报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 在信用债“资产荒”、利率低位震荡且资本利得博弈难度加大背景下 建议关注高票息资产稳健收益价值 如城投债中的天津城建等主体、产业债中的晋能电力等主体、银行二级资本债中的广发银行等主体以及其他金融债中的平安人寿等主体 [4][48] 各部分内容总结 本周信用热点事件 - 交易商协会发布《关于进一步优化科技创新债券机制的通知》 明确支持科创称号范围、专利发行标准、分层分类管理募集资金用途等内容 主体范围扩容 明确专利型科创债标准 鼓励股权投资机构使用新机制 标志银行间市场科创债进入成熟发展阶段 [9][13] 一级市场 - 信用债净融资额 1243 亿元 环比增 1658 亿元 总发行量 2731 亿元 环比增 1992 亿元 总偿还量 1488 亿元 环比增 334 亿元 资产支持证券净融资额 -37 亿元 环比增 469 亿元 [14] - 分产品类型 城投债净融资额 547 亿元 环比增 780 亿元；产业债净融资额 638 亿元 环比增 639 亿元；金融债净融资额 59 亿元 环比增 239 亿元 [14] - 发行和兑付数量 城投债发行数量环比增 117 支 兑付数量环比增 9 支；产业债发行数量环比增 99 支 兑付数量环比增 17 支；金融债发行数量环比增 14 支 兑付数量环比增 1 支 [17] 二级市场 成交情况 - 成交量 信用债成交量环比增 5116 亿元 其中城投债 2568 亿元 环比增 1160 亿元；产业债 3649 亿元 环比增 1752 亿元；金融债 4749 亿元 环比增 2204 亿元；资产支持证券 162 亿元 环比增 87 亿元 [19] - 换手率 信用债换手率整体上行 城投债 1.64% 环比上行 0.74pct；产业债 1.84% 环比上行 0.88pct；金融债 3.03% 环比上行 1.41pct；资产支持证券 0.43% 环比上行 0.23pct [19] 收益率 - 不同评级不同期限信用债收益率均下行 10Y 下行幅度大 如 1Y AA、AAA -、AAA + 收益率分别下行 3BP 5Y 分别下行 4BP、3BP、3BP 10Y 分别下行 6BP、6BP、5BP [24] - 分品种 AA + 级 5Y 为例 产业债中非公开发行和可续期产业债分别下行 3BP 城投债下行 4BP 金融债中商业银行普通债和二级资本债分别下行 2BP 和 1BP 资产支持证券下行 3BP [26] 信用利差 - 总体 AA + 电子、纺织服装行业信用利差大幅走扩 分别走扩 20BP、13BP 其余行业评级信用利差波动不超 5BP [31] - 城投债 3Y 以内短端信用利差小幅走扩 3Y 以上中长端小幅压缩 如 0.5 - 1Y 走扩 3BP 5 - 10Y 压缩 2BP [35] - 产业债 长端信用利差明显压缩 其余期限波动不超 3BP 如 10Y AAA -、AA +、AA 私募和可续期产业债信用利差均压缩 6BP [41] - 银行资本债 不同期限银行二永债信用利差波动在 3BP 以内 如 1Y AAA -、AA + 二级资本债分别压缩 2BP、1BP [44] 本周债市舆情 杭州萧山经济技术开发区国有资产经营有限公司“萧经开优”和浙江杭州湾信息港高新建设开发有限公司“25 经开优”隐含评级调低 [45] 投资建议 - 公开市场逆回购到期 15250 亿元 央行开展 1616 亿元 全周净回笼 13634 亿元 [47] - 信用利差方面 AA + 电子、纺织服装行业大幅走扩 其余波动不超 5BP 城投债短端走扩、中长端压缩 产业债长端压缩 银行资本债波动在 3BP 以内 [47] - 建议关注高票息资产 如城投债、产业债、银行二级资本债和其他金融债相关主体 [48]

