投资评级 - 报告维持妙可蓝多"推荐"评级 [2][7] - 当前价格为20.56元 [2] - 预计2026-2028年PE分别为32/22/17倍 [2][7] 核心观点 - 淡季延续双位数增长，收入表现符合预期，26Q1-3/26Q3收入同比+23.0%/12.4% [7] - 毛利优化明显，盈利持续改善，26Q3毛利率29.2%同比+1.0pct，归母净利率3.9%同比+0.8pct [7] - BC双轮驱动打开成长空间，B端形成"两油一酪"全品类优势并在一站式奶酪解决方案上取得五大渠道突破，C端奶酪棒多层次产品矩阵巩固份额并拓展成人即食及家庭餐桌场景 [7] - 预计2026-2028年营业收入分别为66.9/78.4/90.4亿元，同比+18.7%/+17.3%/+15.3%；归母净利润分别为3.3/4.8/6.0亿元，同比+174.7%/+46.3%/+26.1% [7] 事件与业绩表现 - 26年前三季度实现营业收入48.7亿元，同比+23.0%；归母净利润2.1亿元，同比+20.4%；扣非归母净利润1.5亿元，同比+28.2% [1] - 26Q3实现营业收入15.6亿元，同比+12.4%；归母净利润0.6亿元，同比+40.9%；扣非归母净利润0.3亿元，同比+89.1% [1] 分产品收入 - 26Q1-3奶酪/液态奶/其他产品收入分别为42.8/2.3/3.2亿元 [7] - 26Q3奶酪/液态奶/其他产品收入分别为13.9/0.7/0.9亿元 [7] - 前三季度公司落实各项经营举措、提升组织效能、完善深加工体系，持续推出原制奶酪系列产品，C端、B端业务同比均超20%增长 [7] 分渠道收入 - 26Q3经销/直营/供应链及贸易收入分别为11.6/2.6/1.3亿元，同比+19.0%/-6.4%/+1.3% [7] 分区域收入与经销商 - 26Q3北区/中区/南区收入分别为4.5/8.0/3.0亿元，同比-6.6%/+33.8%/-0.6% [7] - 截至26Q3末经销商数量达6485家，环比26Q2末净增152家 [7] 盈利能力分析 - 26Q3毛利率29.2%，同比+1.0pct，主因收入增长带来规模效应、核心奶酪业务占比提升与业务结构优化、供应链效率提升及经营策略优化推动成本下降 [7] - 26Q3四费率同比+0.06pct，其中销售/管理/研发/财务费用率同比+1.7/-1.6/+0.2/-0.3pct，销售费用率提升主因加强品牌投放和内容电商、全域营销的战略性投入 [7] - 26Q3归母净利率3.9%，同比+0.8pct；扣非归母净利率2.1%，同比+0.9pct [7] 盈利预测与财务指标 - 营业收入：2025A为56.33亿元（+16.3%），2026E为66.86亿元（+18.7%），2027E为78.39亿元（+17.3%），2028E为90.42亿元（+15.3%） [2][8] - 归母净利润：2025A为1.18亿元（+4.3%），2026E为3.26亿元（+174.7%），2027E为4.76亿元（+46.3%），2028E为6.01亿元（+26.1%） [2][8] - 每股收益：2025A为0.23元，2026E为0.64元，2027E为0.94元，2028E为1.18元 [2][8] - 毛利率：2025A为29.0%，2026E为29.1%，2027E为29.8%，2028E为30.3% [8] - 归母净利润率：2025A为2.1%，2026E为4.9%，2027E为6.1%，2028E为6.6% [8] - ROE：2025A为2.60%，2026E为6.68%，2027E为8.91%，2028E为10.10% [8] - 资产负债率：2025A为46.07%，2026E为45.85%，2027E为44.64%，2028E为43.12% [8] - 经营活动现金流：2025A为4.59亿元，2026E为4.53亿元，2027E为7.35亿元，2028E为8.67亿元 [8] - EV/EBITDA：2025A为21倍，2026E为17倍，2027E为13倍，2028E为11倍 [8]