核心观点 - 报告认为，2025年交通运输行业多数细分板块盈利受冲击，ROE与净利润同比普遍下降，但市场预期已较充分，股价逐步与2025年业绩趋势脱钩，当前呈现“盈利底部、股价底部、估值虚高”的定价特征[3] - 展望2026年，弱贝塔的转向有望成为全年交易主线，但不同子行业需求修复节奏有差异，投资需在贝塔中寻找阿尔法，具体思路为：内需先于外需、上游先于下游、价涨先于量增[3] - 宏观层面，报告对2026年大类资产赔率进行排序，认为大类资产的赔率顺序为：黑色 > 美元 > 人民币 > 中债 > 港股 > A股 > 美债 > 美股 > 有色 > 黄金[3] 交通运输行业分析与展望 - **2025年行业表现**：2025年交运大多数细分板块盈利受到冲击，ROE与净利润同比普遍下降[3] - **当前市场定价特征**：在流动性改善背景下，市场对底部预期较为充分，股价逐步脱钩2025年业绩趋势，形成“盈利底部、股价底部、估值虚高”的主要定价特征[3] - **2026年投资主线**：弱贝塔的转向有望成为全年交易主线，但不同子行业需求修复节奏或有差异，在贝塔中寻找阿尔法依然重要[3] - **具体投资思路**： - **内需先于外需**：内需弱贝塔交易已持续数年，基本面于2025年下半年陆续筑底，低基数是2026年重要看点；外需关税扰动基本落地，重点关注东南亚、拉美市场结构景气和跨境电商产业趋势[3] - **上游先于下游**：从内需修复节奏看，2025年第三季度上游反内卷对商品价格和库存的拉动初见端倪，叠加2025年上半年低基数，2026年初开工后的需求弹性值得重视，重点关注大宗供应链和干散货运输；下游消费2025年全年受国补影响，2026年需求弹性或弱于上游[3] - **价涨先于量增**：在需求弱复苏基准假设下，供给约束强度决定不同板块顺周期修复弹性，重点关注供求关系有望反转的干散货运输、政策反内卷的电商快递和供给受限、油汇共振利好的航空[3] 宏观资产配置观点 - **2026年资产赔率图谱**： - 美宽基股指较贵但未极致 - 国内股指静态赔率不显著，动态赔率取决于后续名义GDP走势假设 - 欧股与美债中等，金银铜贵至性价比低位[3] - **估值偏离度分析**：“估值偏离度”显示，中美股指宽基较经济偏离中等偏上，但未到极致区间，提示赔率并没有极致“贵”[3] - **中国股票前景**：中国股票存在名义增长回升的基本面空间，若后续国内名义增速逐渐修复，则全A估值的天花板将重新打开，迎来牛市“第二阶段”[3] - **美国高收益债券市场**：可能极致乐观定价，OAS（期权调整利差）已至极致低位，对后续的流动性松紧极为敏感[3] - **市场宽度与集中度**： - 目前市场宽度厚（上涨具备广谱性）且仍具有空间（上涨仍可扩散）的依次是：标普500、万得全A、欧股 - 筹码集中度较为健康的是：万得全A、恒指、标普500[3] - **资产比价**：资产比价中万得全A ≈ 美债 ≈ 美股 < 中债，白银 < 黄金 < 铜 < 油[3] - **综合赔率排序**：大类资产的赔率顺序为：黑色 > 美元 > 人民币 > 中债 > 港股 > A股 > 美债 > 美股 > 有色 > 黄金[3]

"十四五"即将圆满收官、"十五五"正待开启序幕之际，中央经济工作会议于12月10日至11日在北京举 行。会议明确了2026年经济工作中的八大重点任务，包括坚持内需主导，建设强大国内市场；坚持创新 驱动，加紧培育壮大新动能等。 近日，中部地区湖北、河南、湖南、江西、山西等地均召开相关会议，深入学习贯彻中央经济工作会议 精神。梳理来看，激发内需潜力、推动科技创新和产业创新深度融合、促进城乡融合和区域协调发展等 方面成为重点，中部省份将力争结合因地制宜的谋划布局，形成更多新增长点。 围绕贯彻落实中央经济工作会议精神，各地的部署中释放出哪些重要信号？ 持续激发内需潜力 中央经济工作会议提出，坚持内需主导，建设强大国内市场。作为明年八项工作任务之首，这也意味着 2026年我国经济增长将更多依靠内需发力。 中部地区位居我国经济地理版图中承东启西、连南接北的关键位置，在建设强大的国内市场中具有不可 或缺的重要作用。 在各省近日召开的深入学习贯彻中央经济工作会议精神相关会议上，均对扩大内需作出相应部署，例 如，湖北提出，要坚定不移扩大消费和投资，持续激发内需潜力，以新需求引领新供给、以新供给创造 新需求；河南提出，要挖掘内需 ...

