油价表现 - 1月WTI原油期货周三收盘上涨0.70美元，涨幅1.21% [1] - 1月RBOB汽油期货周三收盘上涨0.0251美元，涨幅1.39% [1] 价格驱动因素 - 美元走弱提振原油价格 [2] - 对俄罗斯-乌克兰战争停火协议的疑虑引发空头回补 [2] - 贝克休斯报告显示美国活跃石油钻井平台数量降至4年低点，预示近期美国石油产量将减少 [2] - 尽管EIA周度库存报告偏空，但原油价格仍上涨 [2] 供应端支撑 - 俄罗斯原油出口减少，Vortexa数据显示11月前15天俄罗斯石油产品出货量降至170万桶/日，为3年多来最低 [3] - 乌克兰在过去三个月内袭击了至少28家俄罗斯炼油厂，到10月底已摧毁俄罗斯13%至20%的炼油能力，导致产量减少高达110万桶/日 [3] - 美国和欧盟对俄罗斯石油公司、基础设施和油轮的新制裁也限制了俄罗斯石油出口 [3] - 美国可能对世界第12大石油生产国委内瑞拉采取军事行动的地缘政治风险持续存在 [4] 库存与市场平衡 - Vortexa报告称，截至11月21日当周，在油轮上储存至少7天的原油库存环比增长9.7%，至1.1431亿桶，为2.25年来最高水平 [4] - 欧佩克将第三季度全球石油市场预估从赤字修正为盈余，目前预计第三季度全球石油市场将出现50万桶/日的盈余，而上月预估为40万桶/日的赤字 [5] - 美国能源信息署将2025年美国原油产量预估从上月的1353万桶/日上调至1359万桶/日 [5]

油价走势 - 周一亚洲早盘交易中油价走低 布伦特原油近月期货下跌64美分至每桶63.75美元 WTI原油期货下跌66美分至每桶59.43美元 [1] - 油价下跌是由于俄罗斯新罗西斯克关键出口枢纽在运营中断两天后恢复原油装载作业 [1] - 前一周两大基准油价均上涨超过2% 涨势受到新罗西斯克及邻近的里海管道联盟终端运营中断的支撑 [2] 供应面动态 - 新罗西斯克装载作业的恢复得到行业消息人士确认和LSEG数据支持 表明即时供应压力已缓解 [2] - 乌克兰部队持续袭击俄罗斯石油基础设施 周六袭击了梁赞炼油厂 [3] - 美国上游生产活动出现温和增长 贝克休斯数据显示截至11月14日当周美国钻机数量增加3座至417座 [4] 市场背景因素 - 市场正在应对日益增长的供应过剩看法 这在很大程度上由OPEC+的产量决策驱动 [3] - 针对卢克石油和俄罗斯石油公司等俄罗斯石油企业的西方制裁将在11月21日后加深 美国官员正考虑立法惩罚与俄罗斯有业务往来的任何国家 [4] - 俄罗斯出口基础设施持续遇袭 制裁影响以及OPEC+未来的增产计划均是交易商本周需密切关注的因素 [5]

市场前景与核心驱动因素 - 地缘政治风险加剧和强劲的全球需求共同作用，可能推动市场转向看涨环境 [1] - 即使OPEC+理论上增加产量和出口，也可能不足以缓解这种市场转变 [1] - 市场基本面日益受到外部地缘政治威胁的影响，而非预期的供应过剩 [4] - 市场认识到地缘政治风险增加后，更高的风险溢价将导致油价上涨 [7] 俄罗斯能源产业面临的冲击 - 乌克兰无人机袭击正在削弱俄罗斯将原油转化为可出口石油产品的能力，并迫使俄罗斯炼油厂停产 [2] - 乌克兰增加了对俄罗斯石油港口的袭击，以打击其出口潜力，最终可能迫使俄罗斯原油生产关闭 [2] - 乌克兰的精确打击和无人机攻击针对俄罗斯炼油厂、燃料库及相关物流，有效打击了其经济命脉 [3] - 乌克兰新型“火烈鸟”导弹可深入俄罗斯领土并携带更大有效载荷，可能对关键油气基础设施造成重大破坏 [5] - 俄罗斯超过每日100万桶的炼油产能受到打击或从市场中移除 [5] 俄罗斯国内经济与市场影响 - 俄罗斯国内多个地区出现严重燃料短缺，不仅影响军工等战争经济部门，也增加了内部动荡的可能性 [6] - 俄罗斯被迫出口更多原油，因为其缺乏庞大的原油储存设施或库存 [6] - 莫斯科宣布对柴油等产品实施更严格的出口禁令，这将影响全球市场 [7] - 俄罗斯寡头数周来一直在抱怨燃料和能源状况 [6] 全球石油市场供需平衡 - 全球石油市场显示出日益不稳定的迹象，但并未出现真正的原油价格暴跌，全球价格非常稳定 [4] - 尽管海运原油量保持强劲，但全球某些消费地区的成品油实际供应量可能减少，导致市场出现意料之外的紧缩 [8] - 亚洲或中东的炼油厂将无法抵消俄罗斯成品油出口减少的影响 [7] - 俄罗斯大部分海运原油量将流向亚洲，这可能意味着对亚洲的短期供应增加 [6] OPEC+的角色与能力 - OPEC+作为摇摆生产者的角色有限，市场不应仅依赖其行动来稳定局势 [9] - 过去几个月，OPEC+的大部分增产是技术性的，旨在使现有的超额生产合法化 [9] - 该组织乃至整个OPEC+的剩余闲置产能正在萎缩 [9]

报告行业投资评级 文档未提及报告行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 油价6月上涨约20%短期或继续走强 但下半年若无供应中断价格倾向下行 天然气方面 预计夏季库存赤字重现并在2026年扩大 支持亨利枢纽价格上涨 行业偏好防御性定位 更青睐天然气而非石油 [1][4][8] - 各子行业观点不同 美国大型企业对油价上涨有防御性暴露 勘探与生产维持防御性偏好天然气 加拿大生产商现金流受运输能力改善等支持 能源服务与设备偏好特定投资组合 炼油与营销利润改善 中游能源基础设施建议耐心等待更好切入点 高收益能源建议卖出并保持防御 [9][123][147][201][255] 根据相关目录分别进行总结 商品展望 原油 - 需求强劲和地缘政治风险为近期油价提供支撑 自5月初以来WTI油价上涨约25% 需求方面 炼油厂原油吞吐量夏季将增加 全球裂解价差保持健康 供应方面 OPEC+产量增长不及配额 但市场预计秋季需求季节性下降 非OPEC产量加速增长 摩根士丹利预计4季度出现约0.8百万桶/日的过剩 2026年上半年增至1.5 - 2.0百万桶/日 [28] - 中东冲突存在三种情景 情景1最有可能 军事冲突不中断石油流动 布伦特油价可能回落至60美元/桶 情景2 伊朗出口大幅减少 可能消除明年全球过剩 油价在75 - 80美元/桶 情景3 冲突使更广泛海湾地区石油出口面临风险 油价可能达到2022年的约120美元/桶 [33] 美国天然气 - 短期疲软将转向夏季强势 温和天气 供应强劲和LNG维护使库存高于平均水平增长 但许多因素是暂时的 亨利枢纽价格已从4月低点反弹约28% 预计夏季库存赤字重现并在2026年扩大 价格在2025年下半年超过5美元/百万英热单位 2026年平均为5美元 [44] - 较低油价可能推动天然气价格上涨 油价每下降10美元 相关天然气供应可能减少约0.9亿立方英尺/日 进一步收紧市场 [44] 全球天然气与LNG - 近期价格获得支撑 JKM价格自5月初以来上涨约15% 接近预测的13美元/百万英热单位 欧洲LNG进口同比增长24% 非欧洲需求疲软 中国进口同比下降22% 预计2025年市场大致平衡 