报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1][4] 报告的核心观点 - 华润置地是行业领先的城市投资开发运营商，坚持“2+X”商业模式，IP综合实力全国领先，财务稳居绿档，融资成本低，资金优势明显，助力逆势扩张。虽行业销售承压，下调24 - 25年盈利预测，引入26年盈利预测，现价对应24年PE5.0X，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场数据 - 2024年3月26日收盘价24.85港币，恒生中国企业指数5,825，52周最高/最低价39.45/20.5港币，H股市值1,772亿港币，流通H股7,131百万股，汇率（人民币/港币）1.10 [2] 业绩情况 - 23年营业收入2,511亿元，同比+21.3%；归母净利润314亿元，同比+11.7%；核心净利润278亿元，同比+2.9%，经常性业务贡献34.4%、同比+10.4pct；每股基本收益4.40元，同比+11.7% [4] - 地产结算收入2,121亿元，同比+20.4%；地产结算面积1,184万平，同比 - 4.0% [4] - 毛利率、归母净利率和核心净利率分别为25.2%、12.5%和11.1%，同比分别 - 1.1pct、 - 1.1pct和 - 2.0pct；地产结算毛利率20.7%，同比 - 2.3pct；三费费率为7.6%，同比+1.3pct，其中销售、管理、财务费率分别+0.7pct、+0.6pct、+0.0pct [4] - 投资收益23.6亿元，同比 - 42.5%；IP公允价值变动80.0亿元，同比+14.7% [4] - 23年末合同负债2,676亿元，同比+18.5%，覆盖23年地产结算收入1.26倍 [4] - 拟派发全年每股股息1.441元、同比+2.9%，对应分红比例（占比核心净利润）37%、同比持平，对应23A（3/26收盘价）股息率6.4% [4] 销售与拿地情况 - 23年销售金额3,070亿元，同比+1.9%；权益比例70%、同比+1pct；销售面积1,307万平，同比 - 8.3%；销售均价2.34万元/平，同比+11.1% [4] - 23年拿地面积1,325万平，同比+21.0%；拿地金额1,791亿元，同比+24.2%；拿地均价1.35万元/平，同比+2.6% [4] - 拿地/销售金额比和面积比分别为58%和101%，拿地/销售均价比58%，拿地聚焦北京等核心城市 [4] - 23年末开发销售型土储5,445万平，其中一二线占比73%，约68%土储货值由2021年及之后新获取项目构成；IP土储1,004万平，其中购物中心占比72% [4] 经营性收入情况 - 商场：23年末在手117座（23年新获取8座），已开业76座（23年新开业11座）、GRA960万平；已开业重奢商场数量12座、业内排名第一 [4] - 23年商场零售额1,639亿元，同比+44.2%，同店同比+31.2% [4] - 23年租管费178.5亿元，同比+29.7%；租售比12.2%、仍在低位；出租率96.5%；毛利率76%，同比+4.4pct；23年EBITDA回报率9.2%，同比+1.2pct [4] - 写字楼：23年租金20.6亿元，同比+10.2%；毛利率72.9%，同比+3.8pct；23年EBITDA回报率7.0%，同比+0.4pct；出租率81.8%、同比+2.6pct [4] - 酒店：23年收入23.2亿元，同比+66%；毛利率17.5%，同比+16.6pct；入住率63%，同比+21pct [4] - 23年IP租金合计222亿元，同比+30.6%；原计划2025E实现300亿租金，对应2023 - 25ECAGR16% [4] 财务状况 - 23年末处于三条红线绿档，剔预负债率58.4%，净负债率仅31.1%，现金短债比1.8倍 [4] - 有息负债2,323亿元，同比+5.2%；融资成本3.56%，同比 - 19bp；有息负债账期5.4年，处于行业高位 [4] - 非人民币净负债敞口占比为4.4%、同比 - 12.4pct，融资结构持续优化 [4] - 23年末已售未结金额2,842亿元，同比+14.0%，覆盖23年地产结算金额1.3倍 [4] 财务数据及盈利预测 |项目|2022|2023|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|207,061|251,137|271,731|288,206|304,823| |同比增长率（%）|(2.4)|21.3|8.2|6.1|5.8| |净利润（百万元）|28,092|31,365|32,341|34,053|37,487| |同比增长率（%）|(13.3)|11.7|3.1|5.3|10.1| |每股收益（元）|3.94|4.40|4.54|4.78|5.26| |净资产收益率（%）|11.5|11.8|11.3|11.0|11.2| |毛利率(%)|26.2|25.2|24.6|25.8|27.2| |市盈率（倍）|5.7|5.1|5.0|4.7|4.3| |市净率（倍）|0.4|0.4|0.4|0.3|0.3| [5]