投资评级 - 报告给予佳合科技“增持”评级，维持不变 [1][3] 核心观点 - 报告看好佳合科技持续推进产能布局，越南市场有望实现规模效应和协同效应 [3] 2026H1 业绩表现 - 2026H1 实现总营业收入 3.69 亿元，同比增长 10.17% [3] - 利润总额达到 0.22 亿元，同比减少 15.16% [3] - 实现归母净利润 0.07 亿元，同比减少 32.02% [3] - 考虑到原材料价格波动及市场竞争，下调 2026-2028 年盈利预测 [3] 主营业务分析 - 2026H1 主营业务营收实现增长，彩印业务营收同比提升 17.74%，增幅较高 [4] - 整体毛利率承压，水印、彩印业务毛利率分别同比下滑 3.10 个、2.84 个百分点 [4] - 其他业务收入同比增长 6.27%，对应成本同比上涨 139.71%，主要是子公司越南立盛公司处置库龄较长、短期内未纳入生产计划的原纸材料所致 [4] 产能与信息化布局 - 2026H1 广德佳联实现主营业务收入 6,218.43 万元，同比增长 29.81% [5] - 截至 2026 年 8 月 26 日，广德项目剩余厂房已通过验收，工程重点正在进行机电设备及生产设备的安装 [5] - 公司同步推进越南立盛信息化建设，截至 2026 年 6 月 30 日，已完成 ERP 系统需求调研、流程梳理、参数配置和功能适配沟通等基础工作，并开始搭建境外系统架构、开发定制化功能模块 [5] 技术壁垒 - 2026H1 公司新增 2 项发明专利 [5] - 持有 44 项实用新型专利、5 项发明专利及 4 项软件著作权 [5] - 核心技术聚焦绿色环保包装领域 [5] 盈利预测与估值 - 预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 0.21/0.26/0.30 亿元（原 0.29/0.31/0.33 亿元） [3] - 对应 EPS 分别为 0.28/0.34/0.40 元/股（原 0.38/0.40/0.43 元/股） [3] - 当前股价对应 PE 为 47.8/39.5/33.7X [3] - 预计 2026-2028 年营业收入分别为 816/905/997 百万元，同比增长 10.5%/11.0%/10.1% [7] - 预计 2026-2028 年毛利率分别为 13.8%/14.4%/14.6% [7] - 预计 2026-2028 年净利率分别为 2.6%/2.9%/3.0% [7]