电话会议纪要关键要点 一、 会议涉及行业与板块 * 会议主题聚焦于**AI硬件产业链**，重点讨论了周期性较强的环节 [1] * 具体涉及的细分行业包括：**存储、PCB（含CCL）、MLCC** [2][3][30] * 同时讨论了**消费电子**（果链与安卓链）的近期表现与展望 [3][11][12] 二、 存储行业核心观点与论据 1 长期看好：AI需求强劲，存储瓶颈地位未变 * **核心观点**：存储作为AI的瓶颈环节，其重要性未发生变化，行业需求仍然非常紧缺 [3] * **供给端**：未看到明显的大规模扩产 [3] * **价格趋势**：二季度的价格趋势仍在向上 [3] * **需求驱动**：AI需求将持续向上，主要来自两个方向 [4] * **长程推理**：未来AI推理步数可能从20-30步演进到200-300步，思维链拉长导致每个问题消耗的Token和产生的KV Cache呈爆炸性增长，对上下文记忆功能要求更高 [5][6] * **多模态**：多模态对存储和算力的需求与文本不同 [6] * **技术架构**：当前PD分离架构无法解决KV Cache缓存问题，硬件层面（如英伟达LPU方案）和Infra层面的优化均无法颠覆或充分缓解存储需求，印证了存储的瓶颈地位 [7][8][9][10] 2 周期位置判断：尚未见顶，持续乐观 * **核心观点**：由于AI需求的持续性，从历史周期指标（如扩产、价格同比增速）看，存储行业远未到顶部状态 [10] * **投资建议**：AI投资应聚焦于**存力**和**运力**这两个最瓶颈的环节 [10] * **近期数据支撑**：国内模组厂12月经营数据及美股原厂经营状况均支持看好观点 [11] 3 消费电子端：影响趋稳，关注反转机会 * **核心观点**：消费电子需求因存储价格被动挤压，但已处于较极限的悲观位置，进一步恶化空间有限 [3][4] * **果链**： * 苹果策略转向保量保份额，MacBook新品降价，预计总量稳中略增，供应链毛利率压力风险可控 [11] * 部分果链公司股价已跌至2025年4月（关税）历史低点，结合苹果产品创新，建议关注GTC OFC会议后的龙头公司抄底机会 [12] * **安卓链**： * 处于利空出尽状态，存储影响进一步恶化的空间有限 [12] * 需观察一季度后终端涨价对需求的抑制力度，不排除未来出现反转，建议继续观察1-2个季度 [12] 三、 PCB/CCL行业核心观点与论据 1 涨价现象持续且强劲 * **核心观点**：CCL（覆铜板）涨价持续性非常强，预计后续仍将持续一大段时间 [14] * **调价案例**： * 日本松下（3月8日）：因上游玻纤布短缺，停止稳定供应，接单截止至3月31日 [14] * 日本三菱瓦斯（3月2日）：宣布4月1日起对电子材料、CCL、PP板等全面涨价30% [15] * 日本利森诺（1月）：宣布3月1日起上调CCL和PP价格，涨幅超30% [15] * 建滔（自2025年3月起）：先后三次调价，累计涨幅约30% [15] * **市场认知变化**：涨价从最初被认为是一波修复，演变为具有持续性的趋势 [16] 2 涨价驱动因素：成本推动与需求拉动双轮驱动 * **成本推动**： * 原材料（占成本约90%）持续涨价：铜箔（占4成）受铜价影响；玻纤布（占3成）涨价明显 [16][17] * **玻纤布涨价分析**： * **高端布（薄布，如1080、2116）**：用于AI需求，持续涨价 [18] * **普通厚布（如7628）**：2026年初以来持续涨价，当前约4-5元/米，年初至今涨幅20-30% [18][19] * **产能瓶颈**：厂商扩产高端薄布，导致厚布产能被挤占。厚布转产薄布导致产出大幅下降。上游核心设备（如丰田织布机）交付周期长达2-3年，加剧供给缺口 [20][21] * **需求拉动**： * **AI服务器需求旺盛**：推动高端PCB（如UBB、UBC）需求，其上游CCL同步受益 [23] * **PCB厂加速扩产**：沪电、胜宏、鹏鼎、景旺等均公布扩产计划，拉动CCL需求 [23] * **市场规模增长**：预计2026年UBB市场达120亿美元，较2025年翻倍，带动CCL需求翻倍 [23] * **价值量提升**：高端PCB中，CCL成本占比可从普通板的20-30%提升至50%左右 [24] 3 投资机会与受益标的 * **利润弹性**：粗略测算，CCL价格每上涨5个百分点，对应企业利润提升约1个百分点。