蜂助手分析师会议 调研日期：2025年05月16日 调研行业： 参与调研的机构：投资者网上提问等 / 机构调研pro小程序 DJvanbao.com 洞见研报 出品 : 机构调研pro小程序致力于为金融证券投资者提供最新最全的调研会议纪要。 来机构调研pro小程序，了解最新的：行业投资风向、热门公司关注、权威机构分析... 权威完善的信息持续更新! 更多精彩的机构调报告请移步机构调研pro小程序~ 一解投资机构行业关注度。 频判市场 | Gallia | | | --- | --- | | 11 2 12 200 2 110 | | | 1:给我们 = 影片面临官 = | | | 阿里巴巴佩尼 | | | 钢铁机之题。 8 | 图纸制图: 23 | | 20GB Millio Aller 19 | | | 海双集团 | | | 1 1 80.0 0 | 总机构建 23 | | LOGA: REGH, KETA: 1986 | | | 小麦具日 | | | 的研究次数:8 | 上机构馆:23 | | 定年代的:用者点击:我要的中:主要原因 | | | START SHILL CARD | | | 颜的集团 | ...

公司发展战略 - 未来 2 - 3 年围绕“生活 + 科技”理念，坚持“一个基础、两个方向”战略，形成三大业务增长曲线 [1][2][3][5][6][7] - 以“数字商品的综合运营”为基础，为科技板块业务奠定经济基础 [1][2][3][5][6] - 以“物联网流量运营及解决方案、云终端产品研发及云算力运营”为两大研发方向 [1][2][3][5][7] 业务板块情况 数字商品综合运营 - 2024 年营业收入 13.32 亿元，同比增长率 30.5% [9][16] - 通过拓展渠道、开拓新客户实现增长，新增 10 多个重点客户 [16] 物联网流量运营和解决方案 - 以流量运营为核心商业模式，通过场景化产品和解决方案进入市场，绑定物联网智能终端数量 [2][7] - 完善升级核心技术，加大研发投入，构建四大支柱产品业态，推出新产品 [5] 云终端产品及算力运营 - 2024 年与云厂商、运营商合作推出云手机产品，4 月用户规模破千万，月活用户超 200 万 [10] - 2025 年围绕 2C 云手机、行业云手机发力算力运营业务，加大云终端 + AI Agent + 瘦终端产品研发和商业落地 [10] - 规划“2C + 2B”双轮驱动产品矩阵，面向 2C 市场推出算力套餐服务产品，面向 2B 市场推广四大应用场景 [8] 财务情况 - 2024 年营业收入 153,864.98 万元，较上年同期增加 30.5%；净利润 13,375.67 万元；扣除非经常性损益的净利润 13,132.26 万元 [9] - 2024 年研发费用 6178 万元，近三年复合增长率 27%，截至年底拥有 66 项专利（发明专利 60 件），137 项已受理，获得 317 项软件著作权 [19] - 拟定 2024 年度利润分配及资本公积金转增股本预案为每 10 股派发现金红利 1 元（含税），每 10 股转增 3 股 [21] 合作与项目情况 - 2025 年 3 月与港科大（广州）成立 AI + IoT 联合实验室 [10] - 与华为云共同打造运营商云手机产品 [14] - 2025 年 3 月 10 日与好太太、好莱客签署《投资合作协议》，设立合资公司研发家庭端“AI 智能融合网关”产品 [19] - 对控股子公司广东丰当科技增资，强化物联网业务战略布局 [20][21] 募集资金调整 - 2024 年募集资金使用调整涵盖超募资金新增投资项目、项目进度调整、资金补充及现金管理四方面 [21] - 调整基于契合发展战略布局、合理利用超募资金、确保项目质量、优化资金效率等考虑 [22] - 保荐机构从多维度保障调整合规性，认为符合公司实际经营需求，有助于长远发展 [22] 市值管理规划 - 将市值管理作为 2025 年重要工作，制定目标、计划和配套制度 [22] - 实施信息披露质量提升计划、健全投资者沟通机制等工作稳定和提升市值 [22] - 开展股份回购、现金分红与资本公积金转增股本相结合的分红方案，适时启动员工股权激励方案 [22]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [3][96] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司从数字商品服务拓展至华为云终端平台搭建、物联网流量运营，第二三曲线有望快速发展 [3] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 1.9/2.8/4.1 亿元，当前市值对应的 PE 倍数为 47x/32x/22x [3] 根据相关目录分别进行总结 1 