核心观点 - 晨星维持蒙牛乳业每股20.5港元的公允价值 认为该股目前被低估 [1] - 预计公司2026年净利润将反弹 主要受惠于原料奶价格下行空间有限及液态奶销售复苏 [1] 估值与财务预测 - 维持公司每股公允价值为20.5港元 [1] - 预计公司2026年市盈率为10倍 [1] - 预计公司2026年净利润将反弹 [1] 业务与市场展望 - 预计公司2026年液态奶需求将温和复苏 销售同比增长4% [1] - 预计下半年业务改善将更为明显 [1] - 公司计划长期增加对乳酪、黄油及餐饮渠道产品等深度加工乳制品的投入 [1] - 这些举措有望在长期捕捉日益多元化的消费需求 [1]

核心观点 - 晨星维持蒙牛乳业每股20.5港元的公允价值 认为该股目前被低估 [1] - 预计公司2026年净利润将反弹 主要受惠于原料奶价格下行空间有限及液态奶销售复苏 [1] 估值与财务预测 - 公司2026年预测市盈率为10倍 [1] - 预计2026年液态奶销售将同比增长4% [1] - 预计2026年净利润将反弹 [1] 业务与运营展望 - 预计2026年液态奶需求将温和复苏 下半年改善将更为明显 [1] - 产品多元化逐步显效 [1] - 长期计划增加对乳酪、黄油及餐饮渠道产品等深度加工乳制品的投入 [1] - 这些举措有望在长期捕捉日益多元化的消费需求 [1] 行业与成本环境 - 原料奶价格下行空间有限 [1]

白酒行业 - 2025年第三季度以来白酒行业加速探底，报表出清有助于降低渠道库存压力 [4] - 展望2026年，龙头茅台、五粮液批价下行有望激发动销，从而实现量价平衡 [4] - 板块估值分位偏低、股息率具备一定吸引力，且对宏观环境变化较为敏感，在政策预期引导下，股价有望先于基本面见底 [4] 大众品行业 - 投资主线包括饮料结构性高增、零食及食品原料成长标的、啤酒、调味品平稳、牧业产能去化及餐供恢复 [4] - 近期商务部对欧盟乳制品实施临时反补贴措施，涉及品类主要为乳酪和稀奶油，有望加速相关产品的国产替代过程，同时有望增加耗奶量，加速行业周期反转 [4] 脑机接口产业 - 2025年为国内脑机接口发展元年，政策支持力度空前，多部委、多地区密集出台规划引导、支付定价等政策 [7][8] - 2025年国内侵入式/半侵入式脑机接口临床试验开始爆发，估计今年国内实施脑机接口临床试验数十例，最快预期博睿康2026年取得注册证 [7][9] - 上游电极/芯片技术趋向柔性、小型化、高通量、集成化和低功耗发展，下游非侵入式脑机接口在“轻医疗”领域已开始商业化 [8] - 国内创新药发展可作参照，2025年截至12月2日，中国企业License-out总金额突破1216亿美元，较2024年全年529亿美元实现翻倍增长 [7]

投资建议 - 投资主线以成长为主，并重视供需出清下的拐点机会 [1] - 首选具有价格弹性的标的，以及有望陆续出清的标的 [1] - 饮料板块存在结构性高增长机会，应重视低估值高股息标的 [1] - 零食及食品原料领域的成长标的值得关注 [1] - 啤酒板块是投资方向之一 [1] - 调味品板块表现平稳，牧业板块产能去化，餐饮供应链有望恢复 [1] 白酒行业 - 自2025年第三季度以来，白酒行业加速探底 [1] - 报表出清有助于降低渠道库存压力 [1] - 展望2026年，龙头茅台、五粮液的批价下行有望激发动销，从而实现量价平衡 [1] - 近期宏观及政策层面对消费板块预期形成积极催化 [1] - 白酒作为顺周期资产，此前已进入加速调整阶段 [1] - 板块估值分位偏低，股息率具备一定吸引力，且对宏观环境变化较为敏感 [1] - 在政策预期的引导下，股价有望先于基本面见底 [1] 大众品行业 - 乳制品国产替代有望提速 [1] - 近期商务部对欧盟乳制品实施临时反补贴措施，涉及品类主要为乳酪和稀奶油 [1] - 该措施有望加速相关产品的国产替代过程 [1] - 同时有望增加耗奶量，加速行业周期反转 [1]

