市场洞察 - Marquee 市场洞察|市场|股票 股票——上涨尾部 旋⻛般的⼏个⽉ 从本届政府迄今为⽌的⾏动中可以清楚地看出，其⽬标并⾮推翻这艘巨轮，⽽是将其引向有利于 美国经济⻓远利益的⽅向，同时推动盟友和伙伴承担各⾃的责任，即分担责任，在解决全球安 全、稳定和⼈道主义援助等问题上发挥更⼤作⽤。这是为了减轻美国不成⽐例的负担，同时仍然 保持其在从军事到科技等多个领域的全球主导影响⼒。我知道——实现这⼀⽬标说起来容易做起 来难，但我们应该以开放的⼼态来审视和评估。 对于市场⽽⾔，我们知道政策的⾛向。我们已经从负⾯情绪和超卖的深渊中反弹。虽然经济显⽰ 出⼀些疲软迹象，但总体表现良好。仓位和情绪指标保持平衡，因此仍有重新冒险的空间。短期 内若没有重⼤冲击，⻛险倾向于股市进⼀步上涨。 标准普尔5⽉创下1990年以来最佳表现，跑赢新兴市场股票。"五⽉抛售，离场"的呼声就此终结 吧 资料来源：GIR。Glissman。2025年6⽉2⽇。过往业绩不代表未来业绩。 周期性股票与防御性股票的表现反映了美国实际GDP约2%的增⻓环境。⾼盛经济学家预计，未来 四个季度实际GDP增⻓率将达到约1%。 这⾥有两种可能的解释：1/ ...

本文档仅供上海信鱼私募基金管理有限公司18860455898研究使用，请勿外传 June 6, 2025 03:25 PM GMT Investor Presentation | Asia Pacific M Foundation Asia Summer School: Korea Reform Renaissance: What's Next in Structural Reform? Morgan Stanley Asia Limited Kathleen Oh Chief Korea/Taiwan Economist Kathleen.Oh@morganstanley.com +852 2848-7340 For important disclosures, refer to the Disclosure Section, located at the end of this report. 本文档仅供上海信鱼私募基金管理有限公司18860455898研究使用，请勿外传 M 2 Foundation 本文档仅供上海信鱼私募基金管理有限公司18860455898研究使用，请勿外传 M Morgan Sta ...

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 美元持续下滑，贬值趋势将持续，美国经济活动放缓和全球投资者偏好转变使欧元/美元预测上调 [13] - 欧元12个月预测从1.20上调至1.25，可考虑6个月期欧元1.25数字看涨期权 [13][14] - 新加坡因金融管理局可能进一步宽松，可通过期权做空新元名义有效汇率指数 [28] - 印度储备银行宽松周期可能结束，可做多2年期印度政府债券和印度卢比计价的SSA债券 [35][38] 根据相关目录分别总结 高盛周末报告 - 高盛思想领袖观点 - 亚当·克鲁克认为可建立结构性美元空头头寸的交易 [2] 美国财政风险如何影响美元 - 财政可持续性受投资者关注，美国庞大且持续的赤字受市场聚焦 [20] - 财政扩张对美元影响取决于经济周期和货币政策，美国净发行量增加通常对美元有利，但外国对美国资产吸收意愿下降可能改变这一情况 [22] - 美国财政风险定价对不同外汇交叉汇率有不同影响，收益率曲线陡峭化影响高收益货币，信用违约互换利差扩大影响周期性货币 [24] 新加坡 - 鉴于新加坡金融管理局可能进一步宽松，建议通过期权做空新元名义有效汇率指数，买入6个月SGDNEER代理看跌价差，零成本 [28] - 亚洲策略团队认为新元名义有效汇率指数区间扩大可能性低，做空该指数有吸引力，潜在催化剂为美元大幅反弹和短端利差减缓资金回流新元 [32] 印度储备银行回顾 - 印度储备银行宽松周期可能结束，本轮已下调政策利率100个基点，隔夜利率下降150个基点以上，立场转变信号结束宽松 [35] - 预计2025年下半年整体通胀率约3.5%，2026年年中可能升至约4.5%，实际政策利率约1%，印度储备银行可能不希望事前实际利率低于1% [35] - 建议做多2年期印度政府债券，目标收益率从5.8%调至5.5%；重点买入印度卢比计价的SSA债券，目标收益率下跌35个基点 [38][39] 欧元兑美元交易建议 - 6个月期欧元1.25数字看涨期权，带1.35复权敲出价，成本7.3%，最高支付倍数13.7倍，相比无复权敲出数字期权节省约30% [14] 韩元 - 可做空USDNJA的“A - 交易”，贸易紧张时美元兑人民币汇率稳定，使美元兑人民币和美元兑NJA汇率上涨区间截断，给亚洲国家企业和投资者带来风险 [4] 英镑 - 英镑兑美元有望升至1.45，英国相比G10同侪更高增长且通胀更高，终端利率可能比欧洲高100 - 200个基点，商业信心处于多月高点，主权债券市场有吸引力 [5] - 可买入6个月期英镑兑美元1.40看涨期权，目标价1.45，敲定价1.50，对冲1.50敲定价看涨期权蝶式价差，英镑波动率45个基点，最大杠杆约15倍 [6]

