报告行业投资评级 未提及 报告核心观点 - 宏观上美伊冲突推升能源价格使通胀担忧升温，美联储未来降息路径趋于复杂，美元偏强压制风险资产，国内两会“稳中求进”，财政发力、货币适度宽松支撑市场 [4] - 供应端海外矿企下调产量指引，美伊冲突或影响伊朗锌矿供应运输，海外供应收紧，国内北方矿山未全面复工，3月加工费低位回升，欧洲天然气价格上升影响海外炼厂，国内炼厂复工预计精炼锌产量增加 [4][78] - 需求端终端消费分化，基建投资有望修复，风电良好，汽车、家电增速放缓，地产磨底但拖累减弱，节前初端企业备货谨慎，节后有补库需求，3月中下旬社会库存或去库 [4][79] - 整体上地缘局势使通胀与避险担忧加剧，海外流动性收紧对锌价有压力，但地缘风险扰动供应端成本支撑增强，国内炼厂复工、需求旺季，市场供需双增，3月锌价宽幅震荡，宏观不确定性加剧波动 [4][79] 各目录总结 锌市场行情回顾 - 2月沪锌主力先高位回落再震荡调整，受特朗普提名沃什及春节需求走弱影响回调，后止跌企稳，截止2月27日主力期价收至24710元/吨，月度跌幅4.35% [9] - 伦锌高位震荡，消化沃什提名影响后恐慌缓解，美伊局势增加供应扰动且LME低库存提供支撑，截止2月27日收至3308美元/吨，月度跌幅1.84% [10] 宏观面 美国 - 经济稳步增长，2025年四季度GDP增速受政府关门影响不及预期，消费和投资有韧性，2月制造业PMI略回落但高于预期，服务业PMI边际下行低于预期 [11] - 通胀略回落但有粘性，1月CPI同比和环比降幅超预期，核心CPI环比增速回升，能源等价格回落使通胀下行，但超级核心通胀有回升压力 [13] - 就业市场2月受重创，新增非农就业-9.2万低于预期，失业率回升0.1pp至4.4%，小时工资环比增速维持0.4%，同比加速0.1pp至3.8% [13] - 美联储1月利率会议偏鹰，结束“三连降”，官员对利率前景分歧大，美伊冲突使通胀担忧抬升，市场预计9月降息且年内仅降25BP [13] - 关税方面，美国最高法院裁定特朗普IEEPA关税非法，特朗普临时加征10%全球进口关税后提至15% [14] 欧元区 - 经济温和复苏，2025年四季度GDP环比增长0.3%，2月综合PMI上升，制造业PMI重回扩张区间，服务业PMI小幅上升，内部复苏节奏分化 [15] - 欧洲央行连续五次维持三大关键利率不变，1月通胀率1.7%，核心通胀2.2%，欧央行明确通胀中期稳定目标制约降息空间 [15] 中国 - 1月信贷数据结构分化，新增人民币贷款好于预期但低于季节性，居民中长贷少增、短贷多增，企业中长期贷款少增，新增社融好于预期及季节性 [16] - 2月制造业PMI仍处荣枯线下方，供需回落，服务业超季节性回升，经济有下行压力，内需不足、信心偏弱 [16] - 两会设定2026年经济增长目标4.5%-5%，CPI目标2%，赤字率4%左右，地方专项债额度4.4万亿，发行超长期特别国债1.3万亿，政策扩大内需、发展科技、维持适度宽松货币环境 [17] 锌基本面分析 锌矿供应情况 - 2026年海外锌矿新增量下修，全球锌精矿供应增速调整至3.31%，年初海外部分矿山供应受季风降雨等影响有扰动，美伊冲突强化供应趋紧预期，部分海外矿企下调产量指引，国内预计增量30万吨左右，全球锌矿产量增速下滑、供需紧平衡 [29][30][31] - 国产矿加工费弱稳，3月环比增加100元/金属吨至1500元/金属吨，预计二季度延续低位回升，进口矿加工费维持30美元/干吨附近，炼厂采购情绪弱，春节有6万吨伊朗锌矿到港多被锁定 [38] - 3月Barchmark谈判受海外矿山产量下调和供应扰动影响，市场传言2026年进口锌精矿成交基准加工费85美元/干吨，但实际加工费低，2025年12月进口锌精矿46.25万吨，1-12月累计533.05万吨，预计1月进口量环比小增 [39] 精炼锌供应情况 - 美伊冲突威胁欧洲天然气供应，海外炼厂能源成本抬升，2025年全球精炼锌产量增长2.1%，中国贡献主要增量，海外矿企2026年产量指引涨跌互现，天然气价格上涨使海外精炼锌供应可能缩减 [46][47] - 1、2月精炼锌供应环比降幅大，2月产量50.46万吨，环比减少9.99%，预计3月环比回升14.9%至57.99万吨，2025年全年精炼锌累计进口量30.4万吨，12月净出口1.85万吨，当前进出口窗口均关闭，后期出口窗口有阶段性开启机会 [51][52] 精炼锌需求情况 - 2月初端企业开工季节性回落，镀锌、锌合金、氧化锌企业放假较早且周期长，2月底企业陆续复工，开工率有望回升，2025年12月镀锌板出口量创新高，2026年1、2月预计环比回落 [58][60] - 传统消费中基建投资2025年同比下降，年末结算期施工和资金投放回落，春节后复产缓慢，中长期财政政策宽松有望支撑基建反弹；房地产投资尚在寻底，销售缺乏持续修复驱动，上海新政利好存量去化，近四年地产耗锌拖累减弱；汽车市场同比增速放缓，政策退坡和前期需求释放抑制增长，但“两新”政策有助于企稳回升；白色家电3月内销排产承压，出口需求回落，对锌消费提振有限 [61][63][64][65] - 新兴消费中光伏新增装机规模预计2026年回调，对锌消费贡献增幅收窄；风电行业有望保持较高增速，预计2026年新增装机量达130GW，同比增速8% [66][67] 内外库存分化，外减内增 - 2月LME库存小幅回落，外强内弱格局使出口窗口未开启且海外炼厂提产积极性受抑制，后期出口有机会补充库存有望止跌企稳 [72] - 2月国内社会库存累增，春节假期累库量高于去年，节后复工慢库存延续增加，3月下游全面复产中下旬有望迎来库存拐点 [72] 总结与后市展望 - 宏观上美国就业和通胀使美联储降息路径复杂，美元偏强压制风险资产，国内两会政策提供稳定支撑 [78] - 供应端海外供应收紧，国内北方矿山未全面复工，加工费低位回升，海外炼厂成本上升，国内炼厂复工预计产量增加 [78] - 需求端终端消费分化，基建有望修复，风电良好，汽车、家电增速放缓，地产拖累减弱，节后补库需求使社会库存3月中下旬或去库 [79] - 整体3月锌价宽幅震荡，宏观不确定性加剧波动 [79]

高盛CEO对市场反应的评论 - 高盛CEO大卫·所罗门对中东冲突后金融市场的“温和”反应表示惊讶，认为市场可能需要“几周”时间来消化短期和中期影响 [1] - 所罗门指出，除非地缘政治事件对经济增长产生直接影响，否则市场反应往往较为平淡 [2] - 所罗门认为，目前尚未看到多重事件的累积效应引发更剧烈的市场反应，但由于存在大量未知因素，很难进行推测 [2] 当前市场表现与动态 - 由于冲突扩大引发供应担忧，油价飙升，加剧了投资者对通胀的忧虑 [3] - 全球股指下跌，美元走强，因投资者抛售风险资产并涌向传统避险资产 [3] - 华尔街损失相对温和，标普500指数本周下跌不到1%，且在两个交易日收盘时均收窄了早盘跌幅 [3] - 亚洲市场周三下挫，因投资者担忧中东战争扩大可能引发能源冲击，从而推高通胀并推迟降息，因此削减了黄金和芯片制造商的拥挤头寸 [6] 美国经济基本面背景 - 所罗门提到，包括货币政策周期放松和监管实践显著放宽在内的一系列因素，帮助美国经济保持了稳固态势 [4] - 所罗门强调，抛开中东局势，强劲的宏观顺风汇聚，使得美国的经济增长轨迹颇具吸引力 [4]

美联储利率政策与抵押贷款利率关系 - 美联储于2025年首次下调短期利率，但联邦基金利率并非抵押贷款利率的主要驱动因素[1][2] - 10年期国债收益率是抵押贷款利率的参照指标，两者方向性变动一致但存在2%至3%的利差，随着10年期收益率接近4%，抵押贷款利率亦回落至6%附近[2] - 尽管美联储降息，但对通胀回升的担忧可能影响债券市场，导致抵押贷款利率波动[9] 抵押贷款利率市场展望 - 多数市场观察者预计至2025年底房屋贷款利率将略高于6%[3] - 房利美最新预测显示，抵押贷款利率在2025年底为6.5%，到2026年底降至6.1%[3] - 当前6%至6.5%的利率区间相比超过7.5%的50多年历史平均水平仍具吸引力[4] 再融资决策考量因素 - 再融资决策需基于实际数学计算，而非经验法则，贷款利率下降0.5个甚至0.25个百分点可能即具再融资价值[4][5] - 再融资成本高昂，占贷款总额的2%至6%，延长贷款期限将导致总利息支出大幅增加[11] - 决策五步骤包括：了解当前利率与信用评分、选择再融资类型、确定贷款期限、评估结算成本、计算盈亏平衡时间[12] 房屋净值贷款替代方案 - 约82%的房主现有抵押贷款利率低于或等于6%，其中许多选择通过房屋净值信贷额度而非再融资来获取资产价值[7] - 房屋净值信贷额度允许房主保留低息 primary 抵押贷款的同时获取所需资金，且许多贷款机构提供低于后续浮动利率的 introductory 利率[8] - 若抵押贷款利率后续下降，房主仍可选择进行再融资[8]