报告行业投资评级 - 报告未提供明确的行业投资评级（如买入/增持/中性等），仅提供大类资产配置方向性观点与策略建议 [11] 报告核心观点 - 中长期三大风险未本质性缓和：中东地缘和能源供给风险、宏观流动性收紧现状、AI产业资本开支可持续性和商业化兑现风险 [11] - 中期选举加大原油与AI板块波动，主要CSP自由现金流呈回落趋势，AI板块资本开支持续性风险继续施压海外AI板块，抛售力度加大 [11] - 我国政策性托底政策动能加强，宏观整体风偏在中长期风险点和政策型资金入市的交织影响下短期多空情绪剧烈切换 [11] - FICC市场自10月以来明确提出"空股多债"，长端美债收益率如预期下行，10y最低至4.93%（前期报告目标4.95%）[11] - 美元受美债-G7利差回落和日元套息交易收缩而有所回落，但法国政局和债务问题限制其跌幅 [11] - 全球主要指数悉数收跌，AI主题引领跌势，3Q较2Q风险锚点从下游商业化转为中游负债和资本开支持续性 [11] - 防御性板块、低波因子和能源主题具备韧性，全球市场风险定位明确在科技；A股获得增量流动性支持 [11] - 策略建议FICC市场：单边倾向于年底长债收益率摸顶震荡回落；10-2y美债利差做陡策略当前反弹至50bp可阶段性离场并再度走平 [11] - 策略建议权益市场：维持均衡配置等待财报季，短期反弹更多体现为风偏修复而非趋势性反转，中期破局需等待筹码出清与AI产业叙事共振 [11] 中期选举与宏观政治 - 民主党在美国中期选举中大获全胜，夺得国会两院控制权，至少翻转7个本属于共和党参议院席位，在多个共和党2024年轻松取胜的选区赢得众议院选举 [14] - 一些特朗普明确背书的共和党参议员本次选举出现意外落败，凸显特朗普本人或成为共和党政治上的拖累 [14] - 本次36个州换选州长，民主党在多个传统红州拿下州长席位，德克萨斯州、乔治亚州、内华达州、俄亥俄州、爱荷华州州长由蓝转红 [15] - 州长对本州内AI数据中心建设等事务具有重要影响力，民主党对AI产业在基建审批、行业监管等方面有更严苛政策立场，或倾向于延缓数据中心建设、拉长审批周期、提升开发和投资成本 [15] - 特朗普支持率持续走低，其走势与能源价格和通胀预期高度负相关；消费者信心指数在各收入阶层中悉数进入历史极低水平 [18] - 中东乱局驱动能源成本和通胀居高不下，实时CPI读数显示美国CPI仍在继续上行，通胀对货币政策和宏观制约尚未结束 [20] - 2026年持续性超出预期的美伊战争定义了特朗普第二年，地缘-通胀风险加大全球经济和资产波动，从降息周期陡然进入升息周期，加重美国普通民众的"可负担性危机" [26] - 参议院多数立法需60票（预算协调除外），总统可否决，民主党掌控一院或两院主要作用是阻止共和党议程而非推行自己的议程 [28] - 不依赖新立法、总统可自行决定的事项（如232、301关税、先进芯片出口许可、军事行动）无太大变化，国会能做的只有拨款附加条件、听证和诉讼 [29] - 需要新立法+参议院60票+总统签署的事项（如企业税率从21%上调至25%—28%、恢复ACA增强补贴、恢复IRA清洁能源税惠）推行并非易事，对当前市场主线影响不大 [29] - 必须通过的法案包括12月11日到期的临时拨款、已在众议院以216:212通过的2027财年国防授权法、延至12月11日的《国防生产法》授权、2027年债务上限；重要财政变化和显著债务扩张难度仍大，但需关注年底债务上限博弈和政府停摆风险 [29] - 选民焦点已从意识形态的"左右"之争转为经济阶层的"上下"之争，从文化之争转为经济之争，"K型分化"清晰显示在投票版图中 [32] - 蓝色狂潮必然阻碍科技和AI进展的观点不被认同，基本面逻辑而非政经变化仍是相对看空科技板块的主因，选举只是阶段性强化这一方向 [32] 原油市场 - 自10月以来原油结构定价更持续的地缘溢价而非现货紧缺，若参考7月初和8月初，地缘+供给溢价仍有20美金左右 [34] - 中期选举后部分共和党明显将败选原因归因于"战争"，提升后续地缘升级的美国内部政治压力，但中东问题并非单独看美国意愿 [35] - 原油市场观点"去繁存简"，中长期仍视作宏观风险：供给持续回归具有脆弱性（伊朗仍有袭击海峡邮轮能力、胡塞武装仍有干扰沙特原油供应能力）；运费价格居高不下、全球原油库存较低支持原油估值 [35] - 当前静态供给回归无法有效体现在油价回落、宏观风险缓和这一逻辑上 [35] AI板块与科技行业 - 中选后美股大跌驱动：美股尚未充分消化AI基本面隐含风险的基本盘下天然对利空敏感，民主党横扫强化AI监管担忧持续发酵，叠加高通等科技巨头财报不及预期进一步强化AI基建周期属性 [38] - 《ASI Prohibition Act of 2026》短期情绪宣泄成分或大于实质性影响：该法案处于初始立法阶段、尚未通过委员会审议，联邦立法仍受总统否决权制约 [39] - 地方层面对数据中心潜在的（电力、环保、拿地）约束可能是更为实质性的影响：更严格监管、更漫长审批周期、对电力消耗和环境影响更严格审查将推高数据中心建设成本 [39] - 对数据中心建设反对已成跨党派共识：本地建设层面反对率在46%–70%，全国层面反对率在55%–61%，支持率只有26%–33%，过去一年环境担忧上升12–15个百分点 [40] - 展望2027年，中性假设下北美AI基建股盈利降速将逐步兑现，构成中期看淡美股的底层逻辑 [43] - 6-8月市场基本完成对"AI二阶导（增速）"反转的确认，9月以来对"AI一阶导（增长）"反转在预期层面的质疑有所加深 [45] - AI产业风险定位三阶段框架：一阶段是下游商业化增速边际放缓风险（对应7、8月调整）；二阶段是中游CSP资本开支预期放缓、投资回报率回落、自由现金流回落和企业债务攀升风险（对应当前）；三阶段是上游硬件价格松动、硬件板块营收和利润变化放缓（尚未出现）[47] - 市场风险锚定已从一阶段上游ARR增长斜率放缓转为关注二阶段主要AI投资方CSP资本支出可持续性风险，中小型AI数据中心基础建设如CoreWeave等公司更具财务脆弱性 [47] - 9月美股市场指数反弹，但重要科技公司长久期科技债持续下跌，债券定价的债务风险和财务可持续性与股票市场形成强烈分化，是相对权益市场转为谨慎的关键因素 [47] - 全球主要AI投资方2026Q4至2027年自由现金流进入负值区域，财务压力将持续至2027年，AI板块料将延续中长期基本面压力，对宏观环境要求较高（对利率、地缘等敏感度提升）[48] - AI融资呈现资本开支延续、负债压力增大，若财务压力使负债压力从部分公司传导至整体投资方并兑现资本开支放缓，则AI风险将从一阶段下游、二阶段中游向三阶段上游硬件传导 [48] 固定收益与美债 - 各期限美债收益率周度变化：3M美债收益率4.10（+1.8bp）、2年美债收益率4.51（-7.61bp）、10年美债收益率4.86（-7.15bp）、30年美债收益率5.26（-4.37bp）、10年期TIPS收益率2.62（+2.8bp）[71] - 主要发达国债收益率周度变化：10年期德债3.25（-6.8bp）、10年期英债5.15（-13bp）、10年期日债2.64（-13.6bp）、10年期意大利债4.33（-18.5bp）、10年期西班牙债3.83（-11.6bp）[71][72] - 美国信用债ETF周度表现：Aaa级ETF 0.09%、高收益ETF -0.26% [71][74] - 10年期美债收益率周度观点：当前继续看空长债在交易层面上性价比不高，短期看10y 5.4%应该比较难以上破，下方或可回落在5.15%的位置，季度级别可回落至4.95%（策略已兑现）[67] - 10-2y美债利差在18-20bp附近可入场做陡曲线，当前反弹至50bp，策略可阶段性考虑离场 [67] - 2年期美债收益率周度观点：FED隐含利率加/降息次数显示12月、3月加息后暂停，并在2027年Q3转为降息定价，10-2y价差预计在20-50bp震荡 [67] - 中长期看，长期因素如经济韧性、资本开支周期和盈利扩张周期尚未结束，长端利率难言趋势拐点，但从通胀传导和货币政策加息定价来看，单边倾向于年底长债收益率摸顶震荡回落 [67] 汇率市场 - 美元周度观点：地缘、利差和欧洲风险皆贡献美元偏强，9月中退出自7月以来看空美元的观点，美元将有一段追逐利差的估值修复行情，上方空间展望先后至101、102.8附近，近期美元反弹如期兑现接近目标高点后有所回落，整体维持高位震荡 [67] - 美元中长期观点：震荡区间锚定在97.8-102.8，节奏倾向于冲高回落，Carry策略具备持续盈利能力 [67] - 人民币周度观点：升值趋势中长期逻辑尚未转向，关注年底季节性结汇需求对人民币支撑 [67] - 人民币中长期观点：经常账户顺差延续高位使人民币在中长期汇率估值模型中偏低估；风险溢价平复，中美维持对话通道，剧烈脱钩转向缓慢脱钩；关注未来3个月关税休战期终止人民币波动放大风险 [67] - 主要汇率周度表现：美元指数102.2980（+0.41%）、欧元1.1143（-0.15%）、日元158.4800（+0.58%）、加元1.4128（+1.10%）、瑞士法郎0.8205（-0.55%）、澳元0.6867（-2.35%）、挪威克朗9.4591（+2.78%）、在岸人民币即期6.6744（+0.29%）、离岸人民币即期6.6730（+0.31%）[143] 贵金属 - 贵金属周度观点：受权益市场周度全球性抛售影响，黄金跌破前方支撑平台，黄金价格与美债、美元等传统基本面指标分化较大，相对估值较低 [67] - 黄金当前受风险资产风偏连带影响、量价趋势类资金影响更大，关注权益市场本身情绪是否企稳，单边判断难度加大，仍建议关注金银比上行策略 [67] 全球权益市场 - 全球主要指数周度表现：标普500指数7376.86（-2.68%）、纳斯达克综合指数24579.42（-3.37%）、道琼斯工业平均指数51285.73（-0.94%）、欧洲Stoxx600指数648.33（+0.24%）、日经225指数57434.77（-11.17%）、MSCI新兴市场指数1502.29（-4.11%）、iShares新兴市场除中国ETF 85.27（-4.94%）、恒生指数24481.86（+5.10%）、沪深300指数4054.28（+1.73%）、MSCI全球指数1085.48（-2.70%）[109] - 标普指数分行业周度表现：标普材料指数655.03（-0.44%）、标普工业指数1376.61（-2.83%）、标普必选消费指数1012.49（+0.97%）、标普可选消费指数1928.17（+2.68%）、标普能源指数948.11（-11.93%）、标普通讯指数407.8（+2.26%）、标普信息技术指数6302.4（-6.93%）、标普金融指数950.11（+1.09%）、标普医疗保健指数2152.97（-0.11%）、标普公用事业指数437.96（-0.72%）、标普房地产指数284.06（+1.78%）[110] - 美股风格板块周度表现：美国大盘成长33.14（-3.44%）、美国大盘价值33.94（-1.99%）、美国小盘成长320.29（-3.00%）、美国小盘价值241.86（-0.65%）、Magnificent7 217.77（-1.36%）、标普ESG Index 646.37（-2.87%）、彭博股债60-40配置指数2260.39（-1.34%）[113] - 全球主要指数估值（PE