投资评级 - 报告维持对天味食品的“买入”评级 [4] - 当前股价为11.82元 [1] 核心观点 - 报告认为公司营收盈利双高增，内生外延夯实成长基础 [4] - 2026Q1-Q3公司实现营收32.78亿元，同比+35.95%；归母净利润5.86亿元，同比+49.41% [4] - 2026Q3单季实现营业收入12.50亿元，同比+22.54%；归母净利润2.05亿元，同比+1.48% [4] - 公司主业迭代与并购拓展并举，产品矩阵持续完善，长期成长路径清晰 [7] - 考虑公司2026Q1-Q3业绩兑现，品类拓展与渠道全国化稳步推进，并购布局持续完善，报告小幅上调2026-2028年归母净利润预测至7.68/8.83/9.69亿元，较前次预测分别上调2.6%/0.5%/0.6% [7] - 当前股价对应2026-2028年PE分别为16/14/13倍 [7] 分产品营收表现 - 2026Q1-Q3火锅调料/菜谱式调料/香肠腊肉调料/其他分别实现营收10.2/18.4/1.9/2.3亿元，同比+26.1%/+37.1%/+22.4%/+146.6% [4] - 菜谱式调料作为第一大收入品类维持高增，贡献核心收入增量；其他品类增速显著领先，新品类拓展成效逐步显现 [4] - 2026Q3火锅调料/菜谱式调料/香肠腊肉调料/其他分别实现营收3.9/6.3/1.6/0.7亿元，同比分别+2.5%/+41.7%/+11.6%/+44.6% [5] 分渠道表现 - 2026Q1-Q3线下渠道收入23.8亿元，同比+34.7%，基本盘支撑稳固 [5] - 2026Q1-Q3线上渠道收入8.9亿元，同比+41.9%，增速连续两季度领先线下，渠道结构持续优化 [5] - 2026Q3线下渠道收入9.3亿元，同比+17.1%；线上渠道收入3.2亿元，同比+43.5% [5] 分地区表现 - 2026Q1-Q3东部/南部/西部/北部/中部区域分别实现营业收入9.1/4/9.7/3.1/6.8亿元，同比+40.6%/+64.1%/+19.4%/+95.5%/+28.1%，各区域收入均实现同比正增长 [5] - 2026Q3东部/南部/西部/北部/中部区域分别实现营业收入3.7/1.6/3.5/1.1/2.6亿元，同比分别+38%/+55.4%/+9.9%/+64.6%/+0.0% [5] 经销商网络 - 截至2026Q3末，公司共有4683个经销商，较2026年初增加1320家 [6] - 东部/南部/西部/北部/中部区域经销商分别增加337/291/97/258/337家 [6] - 经销商网络持续全国性扩容，数量扩张与效率提升同步推进 [6] 盈利能力 - 2026Q1-Q3公司毛利率为41.33%，同比+1.88pcts，主要系营业收入增速快于营业成本增速，规模效应带动盈利水平改善 [6] - 2026Q1-Q3销售费用率为12.79%，同比-0.85pcts；管理费用率为4.84%，同比-0.53pcts，系费率随收入扩张相应摊薄 [6] - 2026Q1-Q3销售净利率达19.14%，同比+2.00pcts [6] - 2026Q3毛利率为39.73%，同比-0.73pcts；销售费用率为11.83%，同比+0.93pcts；管理费用率为5.21%，同比+1.39pcts；销售净利率达17.67%，同比-3.04pcts，单季盈利水平同比回落 [6] 产品与并购战略 - 火锅调料沿差异化、健康化路径推进，第三代厚火锅底料等清洁标签产品稳步推广 [7] - 菜谱式调料作为优势赛道持续孵化新品、优化迭代，产品多维竞争力持续夯实 [7] - 并购端前期收购标的稳步运营贡献收入增量，2026年6月完成对湖南坛坛香的收购，切入湘式复合调味料赛道，品类布局进一步完善，长期协同效应可期 [7] 盈利预测与估值 - 营业收入预测：2026E/2027E/2028E分别为4,300/4,899/5,370百万元，增长率分别为24.69%/13.92%/9.63% [8] - 归母净利润预测：2026E/2027E/2028E分别为768/883/969百万元，增长率分别为34.8%/15.1%/9.7% [8] - EPS预测：2026E/2027E/2028E分别为0.72/0.83/0.91元 [8] - ROE（摊薄）预测：2026E/2027E/2028E分别为16.26%/18.09%/19.27% [8] - P/E预测：2026E/2027E/2028E分别为16/14/13倍；P/B分别为2.7/2.6/2.5倍 [8] - 毛利率预测：2026E/2027E/2028E分别为41.4%/41.4%/41.6% [12] - 资产负债率预测：2026E/2027E/2028E分别为17%/18%/19% [12] - 股息率预测：2026E/2027E/2028E分别为5.7%/6.6%/7.2% [13]