去年至今累计涨价约30%，对利润贡献显著 [22] * **受益程度分化**：下游客户分散的公司（如金安国纪、建滔积层板）价格传导能力较强，弹性更大；大客户集中的公司（如生益科技）涨价弹性相对较小 [21][22] * **高端化与国产替代**： * **国产替代**：生益科技有望突破海外高端算力客户；国产算力需求也带动南亚、华正等公司受益 [25] * **高端CCL价格传导**：高端CCL毛利约40-50%，随AI需求跳涨，存在进一步价格传导空间 [26][27] * **载板（Substrate）**： * 上游材料（T-Glass、BT树脂、ABF膜）持续涨价，日东纺供应价格自去年下半年起多次提价10-20% [27] * 下游存储等需求旺盛，推动载板价格持续上涨 [28] * 载板厂商受益，如信骅（Synaptics）2025年四季度利润环比增长约60%，ABF产能利用率达满产 [28] * 建议关注兴森科技、深南电路等在载板领域的机会 [29] 四、 MLCC行业核心观点与论据 1 涨价周期复盘与当前进展 * **前两轮周期**： * **2017年初-2018年底**：价格累计上涨70%，主因日厂退出中低端产能 [31] * **2020年中-2021年底**：价格累计上涨20%，主因5G、汽车电子需求旺盛及疫情后补库 [31] * **本轮涨价启动**： * **2025年10月**：国巨率先对钽电容涨价，因AI服务器需求旺及成本上升 [31] * **2025年底至2026年春节前**：风华高科、盛路通信、华新科等对电阻、电感、MLCC等调价，风华对银电极MLCC调价10-20% [32] * **2026年春节期间**：村田、三星电机因产能利用率高企，开始内部评估高端MLCC涨价可能性 [32] 2 供需分析与涨价前景 * **需求端**： * **AI服务器用量激增**： * 通用服务器：主板用量约1800-2500颗 [33] * 8卡AI服务器：主板用量约1.5万-2.5万颗 [33] * GB200 NVL72机柜：用量高达约44万颗，价值量超4600美元 [34] * **需求预测**： * 预计2026、2027年AI服务器MLCC出货量分别增长87%和88% [34] * 整体服务器MLCC出货量在2026、2027年分别增长49%和61%，达到约1700万颗 [34][35] * 村田预计，服务器MLCC需求在2027财年达2025财年的2倍，2030财年达3.3倍，2025-2030财年CAGR约30% [35] * **对大盘影响**：全球MLCC出货量近5万亿颗，智能手机占比约30%。假设AI服务器高增、智能手机双位数下滑，预计2026、2027年整体出货量同比仅增2%和8% [35] * **产能消耗角度**：服务器MLCC因层数多、陶瓷片薄、尺寸大、良率低，消耗产能远高于消费电子MLCC，因此从产能消耗看的需求增速高于出货量增速 [36] * **供给端**： * **格局高度集中**：AI服务器MLCC由少数日韩厂商主导，村田和三星电机合计市占率超80% [37] * **技术要求极高**：需满足高容、高压、高温要求，涉及高纯度超细粉料、独家配方、超千层叠层等技术，壁垒高 [36] * **产能紧张**：村田2025年下半年产能利用率达90-95%，三星接近满载。日韩厂商扩产节奏稳定（约10-15%），高端产能供给紧张可能加剧 [37] * **涨价前景判断**： * **海外龙头**：具备对高端MLCC涨价的能力 [37] * **国内厂商**：下游约一半为消费电子和家电，当前需求驱动涨价动力不强。若海外高端产能持续挤占普通产能，国内厂商有望迎来国产替代加速或跟进涨价的机会 [37][38] * **上游材料商**：已与三星等海外厂商建立长期合作的国内离心膜、陶瓷粉料、金属粉料厂商将直接受益于海外需求增长 [39] 3 股价与估值历史规律 * **前两轮周期表现**：国内外厂商股价呈现戴维斯双击，大部分上涨至涨价前的2-3倍，行情持续1-1.5年 [39] * **弹性差异**：第二、三梯队厂商因资产重、周期低点利润薄，在景气周期中利润和股价弹性更大 [39] * **估值先行**：估值上涨通常前置於价格变化，在涨价周期前中段达到峰值，随后由利润增厚推动股价 [40] * **当前阶段**：国产厂商情绪面持续向上，关注重点在于涨价能否落地至业绩，需跟踪海外产能挤占情况及国产厂商涨价意愿 [40]