固定收益 - **核心观点：2月长债收益率可能再度下行5-10BP** 报告认为当前债市行情主要由配置盘驱动，交易盘参与较少，预计2月10年期国债收益率有望突破1.80%，走向1.75%，30年期国债活跃券或重回2.2%以下，1年期大行同业存单利率或降至1.55%以下，预计2026年10年期国债收益率在1.6%-1.9%区间震荡 [2][7][11][12] - **市场表现与驱动因素：配置盘驱动超长债反弹** 自1月中旬以来长债超跌反弹，截至2月6日，10年期及30年期国债收益率较1月7日高点下行了近10个基点，2026年1月1日至2月6日，险资净买入超长利率债1206亿元，城农商行净买入500亿元，同比分别多增554亿元及688亿元，而券商及基金合计净卖出超长利率债1086亿元 [2][7] - **银行配置行为：负债成本下行驱动拉长久期** 当前债券收益率曲线较为陡峭，城农商行负债成本虽大幅下行，但配置7年以内国债的利差较低，预计2026年一季度城农商行负债成本率不少降至1.6%以下，配置10年以上政府债券有较好的利差，负债成本下行将提升银行配置政府债券的动力 [2][7] - **宏观与政策环境：企业盈利增长慢，央行买债规模扩大** 2025年规模以上工业企业利润增速仅0.6%，2026年1月制造业PMI为49.3%，较上月下降0.8个百分点，经济供强需弱延续，2026年1月央行买入国债1000亿元，较上月增加500亿元，后续可能保持此力度，有望改善政府债券供需关系 [8][9] - **银行账簿利率风险指标调整：或小幅提升超长债持仓能力** 银行账簿利率风险计量中，利率冲击情形之一债券收益率曲线平行上行幅度假定由250BP调整至225BP，未来5-10年，人民币债券收益率平行变动幅度假定可能下调至150BP，这或将小幅提升银行自营超长债持仓能力 [10] - **信用债市场：交投氛围转弱，利差低位小幅走扩** 本周（报告发布当周）信用债成交量环比上周减少927亿元，AA商业贸易行业信用利差较上周走扩20BP，AA+钢铁行业信用利差较上周压缩16BP，城投债不同期限信用利差均有小幅走扩，产业债不同期限信用利差波动幅度均不超过5BP [2][14][15] - **银行资本债：利差仍有压缩空间** 2026年1月银行二永债收益率显著下行，3年期AAA-银行二级资本债、银行永续债、AA+城投债收益率1月分别较年初下行5.4BP、9.5BP、3.9BP，截至1月30日，3年期AAA-银行二级资本债超额利差处于2025年初以来的92%分位，利差或仍有持续压缩空间 [2][16][17] 交运（航运） - **核心观点：长锦商船重注VLCC，有望重塑油运定价逻辑** 韩国长锦商船计划将全部集装箱船以约25亿至30亿美元出售给地中海航运，并将资金集中投向VLCC领域，通过“二手收购+长租控制”快速扩张，其激进扩张提升行业集中度，有望重塑VLCC市场定价逻辑 [2][19][20] - **行业集中度提升：或成关键定价者** 长锦商船与合作伙伴实际控制的VLCC数量可能达到120至130艘，约占所有合规即期市场VLCC船队的25%，手握庞大且持续扩张的船队，有望在与货主的博弈中占据更多话语权，或成为VLCC市场的关键定价者 [20] - **中长期供给紧张：支撑市场景气度** 占当前VLCC船队33.8%的2006-2012年交付运力将从2026年开始陆续进入20年船龄，而未来每年交付量或仅能满足更新需要，这将导致VLCC市场面临持续供给不足的问题，运价有望中长期向好 [4][21] - **市场对供给敏感：历史案例显示高弹性** 2019年某主要油运公司遭制裁，潜在影响44艘VLCC（占全球7.5%），制裁后约两周，VLCC运价从3.5万美元/日暴涨至30万美元/日，显示市场对供给侧扰动高度敏感 [21] 家电 - **核心观点：地产有望逐步企稳，关注地产后周期估值修复** 报告认为家电行业内需及成本端承压，但当前股价或已充分反映短期风险，随着地产企稳迹象出现，白电等地产后周期板块有望迎来估值修复 [2][23] - **地产企稳迹象：内需压制项有望缓解** 经历了2022-2025年深度回调，国内商品房库存逐步去化，近期上海二手房成交量加速、一线城市二手房价格降幅缩窄，地产企稳迹象陆续出现，预计地产对内需的拖累效应有望逐步降低 [23] - **公司业绩表现：需求与竞争影响增速** 九号公司2025年预计归母净利润同比增长54.0%-70.6%；华宝新能预计同比下滑90.4%-93.5%，主要受北美市场竞争加剧影响；科沃斯预计同比增长110.9%-123.3% [24] - **投资建议：坚持杠铃策略，挖掘定价权提升机会** 2026年坚持红利+出海新产品的杠铃策略，建议关注三条主线：内销格局出清有望反转的公司（如极米科技、老板电器）；出海重新定义产品的公司（如九号公司、石头科技等）；保持成长的“质量红利”及低估值高股息公司（如美的集团、海尔智家） [2][25] 