报告行业投资评级 - 海外科技行业投资评级为“看好（维持）”[1] 报告核心观点 - 大模型领域，DeepSeek补齐视觉能力，Ox Alpha或成为短期Fable级模型市场增量[5] - AI云服务需求与推理算力需求持续增长，云计算高景气延续，国产大模型流量提升带动商业化变现能力提升[6] - 互联网领域关注AI商业化及应用场景拓展，token消耗量有望延续高速增长，推理需求有望带动云计算行业摆脱低价内卷[6] 大模型：DeepSeek补齐视觉能力，Ox Alpha或成为短期Fable级模型市场增量 DeepSeek：从文本模型向视觉与Agent链路补齐 - DeepSeek API文档列出实验性的V4-Flash-Vision-Exp，在V4-Flash基础上加入图片输入，图片按尺寸换算成token与文本token一并计费[5][13] - DeepSeek V4 Flash Vision Exp作为最新多模态Agent实验版本，在Agent综合能力上展现出明显迭代效果，部分指标逼近Opus 4.8第一梯队水平[5][14] - 文本Agent赛道：Terminal Bench 2.1达到83.9、Toolathlon-Verified来到75.9，代码工具调用、环境执行能力提升显著[14] - 多模态Agent场景：ApexBench取得36.5分，较旧版本26.2大幅跃升[14] - Chartography图表理解、ZeroBench多模态任务上得分已经追平甚至小幅超越Opus-4.8[14] - 模型仍存在短板，AutomationBench自动化任务得分依旧偏低，为25.7[15][16] - DeepSeek本轮核心增量是补齐视觉输入与Agent开发链路，形成V4产品线的多模态执行闭环[19] Ox Alpha：近日受到重视的匿名模型，或对Fable级Coding市场带来增量 - Ox Alpha模型上下文长度为1M，支持文本、图片和视频输入，以及工具调用、结构化输出和推理参数，当前显示为免费预览[20] - 开发者在DeepSWE子集上测试结果约为63%，讨论认为该模型已经接近顶级代码水平[20] - 若该模型可对标SOTA级Coding模型，预期或是当前Fable级模型市场的一个重要增量[20] - 截至8月22日，Ox Alpha以6.54T tokens排名第4，标记为新进入榜单，排名高于DeepSeek V4 Flash 0423、GPT-5.6 Luna、GLM 5.2等模型[21][23] - Ox Alpha的影响在于把测试门槛进一步压低，百万级上下文、图像/视频输入、工具调用与免费预览的组合会降低开发者测试成本[23] 周度数据更新 - 本周恒生指数上涨3.55%，在全球主要市场中涨幅居前[24] - 恒生科技本周上涨1.24%[24] - 本周港股通成交净额为流出98.91亿元，环比转负[31] - 头部活跃个股资金流向：阿里巴巴-W净流入37.1亿港元、中芯国际净流入19.8亿港元、智谱净流入14.5亿港元、快手-W净流入11.4亿港元[31][34] - 本周恒生沪港通AH溢价指数为120.96，环比有所下降，AH股溢价或已触底[34] - 本周OpenRouter的token调用量持续提升，国产模型DeepSeek V4 Flash、Hy3、MiMo-V2.5调用量位居前三[38] - 在ZenMux统计的Token市场份额中，国产AI占比接近60%，DeepSeek市场份额继续保持第一，占比为37.8%[38][44] 投资建议 - AI领域：云服务需求与推理算力需求持续增长，云计算高景气延续，国产大模型流量提升带动商业化变现能力提升[6][42] - AI智能体产业进入快速增长期，受益标的包括谷歌、亚马逊、智谱、minimax、Nebius、Coreweave、迅策、德适-B、金山云[6][42] - 互联网领域：关注AI商业化及应用场景拓展，随多模型能力持续提升、Agent技术与应用生态快速成熟，token消耗量有望延续高速增长[6][42] - 推理需求有望带动云计算行业摆脱低价内卷，供给端DRAM价格与产能紧约束，CPU、服务器等成本同步上行，共同推动云计算进入以AI算力溢价为核心的新阶段[6][42] - 国产AI芯片增长迅速，全球化出海有望由粗放扩张转向精细化盈利[6][42] - 推荐阿里巴巴-W、拼多多，百度集团-SW，受益标的腾讯控股[6][42]

报告公司投资评级 - 报告给予深信服“强推”评级，维持该评级[1] - 目标价为158元，当前价为120.60元[2] 报告核心观点 - 深信服2026年上半年云业务爆发驱动强势扭亏，AI双主线开启成长新周期[1] - 报告调整盈利预测，预计公司2026-2028年营业收入分别为97.54/113.63/129.49亿元，归母净利润为7.92/9.46/11.15亿元[6] 业绩表现总结 - 2026年上半年公司实现营业收入39.98亿元，同比增长32.85%[1] - 实现归母净利润2.31亿元，同比扭亏（2025H1为亏损2.28亿元）[1] - 实现扣非净利润1.79亿元，同比扭亏（2025H1为亏损2.59亿元）[1] - 云计算及AI基础设施业务收入22.12亿元，同比增长58.60%，收入占比上升至55.34%[6] - 网络安全业务收入15.87亿元，同比增长10.57%，重回增长轨道[6] - 云业务毛利率同比提升3.10个百分点至49.11%[6] - 三费（研发、销售、管理费用）合计仅同比增长5.16%，三费占营收比重同比减少16.34个百分点[6] 云业务与AI基础设施 - 深信服超融合产品在2026年一季度以19.2%、34.7%的市占率位居中国超融合整体市场及全栈超融合市场“双第一”[6] - 深信服成为全球企业替换VMware的优选中国品牌[6] - 统一存储产品持续聚焦高性能AI场景，实现快速增长[6] 安全业务与AI重构 - 深信服持续以AI重构安全业务，针对员工AI办公及企业统建AI应用两大场景，分别发布“安全使用办公终端AI方案”与“保护AI应用安全方案”[6] - AI安全平台深度集成大模型技术，钓鱼邮件检测率达98%，可替代80%的人工研判工作量[6] - 2026年8月，在国际权威基准测试CyberGym中，SangforAI评测成绩登顶全球第一[6] - 在AV-Comparatives 2026年度EDR检测能力验证测试中，深信服凭借NGES下一代端点安全产品，成为唯一通过测试的中国厂商[6] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年营业总收入分别为97.54/113.63/129.49亿元，对应增速21.3%/16.5%/13.9%[6] - 预计2026-2028年归母净利润分别为7.92/9.46/11.15亿元，同比分别为101.6%/19.4%/17.9%[6] - 预计2026-2028年每股盈利（EPS）分别为1.84/2.19/2.58元[1] - 预计2026-2028年市盈率（PE）分别为66/55/47倍[1] - 预计2026-2028年市净率（PB）分别为5.0/4.6/4.2倍[1] - 报告给予公司2026年7x PS，对应目标价158元[6]