市场行情与板块表现 - 2月4日上午A股市场走势分化 上证指数盘中上涨0.38% [1] - 煤炭、石油石化、交通运输等板块涨幅靠前 通信、传媒板块跌幅居前 [1] - 消费电子板块个股表现分化 消费电子ETF（159732.SZ）下跌1.39% [1] 消费电子成分股具体表现 - 消费电子ETF部分成分股逆势上涨 水晶光电上涨4.43% 三环集团上涨3.94% 晶合集成上涨3.03% 京东方A上涨2.32% [1] - 消费电子ETF部分成分股表现不佳 信维通信下跌4.81% 东山精密下跌4.79% [1] 行业龙头业绩与市场观点 - 苹果公司2026财年第一财季业绩创历史新高 营收达1437.56亿美元同比增长16% 净利润420.97亿美元同比增长16% 每股收益2.84美元超出市场预期 [3] - 中国银河证券指出 在存储等零部件涨价背景下 苹果等高端手机销量韧性好于中低端品牌 建议聚焦苹果产业链 [3] - AI/AR眼镜品类在2026年预计仍将高速增长 建议关注产业链相关投资机会 [3] 相关金融产品概况 - 消费电子ETF（159732）跟踪国证消费电子指数 主要投资于业务涉及消费电子产业的50家A股上市公司 [3] - 该ETF行业主要分布于电子制造、半导体、光学光电子等市场关注度较高的主流板块 [3]

投资评级与核心观点 - 报告对舜宇光学维持“优于大市”评级，目标价为85.24港元，当前股价为60.00港元 [2][6] - 报告核心观点认为，尽管存在需求波动，但光学升级主线未改，公司2025年盈利预告远超预期，剔除一次性收益后核心盈利依然强劲 [1][3] 财务表现与预测 - 公司发布2025年盈利预告，预计归母净利润达45.89-47.24亿元人民币，同比增长70%-75%，显著高于彭博一致预期的35.39亿元人民币 [3] - 盈利超预期主因是股权转让换取歌尔光学股权产生的一次性投资收益约9.19亿元人民币 [3] - 剔除该一次性收益，预计2025年核心归母净利润为36.7-38.05亿元人民币，主要受益于智能手机摄像头规格高端化带来的产品组合改善、ASP及毛利率提升 [3] - 财务预测方面，预计2025-2027年营收分别为428.88亿、466.39亿、499.46亿元人民币，同比增长12%、9%、7% [11] - 预计2025-2027年归母净利润分别为46.31亿、42.29亿、45.84亿元人民币，同比增长67%、-9%、8% [11] - 预计毛利率将持续改善，从2024年的18.3%提升至2025-2027年的20.3%、21.3%、21.0% [2] - 预计净资产收益率将从2024年的11.3%提升至2025-2027年的15.9%、18.6%、16.9% [2] 智能手机业务分析 - 存储芯片涨价对智能手机行业需求构成压力，TrendForce预估2026年第一季度常规DRAM合约价季增90-95%，NAND Flash合约价季增55-60%，成本压力可能导致部分中低端手机摄像头规格缩减 [4] - 尽管如此，公司持续受益于旗舰及中高端智能手机摄像头规格升级趋势，包括可变光圈、潜望式摄像头等 [4] - 高附加值产品如6P及以上手机镜头、玻塑混合镜头、大像面模组及潜望式模组将继续驱动公司手机镜头和摄像模组的ASP与毛利率提升 [4] - 公司在北美大客户的份额有望进一步扩大，以应对行业周期性波动 [4] 汽车业务分析 - 智能驾驶趋势深化，单车摄像头搭载量持续提升，驱动公司车载镜头及模组业务高速增长 [5] - 2024年，全球新车平均摄像头搭载量约3.4颗，中国约4.1颗 [5] - 2025年，观察到高阶智能驾驶单车摄像头搭载量已达12颗 [5] - 随着公司在国内外市场拓展及激光雷达定点项目落地，车载业务有望提速增长 [5] XR及泛IoT业务分析 - 此前因VR产品更新周期放缓，公司XR业务收入相对持平 [5] - 2025年，公司在智能眼镜成像模组领域的市占率稳居全球首位，同时手持影像设备相关收入亦实现显著增长 [5] - 展望2026-2027年，AI/AR眼镜的强劲增长有望成为公司重要的新驱动力 [5] 估值与可比公司 - 报告调整了公司2025-2027年每股收益预测，分别为4.23元、3.86元、4.19元人民币 [6] - 基于2026年19.6倍市盈率，得出目标价85.24港元 [6] - 报告列出了可比公司估值，包括高伟电子、宇瞳光学、立讯精密、德赛西威等 [9]