宏观经济组 - 美国2月季调后非农就业人口减少9.2万人，远低于预期的增加5.9万人，且前两个月数据合计下修减少6.9万人[3] - 2月失业率上升至4.4%，高于预期的4.3%，同时劳动参与率降至62%，为2022年以来新低[3] - 2月平均每小时工资同比增长3.8%，环比增长0.4%，均略高于预期[3] - 从结构看，2月私人非农就业人数减少8.6万人，其中服务业减少6.1万人，商品生产部门减少2.5万人[3] - 服务业中，仅金融业、其它服务业、批发业和零售业就业人数增加，而教育和保健业减少3.4万人，休闲和酒店业减少2.7万人[4] - 1月美国零售销售环比下降0.2%[5] - 数据公布后，市场对美联储降息预期调整，6月降息概率由31.5%升至40%[4] - 隔夜美股三大股指下跌，道指跌0.95%，纳指跌1.59%，标普500跌1.33%[5] 产业综合组 - Kimi个人订阅用户支付订单量爆发式增长，1月环比增长8280%，2月环比再涨123.8%，在Stripe全球榜单排名飙升至第9位[8] - Kimi Claw和OpenClaw的部署使用会带来模型调用量数十倍以上的增长，利好网络云厂商业务需求[8] - 松下工业因上游玻纤布断供，部分覆铜板/半固化片产品将于2026年10月31日完成最后出货，显示覆铜板及其上游缺货情况持续[9] - 国家发改委表示将推进“六张网”等重点领域建设，2026年相关投资将超过7万亿元[9] - 算力网和新型通信网将是主要投资重点，行业公司相对集中，受益程度更大[9] 消费组 - 京东集团2025年总收入为13,091亿元，同比增长13.0%，但Non-GAAP归母净利润同比下降43.5%[11] - 利润下滑主要因新业务投入加大，全年营销费用同比大增75.1%[11] - 公司服务收入同比增长23.6%，收入结构持续优化[11] - 2025年第四季度收入同比仅增1.5%，其中商品收入下降2.8%，但日百商品增长12.1%，服务收入增长良好[11] - 核心零售业务盈利能力强劲，全年京东零售经营利润同比增长25.1%，经营利润率提升至4.6%[11] - 2025年第四季度新业务收入同比大增200.9%，但经营亏损扩大至148亿元，导致集团单季经营转亏[11] - 哔哩哔哩2025年营收303.5亿元，同比增长13.1%，首次实现全年GAAP口径盈利，净利润11.9亿元[12] - 广告收入同比增长23%至100.6亿元，游戏收入同比增长14%至63.9亿元[12] - 全年DAU增至1.116亿，用户日均使用时长提升至108分钟，毛利率提升至36.6%[12] - 味千（中国）预计2025年归母净利润为1500万至4000万元，相比2024年同期亏损2020万元实现扭亏为盈[13] - 业绩改善核心在于门店经营效率明显修复，2025年10-11月单店模型已基本完成修复[13] 债券研究组 - 政府工作报告将2026年GDP目标定在4.5%-5%，赤字率定在4%，居民消费价格目标定在2%[15] - 新增地方政府专项债4.4万亿元，拟发行超长特别国债1.3万亿元，与2025年持平[15]

资金流向与规模 - 截至3月9日开盘一小时，主力资金流入前20的股票合计金额显著，其中比亚迪以9.08亿元居首，阳光电源以6.85亿元次之，云赛智联以6.18亿元位列第三 [1] - 资金流入规模在5亿元以上的股票还包括宝丰能源（5.77亿元）和优刻得-W（4.95亿元）[1] - 资金流入规模在2亿元至4亿元区间的股票数量众多，包括长江电力（4.21亿元）、中国神华（4.13亿元）、江波龙（3.91亿元）等 [1] 个股市场表现 - 多只股票在资金大幅流入的同时股价表现强劲，涨幅居前的包括优刻得-W（19.99%）、宝丰能源（9.99%）、协鑫能科（9.99%）、云赛智联（9.98%）、太阳电缆（9.98%）、山煤国际（9.98%）以及华北制药（9.96%）[2][3] - 部分权重或蓝筹股也录得可观涨幅并吸引大量资金，如中国神华上涨6.63%，中国石油上涨8.05% [2][3] - 行业龙头比亚迪在获得9.08亿元主力资金流入的同时，股价上涨2.89% [2] 行业分布特征 - 计算机行业受到主力资金重点关注，云赛智联、优刻得-W、汉得信息、网宿科技均位列资金流入前20，其中优刻得-W涨幅高达19.99% [1][2][3] - 能源板块（包括电力设备、煤炭、石油石化、公用事业）资金流入广泛，涉及阳光电源、长江电力、中国神华、广汇能源、太阳电缆、中国石油、鹏辉能源、中国核电、协鑫能科、山煤国际等多个公司 [1][2][3] - 基础化工、医药生物行业也有个股表现突出，宝丰能源（基础化工）和华北制药（医药生物）均以接近涨停的幅度吸引大量资金流入 [1][3]

