行业核心观点 - 2025年8月国产游戏版号获批166款创年内单月新高 覆盖移动端 客户端及主机平台[1] - 7月中国游戏市场实际销售收入290.84亿元 环比增长8.14% 同比增长4.62% 移动端与客户端成为主要增长动力[1] - 行业三重驱动因素包括政策持续加码 景气度回升及AI技术加速落地[1][3] 版号与市场表现 - 8月获批游戏包含移动类别107款 移动-休闲益智类39款 跨平台17款 客户端2款及PS5主机游戏1款[1] - 移动游戏市场7月收入213.6亿元 环比增6.36% 同比增0.92% 客户端游戏收入66.37亿元 环比增13.13% 同比增16.56%[1] - 版号放量与月度景气回升形成合力 为8-9月新品上线与内容迭代提供支撑[1] 重点公司经营表现 - 巨人网络上半年营收16.62亿元同比增16.47% 移动游戏业务营收同比增21.56% 毛利率91.92%[2] - 三七互娱上半年营收84.86亿元 归母净利润14亿元 全球发行移动游戏最高月流水达22亿元[2] - 恺英网络上半年营收25.78亿元 归母净利润9.5亿元 稳定运营《原始传奇》等产品并储备仙剑奇侠传等知名IP[2] 产品与运营亮点 - 巨人网络新品《超自然行动组》7月同时在线人数突破100万 《球球大作战》上半年累计新进用户超1100万[2] - 三七互娱坚持精品化 多元化及全球化运营框架[2] - 恺英网络《龙之谷世界》获"2024年度最受期待游戏" 储备《岁时令》《百工灵》等原创IP[2] 行业发展趋势 - 版号高位常态化与AI应用推动行业降本增效[3] - 短期版号释放和暑期档新品支撑业绩 中期AI技术重塑研发运营 长期出海打开增长空间[3] - 推荐关注三条主线：产品验证+暑期窗口期 AI能力突出 政策受益+文化出海[3]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营收25.78亿元，同比增长0.89% [2] - 归母净利润9.50亿元，同比增长17.41% [2] 海外业务突破 - 海外营收达2.02亿元，同比增长59.57% [3] - RPG游戏《MU Immortal》上线当日登顶欧美多国iOS RPG免费榜 [3] - SLG游戏《信长之野望通往天下之道》获iPhone免费游戏总榜第2、策略类第1、模拟类第1 [3] - 下半年计划拓展《怪物联萌》《OVERLORD》等游戏的欧美市场 [3] - 中国自研游戏海外市场收入上半年同比增长11.07%，美日韩市场占比超55% [3] 本土IP生态建设 - 传奇游戏IP累计创造流水达3713亿元，预计2030年整体价值超5600亿元 [4] - 通过传奇盒子平台整合用户社区，提供游戏下载、交易行、云手机一站式服务 [4] 新品研发与储备 - 《龙之谷世界》上线首日登顶App Store游戏榜Top1及总榜Top2 [5] - 《数码宝贝：源码》上线后迅速升至国区免费榜第二 [5] - 已获版号新品包括《斗罗大陆：诛邪传说》等11款游戏，预计2025下半年至明年初集中发布 [5] AI技术创新应用 - 自研游戏生成工具《SOON》可通过一句话需求生成完整可玩游戏，将研发周期从数月压缩至小时级 [7] - 内测阶段获战略投资，视频号上线30天播放量破200万，预约用户超8万人 [7] - 推出AI潮玩品牌"暖星谷梦游记"，主打情感陪伴功能，预计2025年内上线 [8] - 投资企业EVE推出全球首款3D AI智能陪伴应用，实现语言、视觉与情感沉浸式体验 [9] - 参投DPVR发布AI眼镜产品，集成百度千帆大模型平台 [9] 公司治理与股东回报 - 计划以1-2亿元资金回购股份 [10] - 2019年至今累计回购超6亿元 [10] - 控股股东及高管2024-2025年现金分红累计增持超1.3亿元 [10] - 上市以来累计现金分红9次，总额达12.12亿元 [10] - Wind ESG评级从A级跃升至AA级，在娱乐行业105家公司中排名第一 [10] 行业环境 - 全球游戏产业增长创新高，国内政策红利持续释放 [2] - 多地出台支持"AI+"高质量发展政策，缩短审批周期并加强精品项目扶持 [7]