行业现状与资本动态 - 2025年被广泛视为AI应用爆发和智能眼镜赛道升温的一年，行业呈现“百镜大战”的热闹局面，资本迅速涌入[2] - 然而，行业出现分水岭，出货量、渠道能力和技术积累成为关键，资本和资源正向少数头部公司集中[2] - 2026年初，头部AR眼镜厂商雷鸟创新获得新一轮融资，由中国移动、中国联通旗下基金联合投资，这是中国主流运营商首次共同投资该赛道[2] - 雷鸟创新此轮融资超募，金额是原计划的两到三倍，显示投资者热情高涨，但资金仍向头部聚拢[2] 公司市场地位与财务表现 - 根据Counterpoint数据，雷鸟创新在2025年第三季度全球AR智能眼镜市场份额达到24%，连续两个季度蝉联全球第一[3] - 公司2025年海外收入占比已超过30%，并预计2026年将超过50%，全球化是其重要发展战略[3] - 公司最新一轮的现金融资规模已经超过了10亿元人民币[7] - 公司有未来独立IPO的计划，但尚无具体时间表[25] 产品战略与技术路线 - 公司认为智能眼镜是“下一代手机”，需要相对独立，因此致力于开发全彩MicroLED显示并内置eSIM模块的AR眼镜一体机[5][9] - 在CES 2026期间，公司将展示首款eSIM AR眼镜，产品采用双目全彩显示方案[4] - 公司选择“重”技术路线，包括全彩MicroLED光波导显示、低功耗系统架构、AI与空间计算的深度融合[9] - 公司当前重点攻克的技术方向包括：光学显示（追求无感显示和低功耗）、AI杀手级应用、空间计算算法以及基础体验优化（硬件、软件、电池、体积重量等）[30][31][32] 运营商合作与渠道拓展 - 运营商投资基于两方面考虑：战略上布局“下一代手机”赛道；业务上认为已到可与智能眼镜厂商开展合作的好时机[3] - 与运营商的业务合作是系统性的，包括共同开发产品（如eSIM、边缘算力布局）以及利用运营商庞大的用户体系和渠道进行推广[5] - 公司计划与运营商合作推出“充话费送眼镜”模式，借鉴过去智能手机的普及路径，以加速市场渗透[5][20] - 在渠道策略上，中国市场以线上为主，美国市场则线下为主（如沃尔玛、Best Buy等），公司将快速进入线下主流渠道[28] 行业发展阶段与竞争格局判断 - 公司CEO不认同2025年是智能眼镜爆发元年的观点，认为产品力未有本质突破，行业热闹但对体验标准关注不足[5] - 公司判断2026年才是智能眼镜的元年（产品达到用户体验标准），2027、2028年才是行业的“iPhone时刻”[6][13] - 将行业发展分为三阶段：1) “iPhone时刻”前，玩家众多，核心是做出“下一代iPhone”；2) “iPhone”到“iPhone 4”的过程，产品从革命性定义变为大众产品；3) “iPhone4时刻”后，存活玩家展开全面竞争[6][15] - 当前（第一阶段）竞争的核心逻辑是看谁有决心和足够资源（钱、人）率先做出标杆产品[7][16] AI战略与生态建设 - 公司将打造杀手级应用（Killer APP）视为最重要的事情，目前已经到了“准备好、快要上线”的阶段[10][35] - 2025年公司与阿里云达成战略合作，阿里云通义大模型为其AI眼镜提供独家定制的AI技术支持[9] - 公司认为智能眼镜是原生AI设备，是AI的最佳载体之一，没有手机生态的历史包袱，能在用户不看屏幕的时间里发挥价值[36] - 在应用生态建设上，认为当前进度较慢，核心是先做出足够好的产品（“iPhone”），生态自然会随之建立[40] 全球化市场策略 - 公司天生定位全球化，重点布局市场包括北美、欧洲、日韩、澳大利亚、中东和东南亚等[3] - 市场拓展核心策略是：先在中国、美国取得领先，再复制到其他市场，同时根据不同国家需求进行产品定制化和差异化营销[27] - 在营销上，中国侧重“种草”，海外则侧重品牌建设，例如计划2026年初在北美上线IP联名产品[27]

公司业务进展 - 三安光电在AI/AR眼镜领域的Micro LED产品正与国内外终端厂商配合进行方案优化 [1] - 公司Micro LED产品已从技术验证阶段迈向小批量验证阶段 [1]