重要推荐：华丰科技公司深度 - **核心观点**：华丰科技作为高速连接核心供应商，有望进入高速成长期，其核心逻辑在于深耕连接器并布局防务、通信、工业三大领域，尤其在高速背板连接器领域优势明显，将受益于国产算力爆发 [4] - **业务与技术优势**：公司在高速背板连接器领域优势明显，112G产品已实现量产，并对224G进行领先布局 [4] - **客户与生态**：下游深度绑定华为，并将业务合作版图拓展至浪潮、超聚变等设备制造商及阿里、腾讯、字节等互联网厂商，合作生态圈持续外延 [4] - **增长驱动**：增长主要驱动因素为以华为昇腾为代表的国产AI服务器放量以及新客户的快速突破 [4] - **财务预测**：预计2025-2027年公司营业收入为2364/3838/5182百万元，对应增长率为116.52%/62.33%/35.03%，归母净利润为323/602/863百万元，对应增长率为-/86.57%/43.33% [4] 重要观点：房地产行业年度策略 - **核心观点**：2026年房地产行业将持续筑底，投资策略应聚焦于“轻资产”与“好企业”，整体偏向防御，建议关注商管物业、优质头部房企及转型路径清晰的标的 [5] - **市场与政策展望**：房地产基本面和政策预期不明确，相较于2025年，对2026年的政策展望更为谨慎，降低了对政策超预期发力的假设 [5] - **投资策略侧重**：投资策略更偏向于高毛利、高现金、高分红的稳定类标的，不依赖于政策超预期或需求侧自然修复的特定假设 [5] - **行业转型驱动力**：行业转型的核心驱动力源于“十五五”规划将房地产置于民生板块的政策导向，以及市场自身出清后商业模式和投资审美的深刻变化 [5] 重要观点：宏观进出口平衡 - **核心观点**：中国顺差较高，长期来看不可持续，政策将推进进出口平衡发展 [6] - **市场看法与驱动**：当前市场看法为出口强劲，驱动政策转向的因素是“十五五”规划 [6] - **观点差异**：报告观点与市场的主要差异在于强调进出口平衡，而非单纯关注出口 [6] 重要观点：A股市场策略 - **核心观点**：市场呈现分化震荡格局，行业配置建议关注明显滞涨且份额扩张的券商板块、历史上12月胜率较高的家电以及近期利好频出的机械设备，个股方面留意医药、消费、AI应用板块中相对低位的标的 [6][7] - **市场状况**：本周市场明显分化、呈现“沪弱深强”格局，多数宽基指数冲高回落，以上证为代表的权重指数勉强站上5周均线但未收复前期上升趋势线，算力链“强势吸金”导致市场分化明显 [6] - **配置与择时建议**：基于“市场分化震荡继续，多看少动守株待兔”的判断，择时方面建议持仓等待，切勿追涨杀跌，同时根据不同宽基指数的“左脚”分类设定目标，伺机出击、分批介入 [7]

中央经济工作会议核心政策方向 - 会议提出2026年经济工作8项重点任务，其中包括“深入实施提振消费专项行动”和“制定实施城乡居民增收计划” [2] - 会议明确将“促进经济稳定增长、物价合理回升”作为货币政策的重要考量，并提出“灵活高效运用降准降息等多种政策工具” [2][9] 居民收入增长现状与目标 - 2020年至2022年，全国居民人均可支配收入实际增速波动较大，分别为2.1%、8.1%、2.9% [2] - 2023年、2024年及2025年前三季度，全国居民人均可支配收入实际增速分别为6.1%、5.1%、5.2% [2] - 政策方向是“提低、扩中、调高”，即提高低收入人群收入增速、扩大中等收入群体规模、调节高收入人群收入 [4] - 