报告行业投资评级 - 看好/维持 [5] 报告的核心观点 - 中国商务部对原产于欧盟的进口相关乳制品（包括鲜乳酪及凝乳、加工乳酪、稀奶油等）实施临时反补贴措施，初步裁定从价补贴率以28.6%-42.7%为主，此举将减少欧盟补贴产品的不正当竞争，为国内乳制品深加工产业（如奶酪、稀奶油）留出市场空间，利好相关国内企业 [1][2][4] 事件与裁定详情 - 事件：中国商务部于2025年12月22日发布公告，初步裁定原产于欧盟的进口相关乳制品存在补贴，决定自2025年12月23日起收取临时反补贴税保证金 [1] - 调查历时：应国内产业申请，商务部于2024年8月21日发起反补贴调查，历时一年多 [2] - 裁定依据：调查期内，欧盟通过共同农业政策等计划向乳业提供大量补贴，导致中国国内产业库存增加、利润由盈转亏，生产经营困难，初步认定补贴、实质损害及因果关系成立 [2] - 从价补贴率：抽样公司以29.7%为主，菲仕兰比利时和荷兰有限公司为42.7%，配合调查公司为28.6%，其他公司为42.7% [2] 市场影响分析 - 涉及商品进口规模：2025年1-11月，涉及6个进口商品编码的商品进口总量为41.50万吨，金额19.40亿美元 [3] - 进口占比：损害调查期内，补贴进口产品占中国相关乳制品总进口量的23.61%-34.63%，欧盟是主要进口来源 [3] - 市场份额：2020年至2024年第一季度，补贴进口产品占中国国内市场份额分别为20.51%、23.04%、18.86%、17.46%、13.66%，调查同期内平均市场份额近19% [3] - 细分市场份额：进口相关稀奶油所占中国市场份额平均高达24.4%，进口乳酪平均为11% [3] - 竞争影响：补贴产品市场占比较高，其不正当竞争拉低了市场均价，导致国内企业在价格上行期提价幅度小于成本升幅，在价格下行期降价幅度大于成本降幅，严重损害了国内企业的盈利能力 [3] 行业背景与投资建议 - 行业现状：国内主产区生鲜乳均价为3.03元/公斤，处于低位，乳企经营压力大，上游牧场持续出清 [4] - 发展机遇：乳酪、稀奶油等是国内企业正发力且需求持续扩大的高附加值深加工领域，发展深加工有利于消化过剩原奶并改善企业经营，减轻行业周期性波动压力 [4] - 受益企业：预计市场供给缺口将由国内龙头奶酪奶油企业及海外巨头（如恒天然、OCD）承接，主要利好立高、海融、南侨、妙可蓝多等企业，蒙牛、伊利也在重点打造深加工产品，长期亦将受益 [4] 行业基本数据 - 股票家数：126家，占市场2.8% [6] - 行业市值：44851.47亿元，占市场3.91% [6] - 流通市值：43375.35亿元，占市场4.56% [6] - 行业平均市盈率：21.54 [6]

公司动态 - 伊利现代智慧健康谷被称作"乳业硅谷"，展示了公司在乳业科技领域的领先地位 [1] - 公司液态奶全球智造标杆基地日处理鲜奶6500吨，年产能6万吨，是技术一流、数智化程度先进的高端婴幼儿配方奶粉生产基地 [4] - 公司乳酪全球智造标杆基地展示了从奶源到生产的全链条智慧化流程 [2] 生产技术 - 液态奶生产线采用高效运转的智慧化系统，生产过程透明可视 [2] - 公司通过产业驱动全链发展，创造了全球奶业多项之最 [6] - 生产流程涵盖牧场精准饲喂、无菌毫微控制等高科技环节 [9] 研发创新 - 公司采集全国多地母乳样本，致力于研发无限接近母乳成分的产品 [6][7] - 深度破译母乳成分的技术获得高度评价，被认为是在完成"母亲和孩子之间最伟大的联系" [7][9] 行业地位 - 公司是全球第五、亚洲第一的健康食品企业 [12] - 伊利被视为内蒙古递给世界的闪亮名片，代表地区产业升级的典范 [12] - 公司设施和产品改变了外界对内蒙古的传统认知，展示了现代化的一面 [9][12]

行业背景与困境 - 奶业面临消费需求不足 生产成本上升 产业链协调性有待加强等现实困境 [1] - 生鲜乳价格持续低位运行 乳品消费增速放缓 养殖场户大面积亏损 [1] - 行业遭受卖奶难与成本高双重挤压 [1] 财政支持政策 - 加快落实粮改饲 振兴奶业苜蓿发展行动 奶业生产能力提升整县推进等中央财政支持政策 [1] - 增加优质饲草供给 改善养殖设施条件 确保资金足额兑付到位 [1] - 鼓励地方出台养殖 喷粉 增量收购等地方性补贴政策 [1] 金融服务措施 - 落实白名单制度 推动金融机构创新青贮贷等产品 [2] - 加强精准信贷支持 扩大奶牛政策性保险覆盖面 [2] - 指导优化牛群结构 淘汰低产牛只 推广节粮增效技术和疫病防控措施 [2] 产业链协同机制 - 支持家庭农场和农民合作社发展养殖加工一体化 鼓励就地加工就近配送 [2] - 落实乳企稳定可控奶源要求 鼓励龙头企业稳定奶农收益 [2] - 探索建立长期稳定生鲜乳购销合作机制和合同违约惩戒机制 [2] 技术升级与品种改良 - 加强奶牛品种改良 加大自主育种创新力度 实施全国奶牛遗传改良计划 [2] - 支持核心育种场扩大生产性能测定规模 加快高产奶牛扩群 [2] - 加大深加工科技攻关 支持核心技术突破和创新成果转化 [2] 产品创新方向 - 鼓励开发适合国人饮食习惯的乳酪 特色发酵乳 稀奶油 功能性乳清蛋白等深加工产品 [2] - 引导企业发展简装奶 平价奶 减少过度包装 [3] - 扩大学生饮用奶计划实施范围 开发本地学生奶产品 [3] 消费提振措施 - 加大奶类消费宣传普及力度 普及乳品营养价值和科学饮奶知识 [3] - 推动乳品进食堂 进福利机构 扩大福利性消费 [3] - 鼓励向特定人群发放奶类消费券 [3] 跨部门协作机制 - 建立健全部门协作机制 加强与教育 工信 财政 商务等多部门沟通协调 [3] - 形成工作合力推动解决产业发展新情况新问题 [3]