数据角度：降息幅度下修影响经济回升节奏与幅度，上半年美国PMI指数进一步扩张或受阻。 当 前制造业需求整体偏强震荡，暂未呈现趋势性回升的迹象。新订单与未完成订单高频数据并未出 现趋势性改观迹象。参考上世纪9 0年代，降息进程阶段性暂停特别是随后小幅加息，供需两端出 现的回暖迹象并未持续。我们预计随后美联储或仍采用边走边看的策略，但降息概率在下降。当 前政策利率仍高于中性利率，降息进程放缓背景下PMI指数进一步扩张或受阻。 利差角度：上半年美债利差或稳中趋弱，暗示美国PMI存在小幅压力 。一方面，美联储降息预期 的不断下修压缩短端利率下行幅度；另一方面，长端利率的高位回落或令美债利差收窄，不过幅 度相对有限。利差回落作用下PMI读数或小幅回落，预计在荣枯线附近特别是下端波动。当前市 场对于2 0 2 5年四个季度美国实际GDP同比读数分别为2 . 5%、2 . 2%、2 . 0%和1 . 9%（彭博一致预 期）。 出口角度：出口先导指标已经出现回落，"抢外贸"活动或阶段性告一段落。 从韩国出口、费城半 导体指数、美东航线等先导性指标出现回落趋势来看，美国PMI或在上半年亦存在回落压力。自 2 0 2 4年二季度 ...