蜂助手：从数字商品服务拓展至云终端基座搭建者 1.1 公司概览：从流量运营扩展至算力运营 - 公司是国内互联网数字化虚拟商品综合服务提供商，业务从数字商品运营拓展至物联网流量运营，再到 AI + 算力运营 [10] - 2012 年起从事多品类数字化虚拟商品聚合运营，为基本盘业务；2016 年起提供物联网场景运营服务；2019 年起布局云终端运营 [10] - 2024 年数字商品综合运营服务收入占比 86.6%，物联网流量运营和解决方案业务收入占比不到 10%，云终端产品研发和算力运营业务收入占比约 3% [12][13] - 客户结构上，与运营商合作长期稳定，还发力合作云厂商、物联网、互联网、金融等多下游领域 [16][18] 1.2 股权结构：股权结构稳定，回购用于激励彰显发展信心 - 股权结构相对集中，实际控制人罗洪鹏直接持股 22.11%，并通过一致行动人合计控制公司 37.15%的股份 [21] - 2024 年推出限制性股票激励计划，2025 年拟回购股票用于股权激励或员工持股计划，彰显发展信心 [24] 2 数字商品运营：客户 + 规模优势，作为现金流型基本盘业务稳健增长 - 数字商品市场规模总体稳健增长，公司运营的数字商品涵盖话费、流量、会员权益等，具有高频刚需特点 [25] - 商业模式包括打造供应链、搭建云平台系统、渠道运营，提供聚合运营、融合运营及分发运营服务 [26] - 顺应移动互联网变革，推出创新产品，在供应链整合等方面有先发、规模和品牌优势，拿下多个独家代理权 [29][30] - 2020 - 2024 年营业收入 CAGR 为 32%，归母净利润 CAGR 为 12%，2024 年数字商品运营业务收入占比八成以上 [38] - 流量价格和业务结构变化致毛利率下滑，规模效应下费用率有所下降，业务模式可拓展性高 [43][47] 3 云终端运营：和华为及移动合作云手机，切入算力服务星辰大海 3.1 运营商 ARPU 承压，发力流量/算力增值服务 - 运营商移动数据流量业务收入放缓，移动 ARPU 承压，急需寻求新业务增量 [48] - 大模型为重要 C 端流量增量，运营商和云厂商开发云终端、创新商业模式，云服务及算力运营需求凸显 [51][52][55] 3.2 公司壁垒：技术嵌入 + 生态卡位，助力华为云和运营商构建云终端 - 协助中国移动与华为云构建云手机基座，云手机提供“云端运行、本地交互”体验，将由移动自上而下推广 [56][58] - 核心壁垒体现在技术深度嵌入、生态位卡位，收益与硬件应用规模挂钩 [62][63] - 针对 B 端市场提供云游戏能力支撑、社媒运营、工作云手机等产品，加入鸿蒙生态可延伸至“泛终端”场景 [66][68] 4 物联网场景运营：AI 端侧流量运营，助力大厂构建 AIoT 生态 4.1 以物联网通信连接为基础，以流量运营为核心商业模式 - 2016 年开启物联网流量运营和解决方案板块，为物联网场景提供综合服务，有超 500 家行业客户，连接数超千万 [73] - 针对 2C/2B/2H 开发不同产品及解决方案，核心商业模式为流量运营，多元渠道布局 [73] - 产品包括物联网流量卡套餐产品、多功能模组和主板产品、蜂助手盒子系列产品、物联网 IOT 解决方案 [74][76][80][84] - 自主研发三网通及流量动态调度技术，将加大研发力度 [86] 4.2 与大厂生态互补，抢占 AIoT 和边缘算网红利 - 与火山引擎合作开发 5G 专网融合产品，推出 P8 - SDWAN 设备，参与“AI 点亮 IT 计划” [87] - 火山引擎提供技术工具及线上销售流量扶持，公司研发硬件并完成场景落地，合作具强互补性和可复制性 [88][89] 5 盈利预测与投资建议 5.1 盈利预测假设与业务拆分 - 预计 2025 - 2027 年数字商品综合运营业务营收增速分别为 28.0%、27.0%、26.0%，毛利率分别为 17.9%、17.4%、16.9% [90] - 预计 2025 - 2027 年物联网应用解决方案业务营收增速分别为 28.8%、28.2%、27.4%，毛利率分别为 41.0%、42.0%、43.0% [91] - 预计 2025 - 2027 年云终端技术及云算力服务业务营收增速分别为 122.4%、91.8%、75.7%，毛利率分别为 45.0%、50.0%、54.0% [92] - 预计 2025 - 2027 年技术服务业务营收增速分别为 20.0%、20.0%、20.0%，毛利率分别为 40.5%、40.0%、40.0% [92] - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 20.2 亿元、26.3 亿元、34.2 亿元，同比分别增长 31.0%、30.6%、30.1%，毛利率分别为 21.7%、22.4%、23.4% [93] - 预计 2025 - 2027 