文章核心观点 蔚来2024年第四季度财报不及预期，2025年一季度指引也表现平平，销量增长乏力、汽车毛利率下滑、经营和净利润亏损加大等问题凸显，公司存在供应链管理和控费能力等根本问题，但已开始降本增效改革，预计二季度报表体现成果，不过改革成效和销量目标完成情况仍存疑[4][10]。 各部分总结 汽车收入与毛利率情况 - 汽车收入低于市场预期，本季度汽车收入175亿，与市场预期差近6.8亿，原因是卖车单价下行幅度超预期，从27万元环比下滑3万元至24万元，市场预期为25万元左右，或因实际促销折扣力度增加[1]。 - 汽车毛利率勉强符合市场预期，四季度卖车毛利率13.1%，但不及蔚来上季度指引的15%，反映出降本力度不够和供应链管理问题[1][2]。 - 单车经济方面，四季度单车均价24万元，受车型结构（乐道L60占比从1.3%增至36.8%）和实际卖车优惠加大（展车优惠、复购补贴等）影响下行；单车成本20.9万元，降本不及预期；单车毛利从3.5万元下滑到3.1万元[15][16][19]。 2025年一季度指引情况 - 销量指引平平，一季度销量指引4.1 - 4.3万辆，隐含3月销量1.39 - 1.59万辆，环比2月仅增长753 - 2753辆，预计仅能贴着下限走，乐道品牌受产能瓶颈和市场竞争影响失利[20][21][22]。 - 收入指引隐含单价勉强符合预期，一季度收入指引123.7 - 128.6亿元，隐含汽车销售单价24.7万元，但汽车毛利率会继续环比下行，因一季度销量低迷、规模效应差[2][24]。 整体收入与毛利率情况 - 收入端不及预期，四季度整体收入197亿，低于市场预期201亿，主要因汽车业务单价下滑；其他业务收入22.3亿，超预期，源于技术研发服务收入增加等[27]。 - 整体毛利率略超预期，为11.7%，超市场预期11%，由其他业务毛利转正带动，其他业务毛利率1.1%，大超预期负9.1%，但电力服务亏损未显著收窄[27]。 三费与利润情况 - 三费高增，本季度三费近85亿，环比增加11亿，销售费用上升最多[30]。 - 研发费用36.4亿，基本与市场预期持平，用于新车型研发和补齐智能驾驶短板，但效率不高，2025年指引每季度30亿左右[30]。 - 销售和行政费用48.8亿，超市场预期4.7亿，用于乐道销售网络建设和营销活动，但未换来销量增长，市场不认可高增费用[31][32]。 - 经营利润和净利润不及市场预期，经营利润因销管费用高增miss预期，净利润四季度 - 71亿，大幅低于预期 - 58亿，非经常性收入和利息与投资收益使亏损加剧[3][33]。 改革举措情况 - 落实CBU机制，衡量单元投入产出比[6]。 - 加强供应链管理，总裁李斌参与，通过压降供应商、走向平台化降本，如单车线缆等成本降低、自研芯片降低成本，2024年物料清单成本降10%[6]。 - 开启裁员行动，2024年Q4人员精简约10%（深圳达50%），新任销售负责人组建突击队淘汰重复岗位，一季度开始采取提升团队效率等控费行动[7]。 - 坚持换电，借助换电合作伙伴资源，推出相关计划，控制换电站CapEx投入[8]。 销量目标与预期情况 - 蔚来2025年销量目标44万辆，乐道品牌贡献22万辆（乐道L60预计交付18万辆），NIO主品牌增长10%至22.3万辆，但目前来看完成难度大[9]。 - 市场预期销量37万辆，隐含卖车P/S倍数0.8倍；海豚君预计30万辆，隐含倍数1倍左右，预计二季度改革成果体现在报表，5566改款上市或带动销量回升和估值拐点，但可持续性存疑[9][10]。