原油市场动态 - WTI原油期货一度大涨22%，突破110美元/桶关口，创下自2022年以来的最高水平 [2] - 布伦特原油期货涨幅亦超过20%，至每桶111.04美元，美国天然气期货价格同样创下一个月新高 [2] - 布伦特原油即期价差早盘突破每桶8.50美元，创下2013年以来最高水平，显示出强烈的现货溢价 [3] 亚太股市表现 - 日经225指数跌幅迅速扩大，跌超5% [4] - 韩国综合股价指数（KOSPI）盘初跌幅扩大至7%，三星电子、SK海力士等权重股大跌，因KOSPI 200指数期货下跌5%，韩国交易所启动了程序化交易暂停机制 [4] - 澳大利亚S&P/ASX 200指数跌幅扩大至3.6%，触及去年11月以来最低水平 [4] 美股期货与债市 - 道琼斯工业平均指数期货一度暴跌超1000点，跌幅超2%，标普500指数期货与纳斯达克100指数期货跌幅均扩大至1.7%左右 [4] - 美国国债期货大幅下挫，回吐了上周五因疲软非农就业数据带来的涨幅，澳大利亚三年期国债收益率则攀升14个基点，创下2011年以来最高水平 [5] 其他资产类别反应 - 现货黄金日内跌超2%，一度跌破5050美元/盎司，现货白银跌幅扩大至4%，跌至81美元/盎司下方 [5] - 美元指数当日上涨0.5% [5] 市场观点与应对措施 - 市场普遍预期，霍尔木兹海峡的航运受阻风险以及部分产油国削减产量，加剧了短期供应紧张的局面 [2] - 油价突破100美元不仅是大宗商品的反弹，更相当于对全球经济征税，这使得央行官员们开始担忧"滞胀"风险 [6] - 韩国正考虑近三十年来首次恢复设定原油价格上限，以应对最新一轮的能源价格上涨 [7]

市场整体表现 - 3月9日日韩股市大幅低开，韩国综合指数开盘跌近6%[1] - 截至08:11，日经225指数跌幅扩大至超过5%[1] - 截至08:23，韩国综合指数跌幅扩大至超过7%[1] 日本市场主要公司表现 - 索尼股价下跌近7%[1] - 丰田汽车股价下跌超过5%[1] - 三菱日联金融股价下跌超过5%[1] 韩国市场主要公司表现 - 三星电子股价下跌超过9%[1] - SK海力士股价下跌超过9%[1]

市场策略与资金面 - 2026年3月6日市场表现分化，万得全A指数上涨0.71%至6783.03点，上证指数上涨0.38%至4124.19点，科创50指数上涨0.64%至1414.39点，创业板指上涨0.38%至3229.3点，北证50指数微涨0.01%至1427.35点，创新型中小企业风格表现靠后[8] - 分规模看，小微盘股表现居前，中证2000指数上涨1.34%至3521.95点，而超大盘股表现靠后，上证50指数仅上涨0.14%至2992.7点[9] - 分行业看，农林牧渔、基础化工、医药生物表现居前，通信、有色金属、石油石化表现靠后[9] - 全市场成交额22192.39亿元，较前一交易日减少1933.52亿元，上涨公司4258家，下跌1152家，涨停88家，跌停5家[9] - 报告核心观点认为市场将宽幅震荡，指数级别机会仍需等待，建议关注资源品及政策利好方向，包括地缘冲突催化的能源品、油运、贵金属、军工，两会利好的服务消费、未来能源、脑机接口，“HALO交易”利好的电力、公用事业、交运设施、有色金属、钢铁，以及高股息红利资产如银行、煤炭、石油、交通运输[9][10][13] 基金市场动态 - 上周（3月2日-3月6日）中国基金总指数下跌1.35%，普通股票型基金指数下跌2.66%，偏股混合型基金指数下跌2.7%，长期纯债型基金指数上涨0.11%，QDII基金指数下跌3.05%[12] - 上周ETF区间日均成交额5768.75亿元，油气品种表现强势，嘉实原油上涨13.11%，豆粕ETF上涨5.4%[12] - 3月6日单日，中国基金总指数上涨0.36%，普通股票型基金指数上涨0.79%，偏股混合型基金指数上涨0.61%，ETF基金价格指数上涨0.77%[12][14] 债券市场 - 3月6日，1年期国债到期收益率下行0.60bp至1.29%，10年期国债到期收益率上行0.31bp至1.78%，期限利差为49.52BP[16] - 1年期国开债到期收益率下行0.48bp至1.51%，10年期国开债到期收益率上行0.55bp至1.96%[16] - DR001上行4.94bp至1.32%，DR007下行0.58bp至1.41%[16] 重要财经与行业政策 - 国家发改委表示将推进“十五五”规划109项重大工程和项目，包括“六张网”和综合立体交通设施等，2026年初步估算相关投资将超过7万亿元[18] - 财政部表示2026年财政支出总量首次超过30万亿元，新增政府债券规模达11.89万亿元，中央对地方转移支付达10.42万亿元，并安排1000亿元财政金融协同促内需政策[20] - 央行表示将推出债券市场的“科技板”，并计划将科技创新和技术改造再贷款规模从目前的5000亿元扩大到8000亿元至1万亿元[22] - 