Ratio）：标普500指数20.32（五年平均21.54、10年平均20.91）、纳斯达克综合指数27.96（五年平均31.35、10年平均29.92）、道琼斯工业平均指数20.69（五年平均20.13、10年平均20.04）、欧洲Stoxx600指数15.13（五年平均14.32、10年平均15.52）、日经225指数18.13（五年平均20.88、10年平均20.83）、MSCI新兴市场指数10.38（五年平均13.05、10年平均13.50）、恒生指数11.36（五年平均10.51、10年平均11.31）、沪深300指数13.55（五年平均13.98、10年平均13.96）、MSCI全球指数17.38（五年平均18.26、10年平均18.16）[114] - 全球主要指数盈利（EPS）同比：标普500指数Best EPS 362.99、EPS同比31.7%；纳斯达克综合指数909.55、EPS同比55.8%；道琼斯工业平均指数2478.50、EPS同比33.2%；欧洲Stoxx600指数42.86、EPS同比24.4%；日经225指数3167.56、EPS同比55.7%；MSCI新兴市场指数148.79、EPS同比31.9%；恒生指数2155.49、EPS同比-0.2%；沪深300指数299.20、EPS同比4.3%；MSCI全球指数62.87、EPS同比26.4% [115] 全球ETF资金流向 - 全球ETF TOP 10净流入（十亿美元）：Vanguard标普500 ETF 17.59、iShares安硕核心标普500 ETF 7.04、华泰柏瑞沪深300 ETF 4.70、景顺QQQ信托系列1 3.55、中证500 ETF 2.94、Invesco S&P 500 Equal Weight ETF 2.33、先锋富时发达市场ETF 1.94、领航晨星全股票市场ETF 1.72、上证50 ETF 1.67、iShares安硕罗素2000 ETF 1.59 [59][64] - 全球ETF TOP 10净流出（十亿美元）：道富SPDR标普500 ETF信托-6.98、ProShares Ultra标普500 -1.04、道富金融精选行业SPDR ETF -0.98、iShares安硕核心美国综合债ETF -0.92、道富必需消费品精选行业SPDR ETF -0.90、道富工业精选行业SPDR ETF -0.62、道富公用事业精选行业SPDR ETF -0.57、iShares安硕MSCI巴西ETF -0.50、道富SPDR彭博可转债ETF -0.48、华宝现金添益交易型货币市场基金-0.47 [61][64] - 全球股票ETF周度资金流向：流入84.22十亿美元、流出-32.25十亿美元、净流入51.97十亿美元 [63][64] - 全球债券ETF周度资金流向：流入10.47十亿美元、流出-5.47十亿美元、净流入5.00十亿美元 [65][66] - 债券ETF TOP 10净流入（十亿美元）：道富SPDR彭博1-3个月美国国库券ETF 0.90、iShares安硕20年期以上美国国债0.68、领航长期公司债ETF 0.66、iShares安硕iBoxx美元高收益公司债0.60、iShares安硕核心欧元公司债UCITS 0.56、领航中期公司债券ETF 0.36、iShares安硕摩根大通美元新兴市场0.35、iShares安硕iBoxx美元投资级公司0.34、iShares安硕7-10年国债ETF 0.34、先锋领航总体债券市场ETF 0.28 [66] - 债券ETF TOP 10净流出（十亿美元）：iShares安硕核心美国综合债券ETF -0.92、道富SPDR彭博可转债ETF -0.48、iShares安硕欧元高收益公司债UCITS -0.27、iShares安硕摩根大通美元新兴市场-0.20、iShares安硕TIPS债券ETF -0.08、安硕0-1年国债ETF -0.08、景顺高级贷款ETF -0.07、iShares安硕核心英国金边债券UCITS -0.06、iShares安硕优先股和收益证券ETF -0.06、Xtrackers II欧元区国债UCITS ETF -0.05 [66] - 自十一假期后，主力宽基指数ETF合计净流入约4280亿元，资金主要集中在沪深300、科创50、创业板指三类 [51