投资评级 - 报告将贵州茅台评级上调至“买进”（BUY），目标价1610元 [5][1] - 此前近期评等均为“区间操作”，本次上调反映周期低谷抗压能力显著 [3][9] 核心观点 - 公司市场化调整成效显著，2026Q3业绩符合预期，单季营收410亿同比增3%，归母净利润199.5亿同比增3.8% [6] - 前三季度实现营收1332.8亿同比增1.8%，归母净利润644.7亿同比下降0.2% [6] - 茅台酒Q3营收352亿同比增0.8%，增速较Q2转正，主要受益提价及C端购酒便利性提升；系列酒营收50.3亿同比增22%，受益市场化调整后动销修复 [9] - 直销渠道Q3收入218亿同比增40%，其中“i茅台”收入183亿同比增847.5%，占直销收入比重升至82.7%；传统渠道收入184.2亿同比下降21.6% [9] - Q3毛利率同比下降1.6pcts至89.8%，主要系产品结构调整（年内非标产品减量）；期间费用率同比上升0.52pct至7.85%；税金比率同比下降1.98pcts至14.86% [9] - 前三季度稳健增长主要动力在于飞天茅台，飞天茅台投放或大于预期；国庆中秋双节后飞天批价回落有限（10月底维持1700元/瓶左右），价格韧性凸显 [9] - 维持盈利预测，预计2026-2028年净利润分别为852亿、916亿和968亿，同比增3.4%、7.6%和5.7%，EPS分别为68.12元、73.30元和77.44元，当前股价对应PE分别为20倍、19倍和18倍 [9] 业绩与财务预测 - 营收预测：2026F为1782.63亿、2027F为1904.71亿、2028F为2000.29亿 [12] - 归母净利润预测：2026F为851.53亿、2027F为916.24亿、2028F为968.09亿 [8][12] - 每股盈余预测：2026F为68.12元、2027F为73.29元、2028F为77.44元 [8] - 市盈率预测：2026F为20倍、2027F为19倍、2028F为18倍 [8] - 股利预测：2026F为54.49元、2027F为58.64元、2028F为61.95元；股息率分别为3.91%、4.21%、4.45% [8] - 经营活动现金流量净额预测：2026F为980.45亿、2027F为1047.59亿、2028F为1100.16亿 [12] 公司基本资讯 - 所属产业为食品饮料，A股股价（2026/10/30）为1392.05元，上证指数为3599.02 [2] - 股价12个月高/低为1531.75/1151.01元，总发行股数1250.08百万股，A股市值17401.76亿元 [2] - 主要股东为中国贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司，持股54.50%；每股净值216.95元，股价/账面净值6.42 [2] - 股价涨跌：一个月12.5%、三个月4.8%、一年1.2% [2] - 产品组合：茅台酒85.9%、系列酒12.3% [3]