证监会优化短线交易规定，明确了适用主体为持股5%以上股东、董监高，所涉证券包括股票、存托凭证、可转债等[24][25] - 中国外汇储备余额连续7个月增长，截至2026年2月末为34278亿美元，较1月末上升287亿美元，升幅0.85%，黄金储备连续16个月增加，2月末达7422万盎司，环比增加3万盎司[27] - 证监会主席表示将深化创业板改革，增设更精准包容的上市标准支持新产业企业，并优化再融资机制，将科创板、创业板的轻资产、高研发投入认定标准拓展到主板市场[29] - 2026年2月两融新开户11.67万户，同比增长20%，截至2月末两融账户数达1590.25万户[31] - 国新办吹风会表示要发挥电网优势实施超大规模智算集群和算电协同新型基础设施建设，支持提升大模型和算力能力[33] 重点公司动态 - **哔哩哔哩**：2025年总营收303.5亿元，同比增长13%，净利润11.9亿元，首次实现全年盈利，经调整净利润25.9亿元，毛利率从32.7%提升至36.6%[35]。广告收入100.6亿元，同比增长23%，其中AI相关广告投放同比增长超过150%[36]。日活用户接近1.12亿，月活用户超3.68亿，均同比增长8%[36] - **长城证券**：固收业务将加强大类资产配置，增加“固收+”品种配置；权益投资以高股息资产为基石；ETF首发销售2025年同比增长近150%[42]。公司坚持“产业券商+一流投行”战略，打造科创金融、绿色金融、产业金融特色[43] - **沪电股份**：计划投资约55亿元新建高层数、高频高速印制电路板生产项目，全部达产后预计年新增工业产值约65亿元[44] - **胜宏科技**：港股上市获中国证监会备案，拟发行不超过110,227,500股境外上市普通股并在香港联交所上市[47] - **温氏股份**：2026年2月销售肉鸡8476.51万只，同比增长3.10%，收入23.36亿元，同比增长19.49%；销售肉猪269.70万头，同比增长3.80%，收入39.56亿元，同比下降15.58%[49] - **牧原股份**：2026年2月销售商品猪460.3万头，同比下降0.77%，销售收入64.05亿元，同比下降23.98%[51] - **长高电新**：拟发行总额75,860.07万元可转换公司债券，募集资金用于金洲生产基地三期、望城生产基地提质改扩建及绿色智慧配电产业园项目[53] 区域经济动态（湖南） - 湖南持续推进国家重要先进制造业高地建设，2025年新增7个国家级中小企业特色产业集群（数量并列全国第一），新培育22个国家制造业单项冠军、77个国家专精特新“小巨人”企业[56] - “十四五”期间，湖南规模工业增加值年均增长6.8%，高于全国0.9个百分点，培育形成5个国家级先进制造业集群，累计攻克关键核心技术1768项[57] - 2026年将围绕“八个提升”开展工作，包括推动13条重点产业链、“人工智能+”行动等，推动5个国家级先进制造业集群向世界级跃升[58][59]

投资评级与核心观点 - 报告对小米集团-W维持“买入”评级，目标价为52.17港元，当前股价（2026年3月6日）为33.42港元，存在显著上行空间[3][5] - 报告核心观点认为，小米新推出的Xiaomi miclaw移动端Agent标志着其AI能力从“对话”向“系统级执行”的重大推进，将显著增强AI生态与“人车家”互联体验[2][10] - 报告预测公司2025-2027年每股收益分别为1.53元、1.63元和2.29元，估值基于可比公司2026年28倍市盈率[3][11] 财务预测与业绩表现 - 预计公司2025-2027年营业收入将持续增长，分别为453,633百万元（+24%）、527,008百万元（+16%）和657,491百万元（+25%）[4] - 预计2025-2027年归属母公司净利润将大幅提升，分别为39,979百万元（+69%）、42,614百万元（+7%）和59,851百万元（+40%）[4] - 盈利能力持续改善，预计毛利率将从2024年的20.9%提升至2027年的24.8%，净利率从6.5%提升至9.1%[4] - 估值水平显示吸引力，预测市盈率将从2024年的33倍下降至2027年的13倍[4] AI与生态互联进展 - Xiaomi miclaw具备强大的底层能力，采用三级智能记忆管理，可在连续执行20步复杂操作后仍记得最初需求背景[10] - 该AI代理拥有系统核心应用能力，可实现基于大模型的推理-执行引擎，并具备自进化能力，能通过调整提示词、文件及创建子智能体等方式扩展能力[10] - Xiaomi miclaw接入了完整的米家IoT生态协议，可读取设备状态并发送控制指令，有望在家庭办公联动等场景中显著提升“人车家”生态的智能体验[10] 汽车业务发展势头 - 小米汽车业务保持强劲势头，2025年10月、11月交付量均超过4万辆，12月交付量超过5万辆，创历史月度新高[10] - 2026年1-2月，在主要交付车型为YU7的情况下，公司仍实现了较高的交付量[10] - 公司目前正在为新一代SU7的大规模量产做准备，预计汽车业务将继续凭借技术创新和性能优化保持强劲发展[10] 近期股价与市场表现 - 截至报告发布前，公司股价近期表现疲弱，过去1周、1月、3月和12月的绝对表现分别为-4.24%、-5%、-21.88%和-39.13%，均跑输同期恒生指数[6]