核心财务表现 - 25H1实现营收25.78亿元（同比增长0.89%），归母净利润9.50亿元（同比增长17.41%），扣非净利润9.39亿元（同比增长17.18%）[1] - Q2单季营收12.25亿元（同比下降1.80%，环比下降9.43%），归母净利润4.32亿元（同比增长12.79%，环比下降16.64%）[1] - 25H1毛利率82.38%（同比提升0.37个百分点）[4] 产品与业务发展 - 新品《龙之谷世界》《数码宝贝：源码》表现优异，《热血江湖：归来》8月27日国内上线，8月7日韩国上线首日登顶App Store免费榜榜首[2] - SLG手游《三国：天下归心》《盗墓笔记：启程》已开启测试，储备产品包括《古龙群侠录》《斗罗大陆：诛邪传说》等[2] - 25H1境外收入2.02亿元（同比增长59.6%），RPG手游《超虾大作战》8月上线首日登顶中国港台地区iOS下载榜第一[2] 信息服务与平台业务 - 25H1信息服务收入6.6亿元（同比增长65.33%），收入占比25.47%（同比提升9.93个百分点），毛利率90.74%（同比提升1.84个百分点）[3] - 子公司闲趣互娱7-8月与天穹互娱/贪玩游戏/掌玩科技达成合作，合作体量分别为1亿元/2亿元/1.5亿元[3] - 7月8日授权开发运营传奇、传世游戏社区盒子产品[3] 费用与成本控制 - 25H1销售费用率33.61%（同比下降3.85个百分点），主因买量策略优化[4] - 管理费用率3.04%（同比下降0.64个百分点），反映有效成本控制[4] - 研发费用率9.09%（同比上升0.15个百分点），主因持续加大研发投入[4] 战略举措与资本行动 - 2025年开启新一轮回购，总金额1-2亿元[1] - 投资企业自然选择旗下《EVE》7月初完成首测反馈良好[3] - 公司AI应用持续布局贡献估值弹性，传奇盒子合作推进打开成长天花板[3] 盈利预测与估值 - 上调25-27年归母净利润预测至21.9亿元/25.5亿元/28.9亿元（前值20.4亿元/24.1亿元/27.3亿元，调整幅度7.27%/5.85%/5.97%）[5] - 基于25年30倍PE估值，上调目标价至30.72元（前值28.65元）[5]

财务业绩 - 2025年上半年营业收入25.78亿元 同比增长0.89% [1] - 归母净利润9.50亿元 同比增长17.41% [1] - 信息服务业务收入6.57亿元 同比增长65.33% 毛利率90.74% 同比提升1.84个百分点 [1] 游戏业务表现 - 海外发行成果显著 多款游戏位列地区排行榜首位 《天使之战》推动海外营收占比明显提升 [2] - 《龙之谷世界》公测首日登顶AppStore游戏榜TOP1及总榜TOP2 [2] - 《仙剑奇侠传：新的开始》海外版获澳门iOS免费榜第一、台湾GooglePlay免费榜第一及香港双榜前列 并荣获2024十佳海外表现游戏奖项 [2] 技术战略布局 - 通过战略投资布局AI前沿应用 投资全球首款3DAI陪伴应用EVE 集成多模态与情感大模型 [3] - 布局大朋VRAI眼镜 接入百度千帆与DeepSeek-R1/V3系列模型 提供语音及场景识别功能 [3] - 自研形意大模型与织梦大模型 提升游戏开发效率 推动研发自动化与协同化 [3] IP生态建设 - 积累奥特曼等知名IP 重点孵化中华传统文化原创IP《岁时令》 获国家社科基金支持 [3] - 通过AI衍生、VR虚拟人AI短剧等形式强化IP内容全球化传播 [3] 发展前景 - 公司坚持聚焦游戏主业 推进IP品类+创新品类战略 产品分为复古情怀类与创新精品类游戏 [2] - 成熟的长周期运营能力和精准的产品引入机制为海外市场拓展提供保障 [2] - 预测2025-2027年收入分别为61.32亿元/72.23亿元/78.66亿元 [4] - 预测2025-2027年归母净利润分别为22.25亿元/26.05亿元/27.91亿元 [4]

