**行业与公司** * 行业为中国医疗保健服务提供商 重点关注中国私立医院行业[1] * 公司涉及固生堂（Gushengtang GST）和海吉亚医疗（Hygeia）[3][6] **核心观点与论据** * H股上市医院估值处于历史低位 较A股及东盟同行存在大幅折价 反映市场对DRG/DIP政策风险的担忧[3] * DRG/DIP支付方案可能加速患者从公立医院向私立医院分流 因更高层级公立医院有动力优先处理重症患者[4] * 私立医院市场份额有望从当前14%提升至未来几年的百分之十几[4] * 具备良好声誉 医疗能力和运营效率的上市私立医院最可能受益 如GST和海吉亚[3][5] * 这些医院通过差异化产品和服务积极应对潜在政策风险[3] * 尽管销售额市场份额仅为个位数 但GST和海吉亚过去几年收入复合年增长率（CAGR）约为各自细分市场的3倍[5] * 三级医院（占医疗机构约04%）在2023年占据了约30%的门诊量和50%的住院量[9] * 2023年向下转诊数量同比增长31%[47] * 2021年医生调查显示69%的医生认为DRG能促进分级诊疗系统[29] * 私立医院收入占比预计从2022年的14%提升至2027年的18%[79][80] **其他重要内容** * 估值与财务数据 * GST交易于13倍2026年预期市盈率（调整后） 2025-27年盈利CAGR为20%[6] * 海吉亚交易于12倍2026年预期市盈率（调整后） 2025-27年盈利CAGR为18%[6] * 预测海吉亚2024-27年收入CAGR为11% GST为21% 高于其细分市场的高个位数至低十位数百分比增长[56] * H股医疗保健服务提供商平均交易于17倍/15倍2025E/26E市盈率和15倍2026E市盈增长率（PEG）[130] * 运营效率与能力 * 2022年GST拥有副高级以上职称的医师占比为40% 高于三级公立医院的19%和中医行业的17%[90] * 2022年海吉亚拥有副高级以上职称的医师占比为36% 高于三级公立医院的19%[94][100] * 上市私立医院的净利率（NPM）显著高于公立医院[102][104] * 政策背景与实施 * DRG/DIP支付方案计划于2024年底在所有统筹地区实施 覆盖至少90%疾病组和70%医保支出 并于2025年底覆盖所有符合条件的医疗机构[14] * 截至2024年底 DRG/DIP已基本覆盖所有统筹地区和符合条件的医疗机构 占出院患者90%以上和住院报销80%左右[16] * 国家医保局（NHSA）一直在DRG支付方案下推广针对某些慢性病或较轻疾病组的“同病同价”政策[40] * 风险因素 * 主要风险包括报销标准 定价 医师薪酬 GPO/带量采购等方面的监管变化 消费水平变化 竞争格局变化 劳动力成本上升带来的长期利润率压力以及技术变革[145]