总量研究核心观点 - 报告核心观点：宏观经济方面，美国2月非农就业数据疲软但对美联储决策影响有限，需关注中东局势对油价和通胀的长期影响[8][9]；国内政策方面，2026年政府工作报告设定务实增长目标，宏观政策积极有为，工作重点在于释放内需、壮大新动能和推动供给侧结构性改革[13][14][16][26]；A股市场方面，外部流动性冲击缓和，市场韧性较强，预计将进入结构慢牛阶段，投资应沿着科技、顺周期涨价、内需复苏等主线寻找预期差机会[21][23][24] 宏观经济：美国非农就业与国内政策 - **美国非农就业数据疲软**：2月美国新增非农就业减少9.2万人，远低于市场预期的增加5.5万人，且前两月数据累计下修6.9万[5]；失业率小幅上行至4.4%，高于市场预期，永久性失业者占比提升[6]；平均时薪同比增长3.8%，环比增长0.4%[7] - **对美联储影响有限**：报告认为当前失业率未显著走高，且数据受医疗保健行业罢工（约影响3.1万就业）等因素扰动，美联储大概率继续观望[8] - **关注中东局势风险**：美以对伊朗的军事打击持续，霍尔木兹海峡航线受阻，该海峡承担全球超四分之一的海运石油贸易和约20%的液化天然气贸易，若冲突持续可能推动油价长期中枢上移，进而影响美国通胀和经济增长[9] - **国内GDP目标设定务实**：2026年GDP增长目标设定为4.5%-5%的区间，旨在为调结构、防风险、促改革留出空间，并与2035年远景目标衔接[13] - **宏观政策积极发力**：财政方面，赤字率安排4%、专项债4.4万亿、超长期特别国债1.3万亿，广义财政赤字率约为8.1%，并发行新型政策性金融工具8000亿元[14]；货币政策延续“适度宽松”，报告预计仍有降准50-100bp、降息10bp的空间[15] - **工作重点明确**：消费端，通过增加收入、财政支持（如2500亿超长债“以旧换新”）、落实带薪休假等释放潜力[16]；投资端，聚焦新质生产力、新型城镇化等领域[16]；产业端，明确要打造集成电路、低空经济等新兴支柱产业，培育量子科技、具身智能等未来产业[18] 投资策略与固定收益 - **A股流动性冲击缓和**：伊以冲突等地缘事件对全球流动性造成冲击，但A股展现出良好韧性且定价快速，冲击相比俄乌冲突时更温和，修复速度或更快[21][22] - **市场进入结构慢牛**：随着牛市推进，2026年可能呈现估值修复减慢、风格切换频繁、α属性更强的结构慢牛特征[23] - **投资思路沿多条主线**：包括①AI科技（算力、存储、半导体、机器人等）；②涨价逻辑下的顺周期（有色金属、化工石化等）；③2026主题大年（AI+、具身智能、量子科技等）；④内需结构转型+消费复苏；⑤高股息配置[24] - **正确理解GDP目标下调**：报告认为2026年GDP目标下调至4.5%-5%，类似2016年，核心是“减少供给+提高物价”，工作部署中“优化供给”和“反内卷”等措施实为“供给侧结构性改革2.0”，旨在改善企业盈利和推动物价回升[25][26][28] - **债市观点**：随着通胀预期回升，当前“潜在通胀”2%或成为10年期国债收益率的下限，预计10年期国债收益率将回到2-3%的区间，中枢约2.5%[31] 行业与公司研究要点 - **海外科技与AI应用**：AI应用正从Chat向Agent进化，任务复杂度提升将带动底层Token消耗呈数量级跃迁，利好云计算增长[33]；Robotaxi市场化进程提速，小马智行已在深圳、广州实现月度单车运营盈利转正[34] - **机械与人形机器人**：人形机器人板块近期持续回调，但特斯拉V3机器人预计在3月正式亮相，马斯克宣称特斯拉将是制造通用人工智能(AGI)的公司之一，产业进展明确，当前被认为是布局良机[37][38] - **计算机与AI算力**：开源AI助手OpenClaw持续高热度，带动海量算力需求，一次任务可能消耗数十万、数百万Token[42]；字节跳动Seedance2.0视频生成模型公布标准定价，迈入商业化阶段[43]；海内外云厂商相继提价，验证