行业周期回顾 - 疫情期间，大规模经济刺激和0%利率政策导致个人储蓄率飙升，同时居家生活提升了对居住空间的需求，引发公寓租赁需求激增，全国租金中位数从低于1200美元飙升至超过1400美元，涨幅达21% [2][3][5][6] - 2022年租金达到峰值后，环境发生剧变，刺激资金耗尽且就业恢复缓慢，导致需求回归常态，全国租金中位数从2022年峰值累计下降5.9% [9] - 历史低位的公寓空置率开始回升，初期由需求正常化驱动，近年则主要由供应增加驱动 [10] 供应过剩的形成 - 疫情期间0%利率使得开发商能以极低成本融资，几乎任何开发项目都能通过审批，引发了大量的多户住宅供应 [13] - 开发热潮始于2022年，大量新公寓在2024年和2025年交付市场，开发浪潮的尾声将持续到2026年初，尽管新开工已大幅下降，但交付量仍处于高位 [14] - 2024年和2025年的需求虽正常健康，但无法跟上巨大的新供应量，导致全国空置率攀升至7.4%，租金自2022年峰值稳步下降5.9% [15] 公寓REITs现状 - 该行业目前基本面疲软，估值相对便宜 [18] - 尽管基本面充满挑战，但行业大部分公司的FFO和AFFO基本保持稳定，导致估值倍数大幅下降 [19] - 按历史标准衡量，该行业估值明显偏低，公寓REIT指数自2022年初以来已完全下跌30% [15][20] 租金前景分析 - 租金均衡水平显著高于当前租金，考虑到21%的飙升和随后5.9%的下跌，结合其他数据，当前租金处于异常低位，自2020年以来总体涨幅不到15%，在高通胀时期，实际租金是下降的 [21][22] - 与购房成本相比，租金显得更低，购房成本已大幅上升，房价上涨约30%，叠加更高的抵押贷款利率、财产税、HOA费用、维修费和飙升的保险成本，2024年购房平均月成本已达2035美元，且此后保险成本继续上涨 [26][30][31][33] - 相比之下，2024年全国租金中位数为1357美元，租房远比购房经济，为达到均衡，要么购房成本下降，要么租金上涨，而由于建筑、维修和保险成本存在下限，购房成本大幅下降空间有限，因此租金上涨的可能性更大 [34][38][39] 空置率前景分析 - 当前7.4%的空置率高于近期常态，且可能持续一段时间，尽管新供应正在减少，但由于人口增长乏力，需求增长也可能较为疲软，截至2025年7月的人口普查数据显示人口增长率已放缓至0.5% [42] - 疲弱的人口增长意味着增量公寓需求主要需来自家庭形成率的提升，尽管存在对住房负担能力的普遍抱怨，理论上应有被压抑的家庭形成需求，但数据显示美国家庭数量持续增长，甚至占人口比例也在上升，表明被压抑的需求可能并不异常巨大 [43][44][45][48] - 增量需求规模尚不明确，家庭形成带来的需求与有限的人口增长需求，预计将大致抵消剩余的供应管道，因此空置率在近中期内将保持高位，然后缓慢降至约6% [49] 行业整体展望与投资观点 - 行业目前基本面略显疲弱，但未来有望改善，主要驱动力是均衡租金水平显著高于当前租金 [50] - 入住率方面挑战较大，空置率可能在一段时间内保持高位，但公寓REITs的管理通常优于全国平均水平，其入住率也远高于92.6%的全国平均水平 [50] - 考虑到公寓REITs交易价格相对于资产净值存在大幅折价，且基本面正在改善，该行业值得投资，虽然可能需要耐心，但一旦拐点对市场变得更加明显，走势可能会迅速转变 [51]