文章核心观点 - A股与港股比较或进入新范式，需考虑内资对港股定价影响力上升及投资者在两地市场决策更灵活自由等因素，短期AH价差有收窄空间、港股上涨弹性或好于A股，中期需观察估值和优势产业景气度变化 [2][39] 本轮港股跑赢A股市场的不同特征 - 2024年初以来AH溢价趋势性回落，恒生沪深股通AH溢价指数从2024年2月的161附近下行至130附近，本轮价差收敛主要集中在红利低波和信息技术板块 [5] - 历史上港股跑赢依赖“内部经济强，外部美元弱”，但2024年以来国内经济低通胀、企业盈利下滑，美联储降息慢、美元偏强，内外部环境对港股大幅跑赢解释力度有限 [6][8] 内资影响力上升成为影响A股与港股比较的重要结构性因素 - 近年内资对A股及港股影响力进一步提升，外资影响边际略减弱，境外资金在A股持股市值从2021年末的3.9万亿元降至2024年底的2.9万亿元，持股占比从10%降至7.5%，海外主动基金对港股低配约1.1个百分点 [11] - 同期南向资金持续加大港股配置力度，2024年成交净买入7440亿元创历史新高，2025年前两月净流入2615亿元，交易额占港股主板平均突破30%，持股占比达10.9%，主动型公募基金对港股配置比例从2024年初的8.3%提升至12.7%，配置偏好为高股息红利资产和“软创新”等稀缺板块 [13] - 被动资金和个人投资者再度活跃成为A股重要增量资金来源，主动偏股型基金占A股自由流通市值从7.9%降至4.9%，股票ETF规模扩张，个人投资者入市积极性上升，两融交易活跃，融资余额相比去年9月低点增长超5000亿元 [19] 资金面结构变化的原因 - 港股“软创新”行业占比较高，龙头公司受益AI产业趋势，港股“软创新”行业恒生指数权重占比达32.5%，2024年四季度主动偏股型公募对稀缺产业龙头配置占比达61.7% [21] - 从估值和股东回报角度，港股具备吸引力，当前恒生指数与沪深300市盈率TTM分别为10.0x和12.6x，港股红利标的股息率高出A股1.7个百分点，科技龙头ROE高于10%且估值有吸引力，还积极开展股票回购 [23] - 制度层面不断优化有利于资金南下，如互联互通ETF、港币 - 人民币双柜台模式、扩大沪深港通标的范围、优化“A+H”上市规则等 [26] - 内资对港股影响力上升对冲主动外资阶段性流出影响，当前恒生指数与标普500相关系数降至2000年以来最低，与沪深300相关性处于历史高位 [28] 未来A股和港股之间比较的新变化 - 外部因素对港股影响仍大于A股，但外部因素平稳时港股对内资配置吸引力提升 [31] - AH溢价水平仍有望趋势性收窄，重视港股红利、科技和高价差板块的价差收敛机会 [32] - A股定价相比以往需更多考虑投资者结构变化，个人投资者入市使主动型机构持股占比阶段性下降，换手率中枢抬升 [35] - 港股定价相比以往可能需更多考虑预期因素，节奏变化频率或上升 [38] - 当前外资对中国市场整体偏低配，未来需关注外资回流潜力对两地市场的差异影响 [38]