文章核心观点 - 嘉年华集团和挪威邮轮控股是全球邮轮行业复苏中两个被密切关注的标的 为投资者提供了不同的复苏路径和长期增长前景 [2] - 当前投资焦点已从行业是否复苏转向哪家公司能在周期下一阶段提供更优回报 核心关注点在于盈利可见性、杠杆率降低和收益驱动的增长 [3] - 综合比较 当前阶段嘉年华集团更具优势 因其复苏由盈利质量改善驱动 而挪威邮轮的势头虽真实但更依赖高执行力和高入住率 对定价和容错空间构成压力 [25][26] 嘉年华集团的投资亮点 - **创纪录的财务表现**：2025年收入 收益 营业利润和EBITDA均创历史新高 净利润超过30亿美元 同比增长约60% 投资回报率超过13% 为近二十年最高水平 [4] - **强劲的需求与可见性**：进入2026年时 北美和欧洲市场约三分之二的运力已按历史高价预订 2026和2027年的预订量近期创下纪录 客户订金达到历史最高水平 [5] - **需求韧性**：尽管消费者信心数据疲软 但预订势头依然强劲 表明邮轮需求比传统宏观指标所显示的更具韧性 支持了同船收益的持续增长 [6] - **改善的成本结构**：2025年单位成本增长低于预期 管理层预计扣除燃油后的标准化邮轮成本将以可控速度上升 2026年无新船交付 增量现金流将直接提升利润 [7] - **资产负债表显著好转**：债务已从峰值减少超过100亿美元 投资级杠杆率约为3.4倍 预计到2026年底净债务与EBITDA比率将降至3倍以下 已恢复股息并开启股票回购 [8] - **战略投资**：对私人目的地（如庆祝岛）的投资以及多元化的全球品牌组合 有助于在行业周期正常化过程中提升盈利和股东回报 [8] 挪威邮轮控股的投资亮点 - **强劲的运营势头**：公司第三季度收入 EBITDA和预订量均创纪录 入住率超过106% 预订量同比增长超过20% 需求遍及其当代 高端和奢华品牌 [11] - **航线策略调整**：有意识地向更短的加勒比海航线和增加家庭参与度转型 提高了船队利用率和盈利能力 预计2026年入住率将超过疫情前水平 [12] - **财务灵活性改善**：管理层重申去杠杆是首要任务 目标是在2026年将杠杆率降至4倍中段 近期再融资行动延长了债务期限并消除了有担保债务 降低了财务风险 [13] - **高端品牌表现**：旗下奢华品牌大洋邮轮和丽晶七海邮轮受益于强劲的高端旅行需求 新船和船队升级有望支持溢价定价和增量回报 [13] 财务数据与市场预期对比 - **嘉年华集团**：Zacks对2026财年的共识预期显示 销售额和每股收益将分别同比增长4.3%和12% 过去30天内2026财年的盈利预期被上调 [15] - **挪威邮轮控股**：Zacks对2026年的共识预期显示 销售额和每股收益将分别同比增长9.8%和23.6% 但过去30天内2026年的盈利预期遭遇了下调 [16] - **股价与估值表现**：过去一年 嘉年华股价上涨3.2% 挪威邮轮股价下跌26.9% 同期行业指数下跌3.8% [18] - **估值水平**：嘉年华基于未来12个月收益的市盈率为11.15倍 低于其过去一年的中位数12.06倍 挪威邮轮的远期市盈率为7.87倍 高于其过去一年的中位数7.39倍 [22] 行业与公司策略差异总结 - **嘉年华的增长驱动力**：增长主要由更强的定价能力 更高的船上消费和严格的商业执行驱动 而非激进的运力扩张 这带来了更好的核心业务回报 [4][25] - **挪威邮轮的增长驱动力**：增长更依赖于高入住率和向家庭友好型短途航线的转变 这虽然能扩大利润率 但会对综合定价产生稀释 且对执行力的要求更高 [12][14][26] - **财务风险对比**：嘉年华的资产负债表改善显著 杠杆率已接近投资级并持续下降 而挪威邮轮的杠杆率仍然较高 在宏观环境恶化时容错空间较小 [8][13][14] - **投资定位**：嘉年华因盈利质量改善 成本控制和财务灵活性增强 在当前阶段更受青睐 管理层有信心向股东返还现金 挪威邮轮则被视为宜持有而非加仓的标的 其上行空间更依赖于完美的执行和有利的宏观背景 [25][26]