投资评级 - 报告对天键股份的投资评级为“买入” [5][9] 核心观点 - 报告认为公司短期业绩因研发投入加大、政府补助减少及产能转移影响而承压，但长期看好其AI/AR眼镜新业务放量带来的增长潜力，故维持“买入”评级 [1][2][4][9] 财务业绩表现 - 2025年前三季度公司营收14.92亿元，同比下降11.05%；归母净利润为-0.09亿元，同比由盈转亏 [1] - 2025年第三季度单季营收5.97亿元，同比下降17.31%；归母净利润为-0.15亿元，同比由盈转亏 [2] - 2025年前三季度毛利率为13.03%，同比下降5.60个百分点；其中第三季度毛利率为12.18%，同比降7.12个百分点 [3] - 2025年前三季度期间费用率为13.25%，同比上升4.47个百分点，主要因研发费用率同比增加2.97个百分点至7.70% [2][3] 新兴业务发展 - 公司加速布局声光电一体化项目，产品线覆盖音频眼镜、AR眼镜和AI眼镜 [4] - AI智能眼镜采用旗舰级平台方案，配备1200万像素摄像头和5颗高性能麦克风并融入AI大模型能力 [4] - AR全彩眼镜采用全彩光波导与Micro LED光机方案，打造一体机解决方案 [4] - 公司智能眼镜年产能已超10万台，正积极与客户对接，产品放量后有望成为新业绩增长点 [4] 产能布局 - 公司拥有江西赣州、广东中山和马来西亚槟城三个制造基地，并正在泰国投资建设第二海外生产基地，以提升服务国际专业品牌客户的能力 [8] 盈利预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为20.05亿元、23.00亿元、26.77亿元，同比变化-10.0%、+14.7%、+16.4% [9] - 预计2025-2027年归母净利润分别为0.01亿元、0.68亿元、1.11亿元，同比变化-99.6%、+7014.7%、+64.3% [9] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为0.01元、0.41元、0.68元 [9] - 以2025年10月28日股价35.36元计算，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为6078.47倍、85.44倍、51.98倍 [9]

市场整体表现与宏观背景 - 特朗普宣布11月1日额外加征100%关税，但市场情绪相比4月7日的当日暴跌反应相对温和 [2] - 国庆后七个交易日，科创50及创业板指数较高点跌幅均超10%，科技板块短期风险集中 [2] - 上证指数九、十月份在3732至3900点区间箱体震荡，10月9日及15日曾两次突破3900点但均被拉回，主要受关税未落地及三季度财报未完全公布等不确定性影响 [4] - 家电企业展现出不同态势，供应链转移准备充分，四季度海外产能多数覆盖对美敞口，且三季度出口链环比改善趋势确立 [4] 白电板块 - 内销方面，2025年1-7月中国白电零售市场零售额达3160亿元，同比增长10.3%，零售量1.1亿台，同比增长10.9%，空调零售量5652万台同比激增16.7% [7] - 高基数效应显现，9月空调排产同比下跌12%，内销需求边际承压 [7] - 外销方面，美国加征关税后，2025年5月家电出口增速首次转负同比减少2.2%，Q4空调出口排产同比-5%，海外去库存压力仍存 [8] 黑电板块 - 海外进入大促前备货期，7月全球电视面板出货量同比+7.8%，8月同比+7.6%，中国品牌恢复采购为黑五、网一等购物季备货 [11] - 内销市场表现良好，7月彩电线上/线下销售额同比分别+3.39%/+13.61%，8月进一步提升至+8.49%/+25.74%，Mini LED产品保持50%以上零售额份额 [11] 清洁电器板块 - 7/8月线上扫地机销售额同比分别+54%/+88%，均价同比分别+4%/+12%；洗地机销售额同比分别+36%/+72%，均价同比分别+4%/+8%，呈现量价齐升 [14] - 科沃斯7/8月扫地机线上销量市占率均为第一（29%/27%），销售额同比均翻倍以上；石头科技销量市占率从19%提升至27%，销售额同比增速从59%加快至141% [14] - 添可洗地机保持龙头地位，7/8月销量市占率分别为35%/34%；石头洗地机快速放量，销量市占率从18%提升至23% [14] - 高景气度源于“以旧换新”政策、消费升级换新需求释放、三四线及农村市场渗透率提升以及AI与物联网技术推动产品智能化 [14] 投资布局维度 - 内销方面建议关注渗透率较低的偏刚需产品如清洁电器，行业渗透率提升将保障公司收入增速 [16] - 外销方面若对美关税扰动消除，具有产品力的自有品牌和海外产能布局完备的代工企业有望获得更好增速，部分代工企业3Q2025开始海外产能放量 [16] - 家电企业可凭借制造能力和供应链向具身智能、液冷、AI/AR眼镜等领域横向拓展，打开第二成长曲线 [16]