业绩表现 - 公司25年上半年实现营业收入25.78亿元，同比增长0.89% [1] - 公司25年上半年实现归母净利润9.50亿元，同比增长17.41%，对应全面摊薄EPS 0.44元 [1] - 公司25年上半年实现扣非归母净利润9.39亿元，同比增长17.18% [1] - 公司25年Q2单季度营业收入12.25亿元，同比下降1.8% [1] - 公司25年Q2单季度归母净利润4.32亿元，同比增长12.8%，对应摊薄EPS 0.20元 [1] 产品与业务 - 公司产品矩阵主要由复古情怀品类和创新精品构成，包括《原始传奇》《天使之战》《龙之谷世界》《三国：天下归心》《斗罗大陆:诛邪传说》《盗墓笔记:启程》等 [1] - 公司海外业务表现突出，《仙剑奇侠传：新的开始》在澳门iOS免费榜第一、台湾Google Play免费榜第一、香港Google Play免费榜第二、香港iOS免费榜第七 [1] - 公司上半年海外营业收入2.02亿元，同比增长59.6%，显著高于整体收入增速 [1] 技术与创新布局 - 公司自研"织梦"大模型，发布AI全流程开发平台"AI工业化管线"《SOON》，实现从美术资产生成到代码部署全流程自动化操作 [2] - 公司打造"传奇盒子"游戏社区平台，汇聚游戏、直播、电竞、小说、短剧等内容，丰富生态并构筑新增长点 [2] - 公司旗下数字资产平台拾元立方整合区块链、Web3.0与AI技术，构建数字艺术品营销生态，通过"数字资产+实体经济"模式激活文旅消费 [2]

投资评级 - 维持"买入"评级 [3] 核心观点 - 公司利润端稳定增长 2025H1归母净利润9.50亿元 同比增长17.41% 扣非归母净利润9.39亿元 同比增长17.18% [1] - 传奇盒子业务表现突出 信息服务收入6.57亿元 同比增长65.33% 三九互娱等三家公司合计支付4.5亿元入驻传奇盒子 [2] - 海外业务快速增长 海外游戏收入2.02亿元 同比增长59.57% 《派对不兽控》等产品在海外表现亮眼 [2] - 持续布局AI产业 游戏AI全流程开发平台"SOON"于7月上线 投资3D AI情感陪伴应用"EVE" 推出AI潮玩品牌"暖星谷梦游记" 投资大朋VR的AI眼镜 [2] 财务表现 - 2025H1营业收入25.78亿元 同比增长0.89% 25Q2营业收入12.25亿元 同比下降1.80% [1] - 费用控制良好 上半年销售费用率33.61% 同比下降3.84个百分点 管理费用率3.04% 同比下降0.64个百分点 研发费用率9.09% 同比上升0.15个百分点 [1] - 现金流充裕 公司发布股份回购方案 拟以1.0至2.0亿元资金回购总股本0.16%-0.32% 回购价格不超过29.33元/股 [1] 产品与业务发展 - 经典游戏产品表现优异 《原始传奇》《天使之战》等产品表现优秀 《龙之谷世界》公测首日登AppStore游戏榜TOP1 [2] - 产品储备丰富 《盗墓笔记：启程》《三国：天下归心》已获版号 《代号：奥特曼》《代号：拳皇》等重点产品在研发阶段 [2] - IP资源雄厚 拥有"OVERLORD""射雕三部曲"等IP授权 夯实业务基础 [2] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS为1.05/1.19/1.35元 对应PE为21/19/17倍 [3] - 预计2025年营业收入58.11亿元 同比增长13.53% 归母净利润22.50亿元 同比增长38.16% [4][9] - 盈利能力持续提升 预计2025年净利率38.72% 较2024年31.82%提升6.9个百分点 [9]

财务表现 - 2025年上半年实现营收25.78亿元，同比增长0.89%，归母净利润9.50亿元，同比增长17.41% [2] - 单季度Q2营收12.25亿元，同比下降1.80%，但归母净利润4.32亿元，同比增长12.79% [2] - 毛利率达82.4%，同比提升0.4个百分点，净利率36.8%，同比大幅提升5.2个百分点 [2] - 期间费用率同比下降4.2个百分点，其中销售费率和管理费率分别下降3.8和0.6个百分点 [2] 业务板块 - 移动网游收入19亿元，同比下降10%，但新游表现亮眼，《龙之谷世界》《数码宝贝：源码》iOS免费榜最高排名第1和第2 [3] - 海外收入2亿元，同比增长60%，《怪物联萌》等产品表现突出 [3] - 信息服务收入6.6亿元，同比增长65%，毛利率高达91%，同比提升2个百分点 [3] - 子公司获传奇盒子独家运营授权，该IP累计流水超3700亿元，已与三家厂商达成4.5亿元合作 [3] 产品储备与IP布局 - 储备游戏超14款已获版号，另有4款在研，覆盖RPG、SLG、休闲竞技等多类型 [3] - 《三国：天下归心》全平台预约破30万，《斗罗大陆：诛邪传说》《盗墓笔记启程》完成多轮测试 [3] - 自创与引进IP并行，推出潮玩品牌《暖星谷梦游记》，挖掘IP在潮玩等领域潜能 [4] AI技术应用 - 研发侧推出《SOON》平台，实现美术素材到脚本逻辑的全流程自动化生成 [4] - 应用侧投资企业自然选择的3D AI情感陪伴应用《EVE》开启内测，"AI送奶茶"体验受关注 [4] - AI潮玩配合暖星谷虚拟世界软件实现生态闭环，为IP衍生业务奠定基础 [4] 机构预期与估值 - 开源证券预计2025-2027年归母净利润分别为21.67亿元、24.01亿元、26.49亿元 [2] - 当前股价对应PE分别为22.2倍、20.1倍、18.2倍 [2] - 最近90天内15家机构均给予买入评级，目标均价26.01元 [8]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][3] 核心财务表现 - 2025H1实现营收25.78亿元（同比+0.89%）归母净利润9.50亿元（同比+17.41%）扣非归母净利润9.39亿元（同比+17.18%） [3] - 单Q2营收12.25亿元（同比-1.80%）归母净利润4.32亿元（同比+12.79%）扣非归母净利润4.23亿元（同比+12.14%） [3] - 2025H1毛利率82.4%（同比+0.4pct）净利率36.8%（同比+5.2pct）期间费率同比-4.2pct（销售/管理费率分别同比-3.8/-0.6pct） [3] - 预计2025-2027年归母净利润21.67/24.01/26.49亿元对应PE分别为22.2/20.1/18.2倍 [3][6] 业务板块表现 - 移动网游收入19亿元（同比-10%）新游《龙之谷世界》《数码宝贝：源码》iOS免费榜排名最高第1/2名《热血江湖：归来》IP登顶多国榜单8月27日国服上线 [4] - 海外收入2亿元（同比+60%）《怪物联萌》表现亮眼 [4] - 信息服务收入6.6亿元（同比+65%）毛利率91%（同比+2pct） [4] 产品储备与IP布局 - 储备游戏14+款获版号4+款在研覆盖RPG、SLG、休闲竞技等类型联动盗墓笔记等知名IP [4] - 《三国：天下归心》全平台预约破30万《斗罗大陆：诛邪传说》《盗墓笔记启程》已完成多轮测试 [4] - 子公司获传奇盒子独家运营授权（传奇IP累计流水超3700亿元）计划打造游戏、直播、电竞、小说、短剧一体化社区平台已与贪玩等厂商达成4.5亿元合作 [4] - 自创与引进IP并行推出潮玩品牌《暖星谷梦游记》挖掘IP在潮玩等领域潜能 [5] AI技术布局 - 研发侧推出《SOON》平台实现美术素材到脚本逻辑全流程自动化生成 [5] - 应用侧投资3D AI情感陪伴应用《EVE》开启内测"AI送奶茶"体验受关注 [5] - AI潮玩配合暖星谷虚拟世界软件实现生态闭环奠定IP衍生基础 [5] 财务预测与估值 - 预计2025-2027年营业收入63.42/70.86/78.76亿元（同比+23.9%/+11.7%/+11.1%） [6][8] - 预计2025-2027年毛利率81.4%/81.7%/81.8%净利率34.9%/34.6%/34.3%ROE 25.2%/22.0%/19.6% [6][8] - 当前股价22.55元总市值481.77亿元流通市值425.98亿元总股本21.36亿股流通股本18.89亿股近3个月换手率180.24% [1]

