**涉及的公司与行业** * 公司：万科企业股份有限公司（Vanke，A股代码：000002 SZ，H股代码：2202 HK）[1] * 行业：中国房地产行业 [4] **核心观点与论据** **公司财务状况与债务压力** * 公司于2025年11月26日提议将一笔于2025年12月15日到期的20亿元人民币在岸债券进行展期 这是公司首次寻求公开市场债券展期[1] * 截至2025年6月，公司总债务及应付款项达4995.8亿元人民币 其中包含外部借款3490亿元 股东贷款145.96亿元 应付账款1362.32亿元[2][9] * 短期债务为1544.58亿元 不受限制的现金为693.48亿元 现金短债比降至0.4倍[9] * 净负债率为85.5% 较2024年末的80.6%上升[9] **经营业绩显著下滑** * 2025年前10个月合约销售额为1150亿元 同比下降43% 10月单月销售额为140亿元 同比下降33%[3] * 2025年上半年核心利润为亏损115.91亿元 同比扩大52% 其中包含54亿元的资产减值损失[10] * 2025年上半年毛利率为9.0% 较2024年同期的7.6%有所回升 但税后毛利率仅为3.6%[10] * 2025年上半年经营现金流净流出30.4亿元[12] **投资策略与估值** * 对万科H股和A股均给予"中性"评级 H股目标价为5.47港元 A股目标价为6.71元人民币[6][15][23] * H股目标价基于对2025年估计净资产价值18.22港元/股给予70%的折价 A股目标价基于对2025年估计净资产价值16.76元/股给予60%的折价[16][18][23][25] * 投资逻辑基于公司管理层承诺履行交付和债务义务 并获得政府和银行支持 公司正聚焦核心业务、优化资本结构、整合资源 并计划通过产生正现金流、出售非核心资产、发行REITs等方式应对债务[15][22] **市场影响与风险** * 债券展期在短期内将对行业情绪和房价预期产生负面影响 但中长期影响可能有限 类似于其他出现信用问题的非国有企业[4] * 房地产行业深度调整后 房企承受直接冲击 而房价下跌将持续损害家庭信心和消费 因房产约占家庭资产的66%[4] * 下行风险包括资产周转放缓、非核心资产现金回笼慢于预期、利润率差于预期[19][26] * 上行风险包括更有利的政策环境、更强的GDP增长、优于预期的销售以及早于预期的房价企稳[19][26] **其他重要内容** **土地储备与开发活动** * 2025年11月 公司在杭州、武汉和重庆新增土地收购 总成本分别为10亿元、3.49亿元和3.21亿元[3] * 截至2025年上半年 公司可售资源约为1800亿元 对应建筑面积1400万平方米[10] * 2025年上半年新获取6个项目 7-8月再获3个项目 总建筑面积17万平方米[10] **股东支持** * 公司获得股东深圳地铁的贷款支持 截至2025年6月股东贷款余额为145.96亿元[9][12]