产品发布与行业地位 - Meta在AI眼镜赛道处于定义者地位，其Ray-Ban产品是唯一完成从零到一阶段的产品 [1] - 公司在2025年MetaConnect大会上发布了量产版Orion，即Meta Ray-Ban Display，引发行业高度关注 [1][4] - 此次发布会还包括Oakley、Ray-Ban系列新品更新以及Quest生态新进展 [3] Meta Ray-Ban Display产品细节 - 产品采用右眼全彩单目显示屏设计，分辨率为600×600像素，提供20度视场角，刷新率90Hz，峰值亮度5000尼特 [7] - 搭载高通骁龙AR1 Gen 1芯片，算力与前代保持一致 [7] - 配备神经腕带，通过检测前臂肌肉电信号实现手势操作，支持如导航音乐、调节音量等进阶功能 [7] - 腕带未来将支持基于肌电的手写功能，现场演示输入速度达每分钟30个英文单词 [7][9] - 产品结合手势与显示能力，支持查看回复消息及首次实现AR眼镜实时视频通话 [9] - 提供黑色和沙色两款配色，自带可变色镜片，充电盒中20分钟可充电至50% [11] - 起售价为799美元，将于9月30日上市，价格与新款iPhone 17起售价一致 [11] - 新增实时对话字幕功能，可自动转录并实时翻译对话，适用于旅游场景 [12] - 公司在AR领域研究已超过10年，此次产品命名以Meta开头，彰显其里程碑意义 [4][14] Ray-Ban Meta三代更新 - 新款Ray-Ban Meta电池寿命为前代两倍 [17] - 超广角1200万像素摄像头支持最高3024×4032像素照片拍摄，视频录制支持1200p 60帧/秒、1440p 30帧/秒及3K 30帧/秒格式，最长录制时长升级至三分钟 [17] - 新增专注对话功能，可自动识别佩戴者处于对话中并暂停回复 [17] - 起售价为379美元，现已正式开售 [18] Oakley Meta Vanguard产品特性 - 新品定位高端运动AI眼镜，采用风镜式设计，摄像头中央布局，聚焦骑行、跑步、滑雪等场景 [20][22] - 硬件支持3K视频录制，视野达122°，支持慢动作、延迟摄影等功能，防护等级为IP67 [22] - 软件端整合佳明及Strava运动数据，支持如达到特定时速自动拍照剪辑视频等专业玩法 [23] - 起售价为499美元，今日开启预售，10月21日正式开售 [25] - 公司与红牛合作，由极限运动员使用产品录制第一人称视角视频，展示产品可靠性 [26] Quest生态内容进展 - 虽然没有发布Quest新品，但公司邀请导演詹姆斯·卡梅隆介绍3D内容新动向 [28] - 《阿凡达3：火与烬》将于12月18日上映，Quest用户可通过Horizon观看3D预告片，卡梅隆表示Quest亮度比电影院规格高一个数量级，视场角工作获赞赏 [30] - 卡梅隆公司正开发工具以简化3D内容制作流程，旨在推动3D内容普及 [30] 公司战略与愿景 - 随着Meta Ray-Ban Display发布，公司AI/AR眼镜产品线首次以完全体形态投向市场 [31] - 公司智能眼镜的首要目标是确保其首先是出色的眼镜，并在保持设计感方面表现良好 [31] - 公司在AR领域的终极目标是打造出色眼镜，赋予个人超级智慧，在现实基础上实现信息增强 [31]

公司业务进展 - Micro LED产品在AI/AR眼镜领域与国内外终端厂商配合方案优化 已从技术验证进入小批量验证阶段 [1] - 碳化硅光学衬底产品与AI/AR眼镜领域终端厂商及光学元件厂商紧密合作 已向多家客户实现小批量交付 [1] - 碳化硅产品光学参数持续优化 面型参数处于国际前列 [1] 技术发展定位 - 公司通过前瞻性布局成为业内少有的同时具备Micro LED与碳化硅研发制造能力的企业 [3] - 碳化硅光学镜片已通过国内外头部客户认证 [3] - AI/AR眼镜等领域的新应用将成为公司碳化硅业务新的增长极 [1] 行业角色规划 - 公司正与国内外终端厂商配合优化AI/AR眼镜方案 [1][3] - 未来可能提供从核心部件到解决方案的一站式服务 [3]

业务合作与拓展 - 公司将持续加强与国内外优质企业的深入合作 [1] - 公司加速推进AI/AR眼镜、数据中心与服务器、汽车智能驾驶、卫星通讯等诸多新兴应用领域的业务拓展及应用 [1] 碳化硅材料研发进展 - 公司持续推进碳化硅衬底在AI/AR眼镜、热沉散热等方向的应用 [1] - 热沉散热用碳化硅材料早已开始研发 目前处于送样阶段 [1]

Micro LED技术进展 - 公司Micro LED产品与国内外终端厂商配合进行方案优化 已从技术验证阶段进入小批量验证阶段[1] 碳化硅业务发展 - 碳化硅光学衬底产品与AI/AR眼镜领域的终端厂商及光学元件厂商紧密合作[1] - 已向多家客户实现小批量交付 目前正在优化光学参数[1] - AI/AR眼镜等新应用领域将成为碳化硅业务新增长点[1]