下游算力需求旺盛[44] - **食品饮料行业复苏**：两会政策形成“需求侧提振+供给侧扩容”双轮驱动，将从需求端、供给端、估值端三重驱动行业复苏[47]；白酒建议优先配置行业龙头，大众品关注零食、乳制品、餐饮供应链等主线[49] - **商贸零售与国货美妆**：38大促期间国货美妆品牌表现亮眼，珀莱雅、贝泰妮等品牌在李佳琦直播间销售强劲[52]；上美股份发布盈喜预告，预计2025年营收91-92亿元，同比增长34.0%-35.4%，净利润约11.4-11.6亿元，同比增长41.9%-44.4%[52] - **医药与临床前CRO**：国内临床前CRO企业新签订单加速增长，例如美迪西2025年新签订单约16亿元，同比增长约45%[62]；实验猴价格加速上涨，2026年3月采购单价已超13万元/只，较2025年中约9万元/只涨幅明显[63] - **电子与存储景气**：存储高景气度向上游扩散，三星DRAM合约价一季度较上季度上涨约100%[71]；佰维存储预计2026年1-2月归母净利润15亿至18亿元，同比增幅高达922%至1086%[71]；OpenClaw登顶GitHub，开启端侧AI Agent新形态[70] - **非银金融**：创业板IPO有望迎来改革，将增设更具包容性的上市标准以支持新型消费、现代服务业等企业[76]；保险负债端开门红表现良好，2026年1月行业个险渠道标准保费同比增长36%[77]；2026年1-2月累计日均股基成交额3.31万亿，同比+93%[76] - **化工行业**：地缘冲突扰动全球能化供应链，看好中国化工凭借稳定的产业链优势提升全球市场占有率[81]；国内“反内卷”政策及“十五五”碳达峰目标有望改善行业供给格局[81] - **农林牧渔**：中东冲突推升油价与航运风险，通过抬升农业生产成本、刺激生物燃料需求等途径，可能推动农产品价格中枢上移[87][88] - **通信行业**：光纤价格大幅上涨，例如G.652.D单模光纤价格从元旦前18元/公里涨至85~120元/公里，涨幅近650%，上行周期确立[93]；AI算力需求激增带动租赁市场涨价，英伟达H200 GPU月租涨至6.0-6.6万元，涨幅25%-30%[94] - **汽车与重卡**：2026年1-2月国产重卡销量约18.0万辆，同比增长17.5%，增长动能延续[98]；新能源重卡渗透率长期趋势向好，2026年1月渗透率达21.5%[100]；出口表现亮眼，2026年1月出口3.0万辆，同比增长23.9%[100]；行业集中度高，2026年1-2月CR5达90.8%[101]

投资评级与核心观点 - 报告未明确给出单一公司的投资评级，但整体对新股次新板块持“适度积极”和“适度灵活”的态度，建议在控制节奏和风险的前提下寻找结构性机会 [1][2][8] - 核心观点：尽管上周受海外突发事件扰动，板块波动加剧，但新股震荡向上的活跃周期未改，三月政策和科技事件催化增多，局部结构性活跃依然可期，外部扰动或为优质标的提供配置良机 [1][2][12] 市场表现总结 - **上周整体表现**：2025年以来上市的沪深新股次新板块上周平均涨幅为-3.3%，实现正收益的个股占比约17.0% [1][6][12] - **首日交投情绪**：上周沪深新股上市首日平均涨幅不足120%，较春节前最后交易周的平均涨幅超200%有所降温，但总体趋于平稳 [5][27] - **个股表现分化**：涨幅居前的个股集中于十五五规划受益且受外部事件提振的电力能源、未来能源产业链；跌幅居前的多为前期交投活跃但近期热情降温的标的 [6][30] 板块周期与前景展望 - **周期判断**：本轮新股周期顶部特征未现，春节后二级情绪指标刚从中性偏低开始修复，虽受冲击，但震荡向上活跃周期可能仍在过程中 [2][12] - **积极催化**：进入三月，两会政策对“十五五”受益方向的强调，以及科技大厂新品和新技术发布，预计将助力局部新股次新方向聚集关注 [2][12] - **配置建议**：短期需重视海外局势未明朗前的节奏和风险控制；略拉长视角看，外部超预期扰动可能为优质新股次新标的带来布局良机 [1][2] 具体投资方向建议 - **长期聚焦方向**：建议关注具备事件持续迭代催化且长期空间巨大的新质生产力主题，如算力AI、商业航天、能源出海产业链，积极寻找其中对新事件新技术弹性更高或业绩成长性更强的细分方向 [3][12] - **轮动布局方向**：可适度关注人气阶段性聚集但表现相对平抑的主题行业，如创新药、新消费、机器人等 [3][12] 近期新股动态 - **本周上市新股**：觅睿科技（920036.BJ）预计本周上市，公司主营智能网络摄像机及物联网视频产品，2025年营收8.02亿元，归母净利润0.79亿元 [4][35][38] - **本周申购/询价新股**： - 1只新股将开启申购：族兴新材（920078.BJ）[7][35] - 2只新股将开启询价：宏明电子（301682.SZ，防务电子阻容元器件核心供应商）、视涯科技（688781.SH，硅基OLED微显示屏主力供应商）[7][34] - **发行市盈率**：本周待上市的1只北证新股（觅睿科技），以2025年归母净利润计算的发行市盈率为14.8倍 [7][34] 重点股票池建议 - **短期关注（近端新股）**：建议适当关注丰倍生物、禾元生物-U、恒坤新材、悍高集团、强一股份等 [8][39] - **中期关注（次新股）**：建议关注骏鼎达、麦加芯彩、多浦乐、合合信息、思看科技、国科天成等个股的可能投资机会 [8][39]

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 在信用债“资产荒”、利率低位震荡且资本利得博弈难度加大背景下 建议关注高票息资产稳健收益价值 如城投债中的天津城建等主体、产业债中的晋能电力等主体、银行二级资本债中的广发银行等主体以及其他金融债中的平安人寿等主体 [4][48] 各部分内容总结 本周信用热点事件 - 交易商协会发布《关于进一步优化科技创新债券机制的通知》 明确支持科创称号范围、专利发行标准、分层分类管理募集资金用途等内容 主体范围扩容 明确专利型科创债标准 鼓励股权投资机构使用新机制 标志银行间市场科创债进入成熟发展阶段 [9][13] 一级市场 - 信用债净融资额 1243 亿元 环比增 1658 亿元 总发行量 2731 亿元 环比增 1992 亿元 总偿还量 1488 亿元 环比增 334 亿元 资产支持证券净融资额 -37 亿元 环比增 469 亿元 [14] - 分产品类型 城投债净融资额 547 亿元 环比增 780 亿元；产业债净融资额 638 亿元 环比增 639 亿元；金融债净融资额 59 亿元 环比增 239 亿元 [14] - 发行和兑付数量 城投债发行数量环比增 117 支 兑付数量环比增 9 支；产业债发行数量环比增 99 支 兑付数量环比增 17 支；金融债发行数量环比增 14 支 兑付数量环比增 1 支 [17] 二级市场 成交情况 - 成交量 信用债成交量环比增 5116 亿元 其中城投债 2568 亿元 环比增 1160 亿元；产业债 3649 亿元 环比增 1752 亿元；金融债 4749 亿元 环比增 2204 亿元；资产支持证券 162 亿元 环比增 87 亿元 [19] - 换手率 信用债换手率整体上行 城投债 1.64% 环比上行 0.74pct；产业债 1.84% 环比上行 0.88pct；金融债 3.03% 环比上行 1.41pct；资产支持证券 0.43% 环比上行 0.23pct [19] 收益率 - 不同评级不同期限信用债收益率均下行 10Y 下行幅度大 如 1Y AA、AAA -、AAA + 收益率分别下行 3BP 5Y 分别下行 4BP、3BP、3BP 10Y 分别下行 6BP、6BP、5BP [24] - 分品种 AA + 级 5Y 为例 产业债中非公开发行和可续期产业债分别下行 3BP 城投债下行 4BP 金融债中商业银行普通债和二级资本债分别下行 2BP 和 1BP 资产支持证券下行 3BP [26] 信用利差 - 总体 AA + 电子、纺织服装行业信用利差大幅走扩 分别走扩 20BP、13BP 其余行业评级信用利差波动不超 5BP [31] - 城投债 3Y 以内短端信用利差小幅走扩 3Y 以上中长端小幅压缩 如 0.5 - 1Y 走扩 3BP 5 - 10Y 压缩 2BP [35] - 产业债 长端信用利差明显压缩 其余期限波动不超 3BP 如 10Y AAA -、AA +、AA 私募和可续期产业债信用利差均压缩 6BP [41] - 银行资本债 不同期限银行二永债信用利差波动在 3BP 以内 如 1Y AAA -、AA + 二级资本债分别压缩 2BP、1BP [44] 本周债市舆情 杭州萧山经济技术开发区国有资产经营有限公司“萧经开优”和浙江杭州湾信息港高新建设开发有限公司“25 经开优”隐含评级调低 [45] 投资建议 - 公开市场逆回购到期 15250 亿元 央行开展 1616 亿元 全周净回笼 13634 亿元 [47] - 信用利差方面 AA + 电子、纺织服装行业大幅走扩 其余波动不超 5BP 城投债短端走扩、中长端压缩 产业债长端压缩 银行资本债波动在 3BP 以内 [47] - 建议关注高票息资产 如城投债、产业债、银行二级资本债和其他金融债相关主体 [48]