CSP厂商近况更新纪要关键要点总结 一、涉及行业与公司 - **行业**：云计算服务（CSP）、AI基础设施、广告科技、企业软件 - **公司**：微软（Azure、Copilot、Microsoft 365）、Meta（MUSE、广告业务）、谷歌（谷歌云、TPU、搜索、YouTube）、亚马逊（AWS、Bedrock）、博通、OpenAI、Anthropic、CoreWeave、Nebius、SpaceX[1][3][4] 二、核心观点与论据 （一）市场关注焦点转移：从供给侧转向需求侧 - 市场关注点已从2025年高度关注capex是否上修，转向当前更关心云业务增长、AI对主营业务的拉动效果以及新商业化变现模式[3] - 市场对需求来源及投资回报率中的回报项更为关切[3] （二）2026Q3四大核心预期 - 尽管Anthropic第三季度模型ARR增速有所放缓，几大云服务提供商业务预计将继续保持加速增长态势[3] - AI对主营业务的拉动作用将进一步显现，如微软Copilot付费席位延续良好增长趋势[3] - 2026年全年capex预计不会出现重大超预期，可能仅小幅上修或收窄指引区间，市场更期待2027年capex展望[3] - 各CSP厂商陆续推出传统定价范式难以衡量的新业务（谷歌TPU、Meta MUSE），市场期待业绩发布会提供更详细数据以便合理估值[3][4] （三）微软 **Azure云业务** - 上一季度Azure增速为43%，公司本季度指引为45%；按新收入构成口径，上一季度实际增速约为42%[6] - 市场预期本季度实际增速达46%-47%，高于调整后指引两到三个百分点[1][6] - 乐观预期基于两个因素：GPU服务器从采购到上架的周转效率提升、算力持续释放；OpenAI第三季度明显加速，直接带动微软云业务增长[6] - 展望年底，Azure加速态势有望持续，增速可能达48%，部分乐观预期接近50%[6] **Copilot业务** - 上一季度新增1,000万付费用户，远超500万预期；本季度预计延续强劲增长势头[6] - 上一季度超预期增长归因于5月大规模产品升级：引入CoWorker模式、模型层面多元化（除GPT外可使用Anthropic模型）、通过WorkIQ整合邮件/Teams/Office套件上下文信息[6] - 本季度新增Copilot付费用户数预计接近1,000万，例如800万或900万水平；预计到2026年底付费用户总数可能达7,100万[7] **Microsoft 365业务** - 市场预测本季度增速为17%，接下来三个季度（2027Q1、Q2、Q3）呈现加速增长态势，到2027年底增速有望超过20%[7] - 该业务过去长期在13%-14%区间波动，若增速达20%可认为主要由AI驱动，反映AI在泛白领工作场景中的落地情况[7] - 增长驱动因素包括Copilot持续增长、2026年7月价格上调以及新付费套餐推出[7] **2027财年Capex** - 市场普遍预期约为2,200亿美元，期待本季度给出明确指引[2][7] - 具体数字重要性有限：微软已明确2027财年自由现金流将为正，基本将Capex上限框定在2,200亿至2,400亿美元之间[7] - 微软正通过算力租赁增加灵活性，已成为CoreWeave和Nebius等重要客户，并有传闻正与SpaceX洽谈算力租赁事宜[7] - 评估微软总算力需求需结合自身Capex投入与算力租赁需求量[8] （四）Meta **2026Q3业绩预期** - 市场普遍预计营收同比增长24%-25%，广告业务增速预计在23%-24%，与公司指引上限基本一致[1][4] - 预计Meta会再次强调AI对广告业务的提效作用，为广告转化率带来1到2个百分点提升[1][4] **Capex** - 上一季度给出的2026年全年指引区间为1,350亿至1,450亿美元[4] - 市场预计本季度可能小幅上修，例如将指引下限从1,300亿美元上调至1,350亿美元，但上限1,450亿美元变动可能性不大，全年capex预期仍维持在1,400亿美元左右[4] - 2027年capex更受关注：卖方一致预期约2,000亿美元，买方预期更高，在2,500亿至2,700亿美元之间，意味着相较2026年将有70%-80%增长[1][4] **MUSE新业务** - 自9月下旬发布以来，许多机构已对其日活、付费率及市场空间进行测算，但关键假设（用户数、留存率、月活、付费率、支撑服务成本等）仍不清晰[4] - 