿元，同比-50%，环比-24%，销售均价4333元/吨，同比+15%，环比+11% [6] - 复合肥实现销量24.62万吨，同比-26%，环比-61%，营收8.90亿元，同比-6%，环比-58%，销售均价3616元/吨，同比+27%，环比+7% [6] - 尿素实现销量87.47万吨，同比+33%，环比+27%，营收17.29亿元，同比+52%，环比+43%，销售均价1977元/吨，同比+15%，环比+12% [6] - 饲料级磷酸氢钙实现销量15.83万吨，同比+0.19%，环比+18%，营收8.68亿元，同比+26%，环比+19%，销售均价5486元/吨，同比+26%，环比+1% [6] - 聚甲醛2026Q3产量3.07万吨，销量3.37万吨，营收3.01亿元，均价8930.36元/吨 [14] - 黄磷2026Q3产量0.82万吨，销量0.42万吨，营收1.02亿元，均价24309.29元/吨 [14] 主要产品市场价格情况（截至2026/10/28） - 磷矿石均价997元/吨，维持高位运行 [8] - 磷酸一铵均价3656元/吨，同比+2%，环比-15%，价差为-1144元/吨 [8] - 磷酸二铵均价4871元/吨，同比+17%，环比-2%，价差为-421元/吨 [8] - 尿素均价1741元/吨，同比+7%，环比-0.19%，价差为225元/吨，同比-54%，环比-47% [8] - 原材料端硫磺均价6203元/吨，同比+83%，环比-27% [8] 磷石膏制酸项目投资 - 2026年6月9日公司发布公告，全资子公司云南天安化工有限公司投资建设新能源电池前驱体材料配套硫循环绿色示范项目 [9] - 全资子公司云南云天化环保科技有限公司投资建设磷石膏制水泥联产硫酸资源循环利用示范项目 [9] - 天安化工在安宁草铺化工园区投资157,848.24万元建设新能源电池前驱体材料配套硫循环绿色示范项目，建设内容包括30万吨/年湿法磷酸装置及利用其产生的磷石膏生产80万吨/年硫酸、79万吨/年碱性料装置 [9] - 环保科技在昆明市西山区海口片区投资115,854.90万元建设磷石膏制水泥联产硫酸资源循环利用示范项目，建设内容为处理150万吨/年磷石膏生产80万吨/年水泥联产60万吨/年硫酸装置 [9] - 项目目的为降低硫磺供应紧张及价格大幅波动对公司生产经营带来的不利影响，提高磷石膏综合利用率，实现硫资源循环利用，减少对硫磺的外采依赖度 [9] 盈利预测与估值 - 预计2026-2028年营业收入分别为42503、44354、47008百万元，增长率分别为-12%、4%、6% [12] - 预计2026-2028年归母净利润分别为4239、5153、6071百万元，增长率分别为-18%、22%、18% [12] - 预计2026-2028年摊薄每股收益分别为2.33、2.83、3.33元 [12] - 预计2026-2028年ROE分别为16%、18%、19% [12] - 预计2026-2028年P/E分别为11.10、9.13、7.75倍；P/B分别为1.79、1.63、1.47倍 [12] - 预计2026-2028年毛利率分别为19%、20%、21%；销售净利率分别为10%、12%、13% [22] - 预计2026-2028年资产负债率分别为47%、43%、39% [22]