行业与公司 * 行业：全球油田服务行业 [1] * 涉及公司：Tenaris (TEN.IM, TS), SLB (Schlumberger), Vallourec (VK.FP), Saipem (SPM.IM), Subsea 7 (SUBC.NO), Technip Energies (TE.FP), GTT (GTT.FP), Viridien (VIRI.FP), SBM Offshore (SBMO.NA), Adnoc Drilling (ADNOCDRI.UH), Adnoc Logistics & Services (ADNOCLS.DH), Rubis (RUI.FP), TechnipFMC (FTI) [5][6][8] 核心观点与论据 * **行业处于拐点**：油田服务股可能正处在一个与投资者认知变化相关的拐点，而非基本面拐点 [2] * **投资者情绪转变**：投资者此前一直保持谨慎，但情况可能即将改变，行业估值已从2025年10月的1.3倍企业价值/收入反弹至2025年12月的1.44倍 [3][19] * **2026年五大加速主题**：1) 投资者兴趣；2) 中东地区；3) 油井管；4) 勘探；5) 数字化 [4][23][24] * **行业财务实力增强**：与历史周期相比，行业进入2026年时财务状况更强健，过去12个月营运现金流/收入比为15%（历史平均13%），净负债/资产比为14%（历史平均15%），投资资本回报率为9%（历史平均7%），股息收益率为3%（历史平均2%） [26][27][29] * **自由现金流与股东回报创新高**：行业自由现金流在2025年第三季度达到260亿美元（美国60亿，国际200亿），超过了2015年155亿美元的峰值，总股东收益率（股息+回购）达到约6% [37][39][40] * **与油价脱钩**：自2022年以来，油田服务公司的收入和股东回报已很大程度上与油价脱钩 [32][33][36] * **投资建议**：对整个行业保持积极看法，认为未来增长前景尚未完全反映在股价中 [7] * **2026年首选标的**：Tenaris (目标价21欧元), SLB (目标价52.3美元), Vallourec (目标价22.6欧元), Saipem (目标价3.54欧元), Subsea 7 (目标价240挪威克朗) [5] * **短期/交易价值**：Technip Energies (目标价46欧元), GTT (目标价193欧元), Viridien (目标价117欧元), SBM Offshore (目标价32欧元), Rubis (目标价38.7欧元) [5] * **长期价值**：Adnoc Drilling (目标价6.76阿联酋迪拉姆), Adnoc L&S (目标价6.94阿联酋迪拉姆) [5] * **与油价低相关性标的**：GTT, SBM Offshore, Technip Energies, Adnoc Drilling, Adnoc L&S的股价与油价基本不相关 [5] 其他重要细节 * **2025年回顾与分化**：2024年业绩普遍强劲，但2025年第一季度开始出现明显分化：美国陆上油田服务公司短期前景恶化，而欧洲国际/海上工程建筑公司前景持续改善 [11][16] * **2025年第三季度转折**：SLB, Tenaris和Halliburton在2025年第三季度财报电话会议上发布了比预期更积极的2026-27年宏观展望，推动了行业在2025年11-12月显著跑赢大盘 [11][12] * **中东地区结构性看涨**：阿美石油公司暗示资本支出将重新加速，阿布扎比国家石油公司启动了2026-30年约1500亿美元的新资本支出计划 [24] * **油井管周期**：预计2026年下半年销量将加速，平均售价可能因钢铁关税和“定价权测试”而走强，Tenaris和Vallourec将受益 [24] * **勘探活动增加**：雪佛龙在2025年11月12日的资本市场日上明确表示，计划在未来几年将勘探资本支出增加约50% [24] * **数字化增长**：油田服务公司的结构性增长领域，石油和天然气行业仅占全球IT支出的1%，增长领域包括云（仅57%采用率）和边缘计算（仅23%采用率） [24] * **美国与国际公司财务指标趋同**：美国和国际油田服务公司的收入增长、息税折旧摊销前利润率、营运现金流/收入、投资资本回报率等指标正在趋同，但美国公司的财务实力在过去12个月有所恶化（净负债/资产比从17%升至20%），而国际公司持续改善（从17%降至11%） [28][29] * **具体公司观点**： * **Tenaris**：现金头寸巨大（2025年预期39亿美元），自由现金流和股息收益率高，估值低（市盈率11.0倍），预计2026年下半年销量和平均售价将上升 [41] * **SLB**：行业风向标，受益于中东、海上/水下、勘探和数字化等所有主题，也是委内瑞拉潜在投资的受益者 [42] * **Vallourec**：股东结构简化，预计2026年下半年销量和定价将上升，货币逆风可能减少，存在投机性吸引力 [44] * **Saipem**：深度价值投资，预期2026年企业价值/息税折旧摊销前利润为2.9倍，自由现金流收益率9%，股息收益率7.5% [45] * **Subsea 7**：假设与Saipem合并，2026年预期股息收益率可达16% [46] * **潜在风险或不确定性**：新“Donroe主义”在2026年不被视为重要主题 [4]，石油市场平衡在2026年可能为负面主题 [23]，海上/水下主题可能因巴西国油2026-30年业务计划显示2029年资本支出大幅下降而失去动力 [4]，行业与油价的相关性可能因委内瑞拉、伊朗等“新”市场开放而恢复 [32]