市场迫切期待Meta披露MUSE详细经营数据，并阐明Personal Agent（个人智能体）的长期发展方向、能解决的问题及潜在需求创造能力[4] - 若Meta能给出令人振奋的阐述，将提振自身并对整个AI产业产生重要影响，尤其在C端商业化路径尚不明朗背景下，可能为AI在C端变现前景提供更清晰指引[5] （五）谷歌 **谷歌云增速分歧** - 卖方一致预期增长率为90%，买方预期已普遍上修至110%左右，部分预测甚至高达140%以上[1][9] - 分歧核心在于TPU业务收入确认：市场可通过博通指引推算TPU出货量（博通指引2026年向Anthropic交付1吉瓦、2027年交付5吉瓦、2028年交付10吉瓦），但对每吉瓦TPU销售价格尚不明确[9] - 较低估算与博通数字一致，约为每吉瓦120亿至130亿美元；较高估算为谷歌云保留30%-40%毛利率，将价格定在每吉瓦200亿美元以上[9] - 单吉瓦价格差异对谷歌云收入和利润率影响巨大，市场迫切希望谷歌披露TPU销售模式及经济性[9] **传统云业务担忧** - 传统核心云业务主要由AI server需求和GCP平台销售token（Gemini模型占比较大）驱动[9] - 2026年第三季度AI server增速放缓，且Gemini 1.5直到10月才发布，导致其模型在第三季度竞争力相对较弱[9] - 谷歌前两个季度未提供传统云与TPU业务明确拆分，若本季度依然如此，可通过观察云业务整体利润率推断内部结构；通常TPU利润率相对较低，利润率变化趋势有助于推算传统云业务与TPU业务各自增长情况[10] **搜索与YouTube** - 市场普遍认为谷歌搜索业务和YouTube业务面临压力，预计本季度同比增速分别放缓至14%左右和11%-12%[1][10] **Capex** - 2026年Capex市场分歧不大，普遍认为公司不会对之前指引做过多调整[11] - 2027年预期差异较大：卖方一致预期约3,000亿美元，买方预期已上修至3,500亿美元以上[2][11] - 市场关注焦点是谷歌是否会就2027年Capex给出偏定性或定量指引[11] （六）亚马逊AWS **增速预期** - 市场普遍预期AWS本季度维持加速增长态势，增速从上季度的37%加速至41%-42%[1][11] **AI ARR增长斜率（更重要观察指标）** - 亚马逊从2026年第二季度开始披露AI收入年度经常性收入，由150亿美元增长至第三季度的250亿美元，市场预期本季度可能达400亿美元[11] - 若达400亿美元，则增长斜率与上一季度持平[11] - 考虑到亚马逊AI业务最大客户Anthropic第三季度增速有所放缓，如果亚马逊AI收入斜率保持不变，可能意味着客户基础正在多元化（例如OBI等客户采购量增加），或Bedrock平台上多模型混合采购模式表现良好[12] - 这将在一定程度上说明算力需求不仅限于少数几家大型模型公司，企业端需求也已开始增长，足以支撑云业务持续增长[12] **Capex** - 2026年Capex市场预期较为一致，认为将在2,200亿美元水平[13] - 2027年存在一定分歧，普遍预期在3,000多亿美元，但具体数字尚不明确；根据亚马逊过往风格，公司可能要到下个季度才会提供相关信息[2][13] 三、其他重要但可能被忽略的内容 - 微软收入构成口径发生微调，按新口径上一季度Azure实际增速约为42%（而非原口径43%），市场预期本季度46%-47%是相对于调整后指引高出两到三个百分点[6] - 微软5月产品升级中模型层面实现多元化，除GPT外还可使用Anthropic的模型，这一细节反映微软在模型供应上的开放策略[6] - 博通指引2026年向Anthropic交付1吉瓦TPU、2027年交付5吉瓦、2028年交付10吉瓦，该数据是市场推算谷歌TPU出货量的重要依据[9] - 谷歌Gemini 1.5直到10月才发布，导致第三季度模型竞争力相对较弱，这一时间节点对理解谷歌云传统业务增速放缓至关重要[9] - 亚马逊AI ARR从2026Q2的150亿美元增至Q3的250亿美元，市场预期Q4达400亿美元，该数据序列是判断企业端算力需求是否多元化的关键[11] - 微软与SpaceX洽谈算力租赁事宜目前仅为传闻，但反映CSP厂商通过租赁方式平抑资本开支灵活性的趋势[7]