报告行业投资评级 - 股票评级为“Overweight”（增持），行业观点为“In-Line”（与大盘表现一致）[6] 报告的核心观点 - 金融风险和信贷周期触底，中国向创新驱动发展模式转型，贸易紧张局势缓和，支持香港市场情绪和交易量[44] - 政策转向优先产业升级，结构性压力可能消退 - IPO数量增加，宽松要求下的创新将推动市值和交易量增长 - 有利市场环境下，新收入举措可能带来更高收益贡献 - 内地和海外资金可能流入香港市场 根据相关目录分别进行总结 市场表现与趋势 - 年初至今香港资本市场交易活跃，截至2025年6月6日，日均成交额（ADV）达2400亿港元，1 - 5月IPO募资额同比增长超700%至780亿港元[2] - 预计交易活动将保持高位，受更多IPO、市场情绪高涨、资金流入和南向资金增加等因素驱动 - 金融系统周期触底，美国关税影响小于预期，支持ADV并降低市场波动性 驱动因素分析 - 金融系统经过10年风险控制和清理，回到规范发展模式，减少市场担忧，支持市场情绪和交易活动[10] - 中国向创新驱动发展模式转型，在AI、生物科技和新材料等领域取得突破，重新获得全球投资者信心[13] - 美国关税影响小于预期，贸易紧张局势缓和，减少全球不确定性，减轻对香港资本市场的担忧[14] 盈利预测与目标价调整 - 提高2025 - 2027年ADV假设，分别至2200亿、2400亿和2650亿港元，交易手续费和清算费预测相应增加[26] - 考虑1Q25保证金基金规模超预期和2Q25香港利率大幅下降，调整净投资收入预测，2025 - 2027年分别下降3.4%、6.3%和3.1%[27] - 提高EPS估计，2025 - 2027年分别增长9.4%、10.6%和7.0%，预计2025和2026年EPS同比增长20%和8%[27] - 价格目标从440港元提高13.6%至500港元，基于2026年EPS估计，市盈率为37.4倍，重申“Overweight”评级，潜在上涨空间约24%[4][31] 风险与回报分析 - 目标价基于概率加权，25%牛市情景、65%基础情景和10%熊市情景，反映金融风险触底后ADV和资金流入增加的预期[38] - 牛市情景下，2026年ADV为2800亿港元，市盈率40倍；基础情景下，2026年ADV为2400亿港元，市盈率35倍；熊市情景下，2026年ADV为1950亿港元，市盈率32倍[33][34][38] 财务摘要 - 2024 - 2027年，公司总收入、EBITDA、净利润和EPS预计均呈现增长趋势[57] - 盈利能力指标如ROE、ROA、毛利率和净利率等有望改善 - 效率指标如核心成本/收入比预计下降