金属新材料（大宗金属） - **核心观点：库存累积，铜铝价格或迎来降波震荡** 报告认为在库存累积及高杠杆资金出清背景下，短期铜铝价格波动率将下降，或迎来高位震荡 [2][27] - **铜市场：短期高位震荡，中长期利好** 本周伦铜、沪铜、美铜涨跌幅分别为-4.02%、-3.45%、-1.33%，库存累积，伦铜库存环比增加4.74%至18.3万吨，沪铜库存环比增加6.83%至24.9万吨，中国有色金属工业协会研究将铜精矿纳入国家储备，或将利好铜中长期价格 [28] - **铝市场：短期降波震荡，中长期或出现短缺** 本周沪铝下跌7.74%至2.34万元/吨，伦铝下跌2.20%至3063美元/吨，国内电解铝现货库存环比增加6.91%至83.60万吨，国内电解铝运行产能接近天花板，而需求端在“铝代铜”及以旧换新政策下有望增长，今年或出现短缺格局 [29] - **锂市场：需求淡季不淡，锂价有望进入上行周期** 本周碳酸锂价格下跌16.20%至13.5万元/吨，但库存延续去库，SMM周度库存环比减少1.9%至10.55万吨，2026年1月智利碳酸锂出口至中国环比增加44.8%，在锂电需求增长超预期背景下，碳酸锂供需迎来反转，锂价有望进入上行周期 [30] - **钴市场：原料偏紧格局未变，关注节后补库** 刚果（金）钴出口配额制延续至2026年3月底，预计国内原料在3月后陆续到港，钴原料结构性偏紧逻辑不变，钴价有望延续上涨 [31] 新消费 - **核心观点：服务消费或迎机会，美妆头部格局稳定** 报告预计服务消费政策加码将带动出行链蓬勃发展，同时天猫美妆头部阵营或已进入稳定期 [2][33][34] - **黄山旅游：拟投资5.3亿元建设酒店项目** 公司拟投资约5.3亿元建设黄山酒店项目，建设周期24个月，静态投资回收期16.14年，旨在丰富高端酒店产品供给，2025年黄山风景区主景区接待游客516.8万人次，同比增长4.99%，首次突破500万大关 [33] - **美妆销售：2025年1月天猫美妆销售额同比增长24%** 其中美容护肤/美体/精油类目销售额同比增长27.5%，彩妆/香水/美妆工具类目同比增长15.6%，欧莱雅与珀莱雅连续三个月稳居榜单前二，头部阵营或已进入稳定期，新品牌流量驱动窗口期收窄 [34] 金属新材料（小金属） - **核心观点：供给紧缺格局加剧，钨&稀土价格持续新高** 报告指出钨、稀土等小金属因供给收缩等因素价格持续走强 [2][37][38] - **稀土：氧化镨钕突破阶段新高** 近两周氧化镨钕上涨12.64%至75.75万元/吨，供给持续紧缺，下游磁材企业由刚需采购转为备货采购，包钢股份和北方稀土一季度稀土精矿交易价格环比上涨2.4% [37] - **钨：价格持续创历史新高** 近两周黑钨精矿价格上涨25.19%至67.10万元/吨，仲钨酸铵价格上涨24.68%至98.50万元/吨，矿山安全环保管控严格导致供应紧张，部分企业一月长单价进一步上调 [38] - **钼：成本支撑及供需矛盾转好，价格止跌反弹** 近两周钼精矿价格上涨2.48%至4135元/吨度，钼铁价格上涨3.48%至26.75万元/吨，国际氧化钼止跌企稳提振市场情绪 [38] - **锡与锑：锡价调整显著，锑价震荡反弹** 近两周SHFE锡下跌16.89%至35.70万元/吨，受宏观交易因素冲击，锑锭价格近两周上涨2.49%至16.45万元/吨，等待出口数据支撑 [39][40] 北交所 - **核心观点：北证50指数将迎成份股调整，关注基本面扎实标的** 报告指出3月北证50指数将进行2026年首次成份股调整，短期或引波动，长期应关注基本面 [5][42] - **指数调整预测：三家公司可能调入，三家公司可能调出** 预估天工股份、广信科技和基康技术3家公司调入，阿为特、纬达光电和机科股份3家公司可能被调出，指数调整短期或导致指数基金被动卖出引发股价波动 [5][42] - **市场表现与展望：关注持股过节价值及中长期主线** 截至2月6日，北交所已有9家公司披露2025年业绩快报，其中3家企业营收、净利润等三项指标均超20%增长，建议关注具备真实成长逻辑的科技、高端制造核心主线，以及大消费产业链相关标的 [5][43] - **估值与流动性：北证A股PE回落至46.93X** 本周北证A股市盈率由47.58X回落至46.93X，日均换手率3.89%，科创板、创业板PE也有所回落 [44]