核心观点 - 摩根大通发布研报分析中国三大电信运营商增值税率上调的影响 核心观点是增值税率上调将对三大运营商2026年净利润产生负面影响 但实际盈利冲击可能较估算温和 因运营商可通过多种措施进行抵消 [1][2] 增值税调整详情 - 内地三大电信运营商宣布调整增值税 涉及移动数据、短信/彩信以及互联网宽带服务的业务税率 将由6%上调至9% [1] 对净利润的量化影响 - 增值税调整预计将对中国移动2026年净利润构成7.1%的影响 [1] - 增值税调整预计将对中国电信2026年净利润构成12.6%的影响 [1] - 增值税调整预计将对中国联通2026年净利润构成11.9%的影响 [1] - 预计对中国移动的影响在三家运营商中最小 因其毛利较高 [1] 实际盈利冲击评估 - 实际盈利冲击可能较估算温和 因为三大电信商正处于国企改革进程中 [2] - 当局为国企订立了财务指标KPI 包括利润增长、股本回报率改善及健康的现金流 [2] 潜在的抵消措施 - 预期电信商可通过优化营运开支来抵消增值税调整的影响 [2] - 预期电信商可通过加价来抵消增值税调整的影响 [2] - 预期电信商可通过控制资本开支来抵消增值税调整的影响 [2]

行业政策调整 - 内地三大电信运营商宣布调整增值税，移动数据、短信/彩信及互联网宽带服务的业务税率将从6%上调至9% [1] 对公司财务的量化影响 - 预计增值税调整将对三大运营商2026年净利润构成显著影响，对中国移动、中国电信及中国联通的净利润影响分别为7.1%、12.6%及11.9% [1] - 预计中国移动受到的影响在三大运营商中最小，因其毛利率较高 [1] 潜在影响缓解因素 - 实际盈利冲击可能较估算温和，因三大电信商正处于国企改革进程中 [1] - 当局为国企订立了包括利润增长、股本回报率改善及健康现金流在内的财务指标KPI [1] - 预期电信商可通过优化营运开支、加价及控制资本开支等措施来抵消增值税调整的影响 [1]

政策变动核心内容 - 自2024年1月1日起，涉及移动数据、短信/彩信以及互联网宽带服务的业务增值税税率由6%上调至9% [1] - 此次调整预计将对中资三大电信运营商的盈利产生显著负面影响 [1] 对行业收入与利润的影响 - 受税率上调影响的业务收入占三大运营商2025年预估服务收入的45%至60% [1] - 此次增值税调整预计将使电信运营商的服务收入受到约1.5%至2%的影响 [1] - 在假设25%企业所得税率且不考虑其他抵扣的情况下，对2025年净利润的预测影响分别为：中国移动约9%、中国电信约17.9%、中国联通约18.2% [1] 公司的应对策略 - 三大电信运营商将持续提升运营效率并专注于高质量发展 [1] - 公司计划加快向人工智能与云业务等新兴领域的转型，以缓解税率上调带来的冲击 [1]

港股2026年1月市场表现 - 恒生指数全月上涨6.85%，报27387.11点，创下近7%的月度涨幅 [1] - 恒生科技指数与国企指数分别上涨3.67%和4.53%，市场结构性行情特征显著 [1] - 1月南向资金累计净流入约689.71亿港元，约为前一个月流入总额的3倍，成为推动港股上涨的核心动力 [1] 南向资金流向特征 - 1月上旬，受国内政策利好、人民币升值及AI产业链估值修复预期推动，南向资金连续多日单日净流入超50亿港元，恒指快速突破26000点关口 [2] - 中旬受外围地缘政治风险升温及部分板块估值回调影响，资金加仓意愿短暂下降 [2] - 下旬，恒指在AI算力需求爆发、消费龙头业绩超预期等利好刺激下，成功突破27000点整数关口，南向资金单日净流入规模回升至30亿港元以上 [2] 行业与公司表现 - **科技板块**：恒生科技指数成分股中，AI算力、半导体及软件服务企业表现突出，长飞光纤光缆1月累计上涨61.90%，智谱AI月内涨幅达94.66% [3] - **消费板块**：新消费龙头鸣鸣很忙月内大涨73.71%，并获腾讯、淡马锡等机构基石认购1.95亿美元，泡泡玛特1月累计上涨19.13%，南向资金单周净买入25亿港元 [3] - **金融地产板块**：中国人寿月内飙升27.39%，南向资金持仓占比提升至11.4%，中国金茂、新世界发展等房企分别上涨42.98%和56.53% [3] - **资金流出行业**：原材料及电讯行业承压明显，紫金矿业遭净卖出45.65亿港元，中国移动月内跌幅达2.33%，南向资金减持超169亿港元 [5] 机构观点摘要 - 光大证券建议关注AI算力、生物医药及高股息资产 [6] - 中信证券提示需关注解禁高峰对流动性的潜在影响，但认为优质龙头如腾讯、阿里等因业绩确定性高仍具备配置价值，春季躁动受益板块（如非银金融）或迎来估值修复 [6] - 华泰证券强调港股估值仍处于全球低位，恒指风险溢价率达3.99%，显著高于标普500指数，市场有望迎来“盈利增长+估值提升”的双重驱动 [6] IPO市场动态 - 1月港股IPO市场延续活跃态势，截至1月26日已有12家公司上市，募资总额达347.47亿港元，同比激增480.87% [7] - 国产GPU企业壁仞科技、AI大模型公司智谱和MiniMax通过港交所18C特专科技通道上市，吸引国际长线资金参与 [7] - 市场预计2026年港股IPO募资规模有望突破3000亿港元，硬科技企业将持续主导上市潮 [7]

财务表现 - 三大电讯商上半年整体纯利同比增幅约5% [1] - 成本优化支持盈利增长 包括营运开支下降 资本开支及折旧减少 [1] - 三大运营商同比提高上半年派息比率 显示提升股东回报承诺 [1] 股息与投资评级 - 三大电讯商H股股息率维持5%至6%吸引水平 [1] - 中国移动股息率达到6%为最高 [1] - 对中国移动 中国电信及中国联通全数给予增持评级 [1] - 继续列中国电信为首选股 [1] 云业务发展 - 三大电讯商云收入同比增幅从2024年17%至35%显著放缓至今年上半年5%至10% [1] - 云业务放缓由于互联网公司市场份额提升及国企数字化需求减慢 [1] - 看好潜在云收入上行空间 [1] 业务韧性 - 中国电信云业务占比最高 [1] - 中国电信传统移动与宽带服务最具韧性 [1]

目标价调整 - 星展将联通H股目标价从11 1港元上调至12 1港元 维持买入评级 [1] 股息增长 - 公司2023年每股全年股息为0 40元人民币 同比增长20 1% [1] - 派息比率同比提升5个百分点至60% [1] - 预计派息率将在2025年逐步提高至65% [1] 业务驱动因素 - 云业务将成为推动公司盈利及股息增长的主要动力 [1]