2025年，北京、上海、广东等地月最低工资标准第一档均达到或超过2500元，全国31个省份第一档均超过2000元 [4] 促进收入增长的具体举措 - 短期措施包括促就业、促增收，长期涉及重大经济结构调整 [1][4] - 实施稳岗扩容提质行动，稳定高校毕业生、农民工等重点群体就业 [4] - 提高社会保障水平以增加可支配收入，例如城乡居民基础养老金最低标准已从每人每月55元提高至123元，2024年20元/月的涨幅创历史新高 [6] - 投资方向需向“投资于人”转变，将更多资源投向教育、就业、医疗、社会保障等民生领域 [6][7] 物价低迷现状与政策应对 - 2023年以来，CPI持续低位运行，PPI持续处于负增长区间 [9] - 物价低迷反映国内供大于求的总量失衡态势明显，经济处于“需求收缩导致供给被迫瘦身”的循环中 [10] - 为促进物价合理回升，分析认为2026年一季度可能需要有一次降准降息落地，并可能同时操作以释放积极信号 [11] - 货币政策需将解决物价低迷问题作为一个重要目标 [12]

会议核心观点 - 我国经济运行顶住压力、稳中有进，体现出强大韧性和潜力，全年实现预期目标具备坚实基础 [1] - 党的二十届四中全会为“十五五”规划绘制了蓝图，为中国经济高质量发展提供了方向指引 [2] - 当前经济处于结构调整和动能转换关键阶段，需坚持稳中求进，以高质量发展确定性应对外部不确定性 [6] 宏观经济形势 - 在外部不确定性持续上升背景下，我国经济总体保持平稳增长，结构优化持续推进 [1] - 科技创新加快赋能新质生产力发展，宏观政策协同效应不断显现 [1] - 需巩固国内经济回升向好势头，为实现全年经济社会发展目标奠定基础 [6] 政策与治理 - 需积极实施更加有力有效的宏观政策，稳定市场预期和社会信心 [6] - 需统筹国内经济工作和国际经贸斗争，更好发挥消费对畅通国民经济循环的作用 [6] - 中国宏观经济分析平台正式发布，旨在为宏观治理提供更精准、前瞻、科学的智力支撑 [1] 平台与工具 - 中国宏观经济监测预测与政策评估分析平台由发改委宏观院与江西财大联合建设，融合数据采集、模型算法和可视化展示功能 [4] - 平台旨在通过数据智能与模型分析，对宏观经济运行进行动态监测、趋势预测与政策效果评估 [4] - 平台标志着宏观经济分析在数智化方向迈出新步伐 [4] 发展重点领域 - 需继续推动科技创新和产业升级，优化区域经济布局，扩大高水平对外开放 [6] - 会议研讨议题涵盖宏观经济运行态势、财政政策导向、科技创新动能、区域经济发展及外经外贸等 [2]

10月经济指标表现 - 10月BCI数据为52.0，较9月的51.1上行0.9个点，确认了下半年经济“7-8月承压、9-10月好转”的节奏 [1][4] - 10月战略性新兴产业采购经理人指数环比大幅上行7.3个点至59.7，远超2014-2024年10月平均3.6个点的环比上行幅度 [4] - BCI销售前瞻指数为59.7，低于9月的60.9，但仍是5月以来次高水平；利润前瞻指数为47.4，低于9月的48.3，同样为5月以来次高 [6] 投资与招工前瞻指数 - 10月BCI投资前瞻指数为59.2，显著高于9月的53.4，并升至年内高点，7-8月该指数分别为48.9和48.4 [8] - 10月BCI招工前瞻指数为54.9，高于9月的50.5，同样升至年内高点，7-8月该指数分别为44.5和44.1 [8] - 投资和招工前瞻指数的跃升与新型政策性金融工具集中落地有关，截至10月17日，国开行工具已投放1893.5亿元，预计拉动总投资2.8万亿元；农发行工具已投放1001.1亿元，预计拉动总投资超1.26万亿元 [2][8] 企业融资环境 - 10月BCI企业融资环境指数为52.4，较9月的47.6大幅跃升，年内该指数超出50的月份仅有3月和10月 [11] - 政策性金融工具全部用于补充项目资本金，假设占资本金50%、最低资本金比例20%，则5000亿元工具对应1万亿元资本金，理论上可带动配套信贷4万亿元；更保守估计占资本金80%，亦可带动信贷2.5万亿元 [2][11] 价格前瞻指标 - 10月BCI消费品价格前瞻指数为44.7，低于9月的47.9；中间品价格前瞻指数为33.4，低于9月的38.0 [12] - 价格前瞻指标回踩与同期商品价格波动有关，10月CRB指数均值低于9月，猪肉价格也有所下行 [12][3] 宏观政策含义 - 10月EPMI和BCI数据反弹证实经济对投资端较为敏感，宏观政策主要矛盾是推动需求扩张而非继续压低融资成本 [15] - 广义财政是重要抓手，若2026年建设项目前置，则全年经济前低后高、名义增长逐步修复概率较大，股市有望出现盈利驱动的牛市第二阶段 [15]

9月CPI整体走势 - 9月CPI同比下降0.3%，降幅较上月收窄0.1个百分点，1-9月平均CPI比上年同期下降0.1% [1] - 9月扣除食品和能源价格的核心CPI同比上涨1.0%，涨幅连续第5个月扩大，为近19个月以来首次回到1%以上 [1] - 9月CPI同比降幅从8月份的0.4%小幅收窄至0.3%，部分由金价上涨推动 [3] 食品价格对CPI的影响 - 9月食品价格同比下降4.4%，降幅比上月扩大0.1个百分点，影响CPI同比下降约0.83个百分点 [1] - 前9月食品分项累计同比为-1.8%，非食品分项为0.2% [2] - 9月猪肉、鲜菜、鸡蛋和鲜果价格分别同比下降17.0%、13.7%、13.5%和4.2%，合计影响CPI同比下降约0.78个百分点 [2] - 猪肉价格同比降幅自6月以来持续扩大，6至9月降幅分别为8.5%、9.5%、16.1%、17.0% [2] - 未来仔猪育肥模式的生猪养殖头均亏损为209.09元 [2] 黄金价格与消费分化 - 9月金饰品和铂金饰品价格分别同比上涨42.1%和33.6%，国际黄金价格从月初约3500美元/盎司升至月底逼近3800美元/盎司 [3] - 前8月北京金银珠宝类消费（限额以上企业）为509.4亿元，同比增速达35.7%，远高于社会消费品零售总额同比下降5.1%的整体增速 [3] - 二季度中国黄金市场金饰消费同比下降20%，但金条与金币销售同比激增44%，创自2013年以来最强二季度表现 [3] - 金饰消费下半年或仍将面临消费者信心低迷和金价高企的压力，但黄金仍有望继续成为中国最受青睐的资产之一 [4] PPI走势与价格传导机制 - 9月PPI同比下降2.3%，降幅比上月收窄0.6个百分点，且已连续36个月处于负值区间，但降幅已连续两个月收窄 [5] - PPI受价格预期影响更大，与上游原料价格走高及供给收缩预期相关，而居民消费主要受实际收入水平和收入预期影响 [5] - 落后产能出清过程可能不利于劳动密集型制造业的工资稳定，难以顺畅形成PPI向CPI的价格传导 [5] 政策建议与市场需求提振 - 房地产市场特别是房价能否稳住是关乎居民部门预期的核心影响因素，相关政策需尽快发力与落地 [1] - 建议通过提振股市和提升社会保障水平来增强居民消费信心，核心是增加居民收入以提振需求 [5] - 需尽快启动大规模的政府公共产品投资，带动企业订单增加，进而通过促进就业提高居民收入和消费水平 [6] - 2025年CPI增速目标定为"2%左右"，为自2004年以来最低目标，今年2-5月和8-9月CPI均为同比负增长 [5]

