文章核心观点 - 文章核心观点认为，市场对泡泡玛特的看空逻辑（如IP依赖单一热度、稀缺性丧失导致价值崩盘）存在误区，公司股价的剧烈波动更多是市场情绪、流动性及估值变化所致，而非其商业模式或IP运营能力的根本性问题 [10][20][26][31] - 文章指出，泡泡玛特的IP商业价值与舆论热度并不完全绑定，其增长模式在于服务好核心受众并持续孵化新IP，而非依赖短期的社交热度 [20][37][41] - 文章强调，代际消费观念差异导致市场对泡泡玛特的评价经常脱离商业框架，其代表的情绪价值消费是新一代消费者的特征 [46] 市场表现与股价波动 - 2025年8月发布半年报后，公司市值突破4500亿港元创历史新高，随后在4个月内股价回撤44%，市值蒸发2000亿港元 [7][9] - 股价下跌的导火索被认为是Labubu系列在二手市场溢价骤降，例如隐藏款“本我”二手价从最高5000元回落至9月初的700-800元区间 [31] - 公司历史上经历过类似剧烈波动，2020年底上市后市值冲上1300亿港元，随后至2022年9月跌至128亿港元谷底，市值蒸发近90% [21] - 2025年港股市场情绪高涨时，泡泡玛特股价曾翻倍，但年中后与蜜雪冰城、老铺黄金等“新消费三姐妹”一同走出倒“V”走势 [24] 看空方的核心论点与反驳 - 看空方（如德意志银行、伯恩斯坦）的核心依据是公司激进扩产导致产品“稀缺性丧失”，消费者失去新鲜感，门店交易额无法维持 [9] - 伯恩斯坦在近130页的研报中将泡泡玛特定性为“投机型IP”，认为其缺乏像Hello Kitty、芭比娃娃那样的“常青IP”内容支撑，热度过去后需求将消失 [10][33] - 伯恩斯坦提出三大问题：明星IP Labubu话题热度下滑；线上销售额“应该在下滑”；二手市场溢价下滑 [11] - 文章反驳认为“依赖Labubu”和“IP过气”问题并不存在，指出Labubu（THE MONSTERS系列）上半年收入占比为34.7%，并未挤压其他IP增长 [11][14] - 以最老IP Molly为例，其销售额从2017年的4000万元增长至2024年的20亿元水平，证明IP商业价值在舆论热度消退后仍能持续增长 [14] - 新IP CRYBABY的增长趋势甚至比THE MONSTERS系列更好 [15] - 文章认为潮玩IP运营的关键在于服务好留存的核心受众，做大产品纵深和复购，而非持续扩大消费群体 [20] 公司商业模式与IP运营分析 - 市场已基本接受泡泡玛特是一家“IP运营公司”而非“IP产品/潮玩零售公司”，这是其与名创优品、卡游等零售公司的核心差异 [32] - 公司IP分为自有、独家（分地区）、授权三大类，模式是通过自有和独家IP“吸引”消费者，而非依靠渠道“接近”消费者 [32] - 名创优品门店数量是泡泡玛特的13.8倍，但收入只有泡泡玛特的1.3倍，印证了其IP运营模式的效率 [32] - 针对IP缺乏“内容支撑”的质疑，文章以Hello Kitty（无内容但常青逾50年）、宝可梦（故事简单但商业价值巨大）为例，说明“内容”与“IP商业价值及生命周期”无必然联系 [37][41] - 公司经营思路是不断发掘有商业潜力的新IP，通过运营筛选出对应消费群体并长期稳定运营，关键观测指标是能否“持续孵化10亿级销售额的新IP” [41] - 在THE MONSTERS成功后，SKULLPANDA和CRYBABY已迅速成长为10亿级IP，下一个潜力IP可能是HIRONO或星星人 [41] 公司经营与财务现状 - 2025年上半年财报显示，公司半年时间赚了去年一整年的利润，创始人曾表示感觉年营收达到300亿“很轻松” [7] - 2025年第三季度简报显示，收入同比增长245%-250% [14] - 相比2022年，公司的线上/线下渠道结构更加合理，海外增长持续，IP产品线分布和门店效率处于相对健康状态 [26] 股价下跌的深层原因分析 - 港股市场非常依赖流动性，流动性宽松时热门公司估值易透支，日本央行加息等“抽水”行为导致资金快速流出 [31] - 资本市场前期的吹捧将公司估值拉至高位，任何利空都会被高估值放大，急躁的资本只能观察到“排队”等表面现象 [31] - “产能释放-稀缺性下降-溢价消失”构成了市场下跌期间的主流叙事，但文章暗示这更多是情绪和交易层面的问题 [32] 行业与消费趋势背景 - 潮玩是高度细分的市场，同一公司不同IP的受众可能千差万别 [20] - 年轻一代消费者的特征是对设计、审美、文化等隐含溢价的认可，接受商品在实用性之外的附加值，潮玩完美贴合了“及时行乐”的观念 [46] - 代际消费观念冲突让对泡泡玛特的讨论经常脱离商业框架，变成一种道德层面的价值判断 [46]