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 上半年美国关税政策反复冲击商品市场风险偏好，一致预期演绎和定价较充分，后续或从预期转向现实，商品基本面易变因素带来预期差机会 [3][25] - 2025 年多数商品市场供应过剩，价格超跌后的成本反馈和溢价重估或成下半年市场变局 [6][54] - 各板块表现分化，能源、有色金属有望保持溢价，铁矿石、生猪等或向成本探底，农产品价格走势不一，贵金属有确定性溢价 [6][64][86][95] 各部分总结 关税冲击风险偏好，外部突变因素驱动商品价格共振 - 1 月商品价格反弹，驱动聚焦基本面变化，符合去年展望判断 [15] - 2 - 4 月美国关税政策反复成最大变数，驱动跨市套利交易，后“对等关税”超预期致商品市场抛售，大宗商品价格相关性指数波动中枢抬升 [15] - 4 月全球商品主动管理资金净流出 570 亿美元，为 2020 年 3 月以来最大单月净流出，四个板块资金同步流出；黄金 ETF 资金流入速度达疫情和冲突时期水平 [14] - 5 月关税降级缓解衰退风险，商品市场走出一致抛售，资金流向显示风险偏好改善，交易逻辑重回基本面 [14] 一致预期后的变局可能来自于商品基本面的易变因素 - 需求方面，虽衰退极端冲击概率下降，但下半年主要商品需求或边际放缓，国内工业金属和海外能源需求均面临压力 [25][31][34] - 关税政策上，美国钢铝关税加码落地，铜和农产品细则未敲定，工业金属和农产品市场供给韧性待考验 [25][37] - 地缘局势方面，美伊、美俄谈判进行，OPEC+增产周期开启，对能源供给影响待验证 [25][50] 多数过剩下的品种差异或取决于成本反馈和溢价重估 - 2025 年多数商品市场供应过剩，仅国内铝市场和美国天然气市场可能短缺 [6][54] - 有色金属和能源有望保持溢价，铜、铝受益于供给刚性和绿色需求，原油供应溢价重估机会来自 OPEC+政策和地缘局势；铁矿石和生猪现货溢价难保持；农产品中大豆成本折价或收窄，玉米或跌至成本线下 [6][54] 大宗商品市场各板块展望核心观点 能源：成本反馈与溢价重估 - 石油：今明两年或从供需紧平衡转向供应过剩，2025 年过剩约 89 万桶/天，2026 年或加深；布伦特油价底部支撑 60 美元/桶，合理区间 65 - 70 美元/桶，3Q25 或受益于季节性需求；长期看石油供给回归旧秩序趋势未变 [64][65] - 天然气：美国市场再平衡需气价抬升驱动复产，今明两年气价中枢或上移；欧洲市场补库需增加 LNG 进口，荷兰 TTF 气价淡季中枢有望企稳 10 - 12 美元/百万英热 [71] - 煤炭：价格持续走弱，核心因素是需求疲软，旺季煤价有望在当前位置平衡，但反转难，预计下半年秦港煤价 590 - 650 元/吨 [72] 黑色金属：弱补库下的再均衡 - 今年黑色系价格回落，铁元素消费增长稳健、库存健康，碳元素供给和库存压力大；预计粗钢平衡，铁矿宽松、焦煤过剩；铁矿价格有下行空间，目标价 90 美元/吨，焦煤磨底，钢材稳中偏弱 [73] 有色金属：供给瓶颈托底，需求制约高度 - 铜：矿端紧张，精铜产量增速向铜矿收敛，供给叙事有效提供底部支撑；需求进入淡季，库存累库，下半年价格在 9500 - 10500 美元/吨区间震荡 [78][80] - 铝：供应约束紧迫，2025 年供给增速 1.6%；需求边际走弱，出口受关税影响；预计铝价中枢 2500 - 2600 美元/吨 [82] 农产品：压力犹存，静待破局 - 全球农产品基本面矛盾不突出，价格见底但缺乏上涨驱动，中长期或开启上行周期；品种排序为大豆（偏多）＞棉花、玉米（震荡）＞棕榈油、白糖、生猪（偏弱） [86] - 大豆：关注新季单产和中美关税，单产或下调，价格震荡偏强，美盘区间 1000 - 1150 美分/蒲式耳 [88] - 生猪：2H25 供给压力大，猪价磨底，Q3 13.5 元/kg，Q4 14.5 元/kg [91] 贵金属：不确定性环境中的确定性溢价 - 美国关税政策是年初金价突破核心驱动，下半年关税影响转向基本面，单边趋势行情有压力 [95] - 考虑地缘局势和政策不确定性，黄金确定性溢价有望保留，上调 COMEX 金价区间至 3000 - 3300 美元/盎司 [97]

Nick Zheng, CFA +852-2978-1405 | nick.zheng@gs.com Goldman Sachs (Asia) L.L.C. 8 June 2025 | 9:00PM HKT China Machinery Field trip takeaways: domestic divergence driven by policy; exports and electrification in focus We visited machinery companies Sany Heavy, Volvo CE (VOLVb.ST, Buy on CL, Covered by our Europe industrials analyst Daniela Costa), Weichai Power, Sinotruk and Foton (600166.SS, Not Covered); and industry consultant Off-Highway Research (OHR), as part of our China Industrials trip together with ...