全球主要央行货币政策 - 美联储宣布将联邦基金利率目标区间下调25个基点至4.00%至4.25%，为自2024年12月以来首次降息，此前已连续5次维持利率不变 [1] - 英国央行宣布维持4%的基准利率不变，符合市场预期，因通胀持续高于目标且劳动力市场显露疲态，国际机构普遍预测其不会急于降息 [1] 中美关系与地缘政治 - 澳大利亚、加拿大、英国宣布承认巴勒斯坦国 [2] - 中国国务院总理李强会见美国国会众议员代表团，指出中美应做携手发展的伙伴，通过沟通解决各自关切，希望美国国会为两国友好和共同发展发挥建设性作用 [2] 中国国内政策动向 - 中国商务部等9部门发布《关于扩大服务消费的若干政策措施》，提出五方面19条举措，包括开展"服务消费季"活动、支持消费资源与知名IP跨界合作、优化文博场馆及景区预约与营业时间等 [2] - 中国国家医保局发布《第十一批国家组织药品集中采购文件》，优化价差控制"锚点"选择，当最低价低于入围均价的50%时，以入围均价的50%为锚点 [2] 美国财政与政治局势 - 美国参议院投票中，共和党与民主党提出的短期支出议案均未通过，现有法案仅支持联邦政府运转至9月底，若国会不能通过新议案，部分政府机构将于10月1日停摆 [1] 人工智能（AI）行业洞察 - 生成式AI由众多微小智能模块（如Transformer、智能体）组合而成，可接入外部数据源协同工作，例如某公司系统每日捕捉数百篇科技文章并自动处理，此类任务若依赖人力需约500名多语种员工 [3] - 推理模型速度惊人，其理念是分析提示应由特定模型处理，尽管目前初级，但对AI发展是重要开端 [3] - AI运行在异构硬件上受能源限制，当前每个提示词消耗的能源是一年前的50倍，因AI变为多模态且具备更好上下文理解能力 [3] - 中国在能源供应方面领先，每年新建电网容量相当于美国总容量的三分之一，预期的AI工厂建设需要相当于100座标准核反应堆或9000万户家庭的用电量 [3] - 美国投入AI基础设施的资金接近GDP的1%，但其创造的价值可能为成本的10倍，且未被现行GDP统计体系充分捕捉，例如AI替代500人工作所节省的成本未体现在GDP中 [3] 全球宏观经济数据 - 美国截至9月13日当周首次申请失业救济人数为23.1万人，低于预期的24万人及前值的26.3万人 [4] - 欧元区7月份工业产值同比增长1.8%（符合预期），环比增长0.3%（预期0.4%） [4] - 英国7月份三个月ILO失业率为4.7%，剔除奖金的薪资年增长率从5.0%放缓至4.8% [5] - 日本截至8月份的一年核心CPI同比上涨2.7%，为九个月来最低涨幅，但仍高于央行2%目标 [5] 全球主要股指表现 - 中国股市近一年表现强劲，上证综指累计涨40.58%，深证成指涨63.54%，创业板指涨101.57% [7] - 美国股市近一年上涨，纳斯达克指数涨28.78%，标普500指数涨18.62%，道琼斯指数涨11.59% [7] - 全球主要股指近一个月多数上涨，纳斯达克指数涨4.63%，创业板指涨18.60%，德国DAX指数跌2.78% [7] 主要货币汇率变动 - 美元指数昨日涨0.29%至97.6519，近一年累计下跌3.26% [9] - 美元兑人民币在岸价昨日大幅上涨2.06%至7.2545，近一年累计上涨2.43% [9] - 欧元兑美元近一年累计上涨5.64% [9] 主要经济体国债收益率 - 美国10年期国债收益率昨日为4.139%，较上一交易日上涨3.5个基点，但近一个月累计下降20个基点 [11] - 