年销售费用率为 2.5%/2.4%/2.4%，管理费用率为 2.3%/2.3%/2.3%，研发费用率为 3.8%/3.6%/3.4% [94] 5.2 估值分析与投资建议 - 采用 PE 可比公司估值法，选择梦网科技、彩讯股份、顺网科技作为可比公司，可比公司对应 PE 均值高于蜂助手 2025 - 2027 年 PE [95][96] - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [96]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“推荐”评级 [3][96] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司从数字商品服务拓展至华为云终端平台搭建、物联网流量运营，第二三曲线有望快速发展 [3] - 预计公司 2025 - 2027 年归母净利润分别为 1.9/2.8/4.1 亿元，当前市值对应的 PE 倍数为 47x/32x/22x [3] 各部分总结 蜂助手：从数字商品服务拓展至云终端基座搭建者 - 公司业务从数字商品运营拓展至物联网流量运营，再到 AI + 算力运营，2023 年上市 [10] - 2024 年数字商品综合运营服务收入占比 86.6%，物联网流量运营和解决方案业务收入占比不到 10%，云终端产品研发和算力运营业务收入占 3% [12][13] - 与运营商合作长期稳定，还发力合作云厂商、物联网、互联网、金融等多下游领域 [16][18] - 股权结构相对集中，罗洪鹏合计控制公司 37.15%的股份，公司实施回购用于员工激励，彰显发展信心 [21][24] 数字商品运营：客户 + 规模优势，作为现金流型基本盘业务稳健增长 - 运营的数字商品涵盖话费、流量、会员权益等，具有高频刚需特点 [25] - 商业模式包括打造供应链、搭建云平台系统、渠道运营，提供聚合、融合、分发运营服务 [26][27] - 顺应移动互联网变革推出创新产品，在供应链整合等方面有先发、规模和品牌优势，拿下多个独家代理权 [29][30] - 2020 - 2024 年营业收入 CAGR 为 32%，归母净利润 CAGR 为 12%，25Q1 公司收入增速 45.46% [38] - 流量价格和业务结构变化致毛利率下滑，规模效应下费用率下降 [43][44] - 业务模式可在地区、客群、产品上拓展，加快目标行业渠道拓展 [47] 云终端运营：和华为及移动合作云手机，切入算力服务星辰大海 - 运营商移动数据流量业务收入放缓，移动 ARPU 承压，急需新业务增量，大模型为 C 端流量增量，云厂商和运营商云服务及算力运营需求凸显 [48][51][55] - 公司协助中国移动与华为云构建云手机基座，云手机提供“云端运行、本地交互”体验，将由移动自上而下推广，移动探索 AI 智能助理应用 [56][58][59] - 核心壁垒是技术深度嵌入、生态位卡位，收益与硬件应用规模挂钩，针对 B 端提供云游戏能力支撑等产品 [62][63][66] - 公司加入鸿蒙生态，未来可延伸至车机、智能家居等“泛终端”场景 [68] 物联网场景运营：AI 端侧流量运营，助力大厂构建 AIoT 生态 - 2016 年开启物联网流量运营和解决方案板块，为物联网场景提供综合服务，有超 500 家行业客户，连接数超千万 [73] - 针对 2C/2B/2H 开发不同产品及解决方案，以通信硬件销售发展连接规模，核心商业模式为流量运营 [73] - 与火山引擎合作开发 5G 专网融合产品，推出 P8 - SDWAN 设备，二者生态互补，有望拉动硬件和流量收入增长 [87][89] 盈利预测与投资建议 - 预计 2025 - 2027 年数字商品综合运营业务营收增速分别为 28.0%、27.0%、26.0%，毛利率分别为 17.9%、17.4%、16.9% [90] - 预计 2025 - 2027 年物联网应用解决方案业务营收增速分别为 28.8%、28.2%、27.4%，毛利率分别为 41.0%、42.0%、43.0% [91] - 预计 2025 - 2027 年云终端技术及云算力服务业务营收增速分别为 122.4%、91.8%、75.7%，毛利率分别为 45.0%、50.0%、54.0% [92] - 预计 2025 - 2027 年技术服务业务营收增速分别为 20.0%、20.0%、20.0%，毛利率分别为 40.5%、40.0%、40.0% [92] - 预计 2025 - 2027 年营收分别为 20.2 亿元、26.3 亿元、34.2 亿元，同比分别增长 31.0%、30.6%、30.1%，毛利率分别为 21.7%、22.4%、23.4% [93] - 采用 PE 可比公司估值法，选择梦网科技、彩讯股份、顺网科技作为可比公司，首次覆盖给予“推荐”评级 [95][96]