公司股价表现 - 皇家加勒比股票在过去一年上涨12%，略超标普500指数116%的回报率 [3] - 过去三个月股价下跌近20%，主要因10月底发布的财报未获市场认可 [3] - 过去三年股价飙升350%，远超市场66%的涨幅 [7] - 过去五年股价上涨224%，几乎是标普500指数82%回报率的三倍 [9] 财务业绩与运营 - 第三季度收入增长5%，为2021年夏季恢复美国本土运营以来最弱的顶线增长 [4] - 第三季度调整后收益增长11%，超出预期，并提高了全年利润指引 [4] - 2023年年度收入打破2019年创下的纪录，2024年季度盈利能力突破此前高点并恢复季度股息 [8] - 当前交易价格低于15倍远期收益，追踪收入比2019年峰值高出59% [10] - 毛利率为3953% [6] 市场地位与前景 - 公司是按市值计算的全球最具价值邮轮公司，市值达720亿美元 [2][6] - 尽管存在短期经济不确定性，但2026年的预订量健康且价格更高 [4][10] - 行业复苏因旅行和新冠检测限制放宽而加速 [7] - 消费者愿意为邮轮假期支付比疫情前更高的价格 [8]

行业背景 - 全球邮轮行业两大巨头嘉年华和皇家加勒比正采取截然不同的战略来把握休闲旅游上升周期机遇 [1] - 投资者当前不仅关注需求动能 还评估利润率可持续性 资本纪律和资产负债表韧性 [2] - 两家运营商近期强劲盈利凸显行业稳健复苏 并展现各自在收益率增长 船上 monetization 和远期预订方面的优势 [2] 嘉年华公司战略与表现 - 公司通过广泛多品牌组合 目的地投资和持续去杠杆化重建盈利能力并恢复财务实力 [1] - 实现连续八个季度创纪录收入和收益率 2025年第二季度EBITDA同比增长26% 营业利润同比增长67% [4] - EBITDA利润率达到近二十年最高水平 彰显商业执行和成本控制的成功 [4] - 推出Celebration Key等"Paradise Collection"目的地增强需求并推动溢价定价 [5] - AIDA Evolution计划和新Excel级船舶加强关键市场品牌定位 [5] - 预计2025年第三季度邮轮成本（不含燃料）同比上升7% 因Celebration Key运营支出 广告投入增加和时间调整 [6] - 公司朝向投资级信用评级进展及更高自由现金流生成能力支撑长期股东价值创造 [7] 皇家加勒比公司战略与表现 - 公司专注于高端定位的大型模式 提供高价值度假体验 [8] - 执行适度运力增长 创新船舶发布和独家目的地开发战略以巩固全球领导地位 [8] - Star of the Seas和Celebrity Xcel等新船以尖端设计和高端功能增强舰队 [9] - Royal Beach Club Paradise Island和Perfect Day Mexico等目的地项目强化品牌定位并驱动增量收益率提升 [9] - 近半数船上购买通过移动应用完成 忠诚会员占预订量40%且单次旅行支出显著更高 提升长期单客收入 [10] - 面临新船启动费用和第三季度成本预期上升带来的短期利润率压力 [10] 财务预估对比 - 嘉年华2025财年销售和EPS的Zacks共识预估分别同比增长5.9%和40.9% [11] - 过去60天内2025财年盈利预估上升6.4% [11][12] - 皇家加勒比2025年销售和EPS共识预估分别同比增长9.1%和32.2% [15] - 过去60天内2025年盈利预估增加1.2% [15][16] 股价表现与估值 - 嘉年华股票过去三个月上涨40.7% 显著超越行业19.5%和标普500指数11.9%的涨幅 [17] - 皇家加勒比同期股价上涨43.5% [17] - 嘉年华远期12个月市盈率14.21倍 低于行业平均19.75倍 [20] - 皇家加勒比远期12个月市盈率19.87倍 [20] 综合评估 - 嘉年华凭借更广泛品牌组合 目的地驱动增长战略和对利润率扩张的专注成为更引人注目的选择 [22] - 舰队现代化 多品牌细分和目标忠诚度计划等结构改进推动全球运营显著进展 [22] - 更强的盈利动能 向上预估修正及投资级信用恢复的可见路径巩固其可扩展和韧性运营商地位 [23] - 皇家加勒比虽保持强劲利润率和高端产品组合 但较高估值和上升成本基础抑制其短期吸引力 [23] - 嘉年华在价值 运营杠杆和资产负债表改善方面组合更优 在当前复苏周期中更有能力提供可持续股东回报 [24]