中国10年期国债收益率昨日为1.872%，较上一交易日上涨0.6个基点，近一个月累计上涨10.3个基点 [11] - 主要经济体国债收益率曲线中，意大利10年期与1年期利差最大，为150.7个基点 [11] 大宗商品价格走势 - 原油价格近一年下跌，布伦特原油跌9.37%至66.05美元/桶，WTI原油跌10.76%至62.36美元/桶 [13] - 伦敦现货黄金价格昨日为3684.93美元/盎司，近一年累计大幅上涨43.99%，近一个月上涨10.57% [13] - 基本金属中，LME三个月铜价近一年上涨6.26%至9989美元/吨 [13] - 农产品表现分化，CBOT稻谷价格近一年下跌25.57%，而CBOT玉米近一个月上涨4.37% [13]

经济增长 - 5月30日所在周国信高频宏观扩散指数A维持负值，指数B继续回落，投资领域景气回落，消费和房地产领域基本不变，经济增长环比动能偏弱[1][11][13] - 春节后2 - 3个月内指数B平均每周上升0.17，本周指数B标准化后下降0.43，弱于历史平均[1][11][13] 资产价格 - 本周十年期国债收益率预测值高于实际值，偏差61BP，上证综合指数预测值高于实际值，国内利率与基本面情况偏离大[18] - 预计2025年6月6日所在周十年期国债收益率上行，上证综合指数下行[19] CPI - 本周食品价格上涨0.22%，非食品价格下跌1.2%[23][27] - 预计5月CPI食品环比约-1.0%，非食品环比约-0.2%，整体环比约-0.4%，同比回落至-0.4%[2][11][12][32][35] PPI - 5月中旬流通领域生产资料价格总指数较上旬上涨0.1%[36] - 预计5月PPI环比约-0.2%，同比回落至-3.1%[2][12][37] 风险提示 - 海外市场动荡，存在不确定性[2][39]

核心观点 2025年5月12日至5月16日期间 市场呈现一定变化 部分资产表现各异 如部分资产涨幅明显 同时CPI等经济指标也有相应表现 不同类型资产受多种因素影响 存在潜在投资机会和风险 [2][4] 各目录总结 ⪢槊㝕稝鰑☋銩楓 - 2025年5月12日至5月16日 91%的⪸瓭䌔冩⢷ 24%的⪸瓭 90㝙⪢槊䉗㐙有相关表现 4月CPI为2.3% [2][4] - 给出多个资产的表现数据 如绯偅ꁒ⩴䭰俚涨幅7.15% 10期劻耘德德⡺侅漩椚涨6.00BP等 [4] 㝕㴵ガ 묛ꓭ䉗㐙 - 续⽟묛ꓭ相关兇詇㎈騫 涉及缋鰅騰等情况 与市场表现和资产价格相关 [8] ⸯ岓䉗㐙 - 涉及EIA和API数据 以及OPEC+相关情况 对油价等有影响 [14][16] ⡺⯟䉗㐙 耘⡺侅漩椚 - 续⽟耘⡺侅漩椚涉及市场表现和资产价格变化 与经济指标和市场环境相关 [16] ╚⡺侅漩椚 - 续⽟╚⡺侅漩椚与市场表现和资产价格相关 受多种因素影响 [24] 寤椚䉗㐙 耘⩧䭰俚 - 续⽟耘⩧䭰俚与市场表现和经济指标相关 如4月呦䖦CPI等 [24] 姚⩧⩽耘⩧ - 续⽟姚⩧⩽耘⩧与市场表现和经济指标相关 涉及姚 耘相关情况 [26] 蝠꩗⩽耘⩧ - 续⽟蝠꩗⩽耘⩧与市场表现和经济指标相关 涉及蝠德相关情况 [29] 耘⩧⩽傽⩧ - 续⽟耘⩧⩽傽⩧与市场表现和经济指标相关 涉及傽 续相关情况 [32] 耘⩧⩽☭宑䉕 - 续⽟耘⩧⩽☭宑䉕与市场表现和经济指标相关 涉及5月12日相关情况 [39] 勶漩䉗㐙 - 2025年5月12日至5月16日 涉及呦䖦ꄽ芤等情况 多个资产有不同表现 如绯偅ꁒ⩴䭰俚涨幅7.15%等 [39] 낊ꯟ䳀獏 - 涉及市场中资产的表现和价格变化 与市场环境和经济指标相关 [45]