投资评级 - 强烈推荐（维持）[3][7] 核心观点 - 传奇生态巩固与多IP新品密集上线推动增长 传奇盒子生态合作带来显著收入贡献 海外业务表现亮眼且增速强劲[2][6][7] - 公司开启新一轮股份回购 资金总额1-2亿元 价格上限29.33元/股 彰显长期发展信心[1] - 产品储备丰富且进入释放期 涵盖自研与代理多款IP游戏 AI游戏布局取得进展[2][6] 财务表现 - 2025年上半年营业收入25.78亿元（同比+0.89%） 归母净利润9.50亿元（同比+17.41%）[1] - 2025年第二季度营业收入12.25亿元（同比-1.8%） 归母净利润4.32亿元（同比+12.8%）[1] - 海外营收达2.02亿元（同比+59.57%） 主要受益于《MU Immortal》等新品成功推广[2] 业务进展 - 国内上线《龙之谷世界》《数码宝贝：源码》《热血江湖：归来》等新品 下半年至明年初计划推出超10款获版号游戏[2] - 传奇盒子生态合作取得突破 与天穹互动、三九互娱（年付1亿元）、贪玩（体量2亿元）、掌玩科技（体量1.5亿元）达成合作[6] - 海外市场表现优异 《MU Immortal》登顶欧美多国iOS RPG免费榜 《信长之野望：通往天下之道》日本上线首日亮眼[2] IP生态布局 - 深耕《传奇》《传世》经典IP 孵化"暖星谷梦游记"原创IP 引入拳皇、射雕三部曲、黑猫警长、奥特曼等知名IP[2] - 游戏对IP变现贡献占比超73% 通过手游/小程序/短视频多渠道分发覆盖更广人群[2] 业绩展望 - 预计2025-2027年营业收入61.67/70.00/78.05亿元 归母净利润21.93/25.21/28.55亿元[7] - 对应市盈率22.7/19.7/17.4倍 毛利率稳定在81%-83% 净利率提升至35.6%-36.6%[7][11]

投资评级 - 优于大市(维持) [6][3] 核心观点 - 公司业绩增长稳健 2025年上半年实现营业收入25.78亿元(同比增长0.89%) 归母净利润9.50亿元(同比增长17.41%) 扣非归母净利润9.39亿元(同比增长17.18%) [1][10] - 2025年Q2单季度营业收入12.25亿元(同比下降1.8%) 归母净利润4.32亿元(同比增长12.8%) [1][10] - 海外业务表现突出 上半年海外营业收入2.02亿元(同比增长59.6%) 显著高于整体收入增速 [2][14] - 产品矩阵持续丰富 包含复古情怀品类(《原始传奇》《天使之战》《龙之谷世界》)和创新精品(《三国：天下归心》《斗罗大陆:诛邪传说》《盗墓笔记:启程》) [2][14] - AI应用取得突破 自研"织梦"大模型 发布AI全流程开发平台"AI工业化管线"《SOON》 [3] - 新业务布局包括"传奇盒子"游戏社区平台和数字资产平台拾元立方 整合区块链、Web3.0与AI技术 [3] 财务表现 - 2025年上半年全面摊薄EPS 0.44元 Q2单季度摊薄EPS 0.20元 [1][10] - 维持2025/26/27年盈利预测为22.68/24.32/26.61亿元 对应摊薄EPS=1.05/1.13/1.24元 [3][19] - 当前股价对应PE=22/21/19x [3][19] - 预计2025年营业收入58.35亿元(同比增长14.0%) 2026年65.35亿元(同比增长12.0%) 2027年71.88亿元(同比增长10.0%) [4] - 预计2025年净利润22.68亿元(同比增长39.3%) 2026年24.32亿元(同比增长7.2%) 2027年26.61亿元(同比增长9.4%) [4] - EBIT Margin预计从2024年31.4%提升至2025年34.3%和2026年36.5% [4] - ROE预计2025年27.8% 2026年24.6% 2027年22.6% [4] 产品与业务发展 - 《仙剑奇侠传：新的开始》在海外市场表现优异 获澳门iOS免费榜第一、台湾Google Play免费榜第一、香港Google Play免费榜第二等佳绩 [2][14] - 公司形成从复古情怀到创新精品的完整产品矩阵 [2][14] - 通过"传奇盒子"构建游戏社区生态 集游戏、直播、电竞、小说、短剧等内容于一体 [3] - 数字资产平台拾元立方采用"数字资产+实体经济"模式激活文旅消费 [3] 估值与预测 - 当前总市值497.15亿元 流通市值439.58亿元 [6] - 近3个月日均成交额9.74亿元 [6] - 市盈率(PE)从2024年30.8x下降至2025年22.1x和2026年20.6x [4] - EV/EBITDA从2024年31.6x下降至2025年25.6x和2026年21.6x [4] - 市净率(PB)从2024年7.65x下降至2025年6.14x和2026年5.06x [4]