2026年及以后供应增加将转向过剩 [60] - 新产能上线后价格预计将在2026年及以后走软 预计到2030年供应增长约165百万吨/年 亚洲需求增长可能吸收新产能 但本十年后半段可能出现供应过剩 [61] 经济展望 - 摩根士丹利经济学家认为全球增长面临风险 美国广泛征收关税冲击世界贸易秩序 预计全球经济增长从2024年的3.5%降至2025年的2.5% 关税对贸易 运输 制造业等石油密集型行业构成逆风 预计2025年石油需求增长约0.7百万桶/日 低于历史趋势 [75] - 美国经济增长放缓 通胀在2025年3季度达到峰值后下降 预计2025年实际GDP增长1% 通胀推动利率上升后 美联储可能在2026年底前降息175个基点 能源股在通胀上升时表现较好 预计美国核心PCE在2025年3季度达到峰值后下降 [81] 勘探与生产 - 维持防御性偏好 偏好美国天然气而非石油 天然气股首选EQT 石油股偏好有积极变化率的公司 如DVN和PR [123] - 不同油价下FCF收益率不同 接近当前期货价格（65美元/桶WTI）时 石油勘探与生产公司2026年FCF收益率中位数为11% 50美元/桶时降至4% 70美元/桶时升至14% 天然气公司在接近期货价格（4.40美元/百万英热单位亨利枢纽）时 2026年FCF收益率中位数为9% 5美元/百万英热单位时升至12% 6美元/百万英热单位时升至15% [9][124][129] 综合能源 - 美国大型企业对油价上涨有防御性暴露 由于规模 多元化运营和强大财务状况 在油价疲软环境中保持弹性 结构性成本降低和长期资本项目交付将推动现金流增长 [147] - 加拿大生产商现金流受运输能力改善和运营优化支持 2026年FCF收益率预计为10%（65美元/桶WTI） 股东总回报收益率为9% 高于美国大型企业和石油勘探与生产公司 [148] 中游能源基础设施 - 今年定位倾向于偏好天然气/防御性股票 规避石油风险 天然气中游股票表现领先 预计2026年天然气供应可能出现30亿立方英尺/日以上的短缺 刺激相关盆地生产增长 [162][163] - 原油方面 担心低价可能导致美国页岩油产量下降以平衡市场 若油价下跌超过20% 中游石油相关股票可能同向波动 投资者可能在市场稳定前不会大量介入 [164] 炼油与营销 - 2季度基准裂解价差环比上涨约30% 夏季旅游旺季将推动需求 产品库存紧张 支持利润率 长期来看 净产能增加放缓将收紧精炼产品平衡 OPEC产量增加有利于轻重质原油价差 “高于平均水平”的飓风季节可能扰乱炼油产能 [10][168] - 上调2季度EBITDA估计 平均比共识高约10% 关键股票选择包括VLO和DINO [10][168] 能源服务与设备 - 偏好具有特定特征的投资组合 包括天然气 运营支出 数字解决方案 新能源和非上游领域 跨垂直领域偏好国际和海上上游暴露 天然气暴露和非上游暴露 关键推荐股票包括BKR和SLB [201] - 近期能源服务与设备股票表现落后于其他能源子行业 相对估值处于历史低位 市场隐含终端增长率显示部分股票接近终端下降 但部分具有特定市场暴露的股票不应被低估 [202] 高收益能源 - 基本面强于2015 - 2021年 但今年表现疲软 总回报年初至今为2.4% 跑输广泛高收益市场的3.2% [237][246] - 交易价格与广泛高收益市场一致 但信用层级上较宽 建议投资者逢高卖出并保持防御 偏好高质量 天然气和平衡商品偏置的信贷 [247][255]