Asia | Asia Pacific Three Actionable Ideas M Idea June 8, 2025 10:00 PM GMT | As of June 3 | Absolute | Relative* | | --- | --- | --- | | No. of ideas | 1353 | | | Cumulative Outperformance (bps) | 6,831 | | | Avg holding period total return | 3.0% | 1.5% | | Avg 12M total return** | -1.9% | -0.2% | | | 1353 | | | No. of positive returns | 719 | 678 | | Hit ratio | 53% | 50% | Source: Morgan Stanley Research, DataStream Refinitiv, Bloomberg. Performance data as at Jun 3, 2025. Cumulative outperformance: aga ...

报告行业投资评级 - 维持对Chenbro、Auras和E Ink的买入评级 [2] 报告的核心观点 - 看好ASIC AI服务器和电子纸推动行业增长，但外汇影响2025年第二季度业绩，宏观不确定性影响终端市场需求 [1] 各公司情况总结 Chenbro - 5月营收受外汇影响未达预期，新机架产品将支撑2025年第三季度营收 [4] - 预计6月营收与5月持平，2025年第三季度营收与第二季度相近 [4] - 因5月营收未达预期，下调2025 - 2027年净收入和营收预期，降低毛利率，提高运营费用率 [10] - 目标市盈率倍数升至15.1倍，目标价上调14.6%至新台币417.68元，维持买入评级 [14] Auras - 5月营收因外汇影响和生产基地多元化环比下降20%，预计6月营收与5月相近，2025年第二季度营收环比增长19% [23] - 预计2025年第三季度营收与第二季度相近，受液冷组件增加和从GPU AI服务器扩展到ASIC AI服务器推动 [26] - 考虑第一季度业绩和4 - 5月营收，调整2025 - 2027年净收入预期，提高液冷组件营收和运营费用率，毛利率基本不变 [29] - 目标市盈率倍数升至19.9倍，目标价上调13.5%至新台币825元，维持买入评级 [32] E Ink - 看好电子纸应用扩展、电子阅读器和电子笔记需求增长以及公司领先市场地位，但外汇影响5月营收，预计6月营收与5月相近，2025年第二季度营收环比增长15%，第三季度与第二季度相近 [42] - 电子阅读器和电子笔记市场增长，因宏观不确定性下调2025 - 2027年消费电子营收增长预期，预计彩色电子纸渗透率上升推动平均销售价格增长 [47] - 电子标签市场增长，预计公司物联网应用营收逐步恢复，利用率提高 [48] - 因营收降低和运营费用率提高，下调2025 - 2027年净收入预期，提高毛利率和运营费用率 [49] - 目标市盈率倍数为25倍，新目标价为新台币334元，维持买入评级 [53]

June 8, 2025 07:48 PM GMT China Market-Wise | Asia Pacific M Idea What Investors Are Saying – Mid-Year Outlook Feedback We see improved investor sentiment towards China through higher willingness to allocate and higher conviction in Tech/New Consumption despite a lackluster macro backdrop. Investors wonder why A-shares have underperformed Hong Kong and whether that will continue. We summarize the key discussion points with investors derived from marketing of our recent China Equity Strategy Mid-Year Outlook ...

8 June 2025 | 5:43PM HKT China FX/Rates Monitor: CNY Appreciation Bias Post Trade De-escalation (Chen/Suwanapruti) Our monitor tracks the latest developments and identifies key indicators for China FX and rates, including valuations/policy stance, technicals, flows, and fundamentals. Below we summarize our key takeaways on the China FX and rates markets. Andrew Tilton +852-2978-1802 | andrew.tilton@gs.com Goldman Sachs (Asia) L.L.C. Hui Shan +852-2978-6634 | hui.shan@gs.com Goldman Sachs (Asia) L.L.C. Danny ...