投资评级 - 维持"买入"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为14.7倍、12.7倍和11.0倍 [1][4] 核心观点 - 2025H1业绩表现稳健 收入120.64亿元（同比-6.20%） 归母净利润11.55亿元（+3.92%） 毛利率48.18%（+1.40pct） 净利率12.41%（+1.09pct） [4] - 研发费用率提升至6.16%（+0.67pct） 创新管线布局差异化显著 多个1类新药获批临床 [4][5] - 麻醉药品持续放量 神经系统用药收入约39亿元（+4%） 瑞芬太尼、瑞马唑仑等核心产品同比增长超10% [4] - 招商创科入主后归核重整持续推进 宜昌人福奠定基本盘 疼痛管理场景拓展带来新增量 [5] 财务表现 - 2025H1子公司表现分化：宜昌人福收入44.23亿元（-1.75%）净利润14.32亿元（+0.51%） 葛店人福收入6.97亿元（+3.60%）净利润1.06亿元（-23.26%） 新疆维药收入5.70亿元（+0.23%）净利润0.72亿元（-0.11%） 三峡制药收入2.42亿元（+26.41%）净利润0.08亿元（+170.78%） [4] - 预测2025-2027年归母净利润22.61/26.16/30.30亿元 对应EPS 1.39/1.60/1.86元 三年复合增长率约15% [4][6] - 盈利能力持续改善 预计净利率从2024年5.2%提升至2027年9.2% ROE从8.6%回升至13.5% [6] 创新研发进展 - 生物制品重组质粒-肝细胞生长因子注射液完成生产现场核查及临床核查 [5] - 2025H1获批临床创新药包括：治疗用生物制品1类HWS116注射液、化药1类CXJM-66注射液、HW231019片、RFUS-949片、HW201877胶囊及化药2类RFUS-301注射剂等 [5] - 早研管线靶点新颖 差异化布局显著 创新价值有待发掘 [5] 估值指标 - 当前股价20.41元 总市值333.14亿元 流通市值314.96亿元 [1] - 2025年预测P/E 14.7倍 P/B 1.7倍 EV/EBITDA 8.3倍 [4][6] - 资产负债率预计从2024年43.3%降至2027年35.1% 财务结构持续优化 [6]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入120.64亿元，同比下降6.20% [1] - 归母净利润11.55亿元，同比增长3.92% [1] - 扣非净利润11.30亿元，同比增长3.81% [1] - 资产负债率从期初43.32%降至43.00% [6] 业务板块表现 - 麻醉药领域核心产品注射用盐酸瑞芬太尼、注射用苯磺酸瑞马唑仑、盐酸羟考酮缓释片实现较快增长 [2] - 葛店人福黄体酮原料药全球市场份额第一，非那雄胺、布地奈德等原料药市占率领先 [2] - 新疆维药拥有12个全国独家医保品种和4个国家中药保护品种 [3] - 医药商业板块受国家集采影响（第十批集采平均降幅超60%），湖北人福发展DTP药房和院边店新业态 [3] 研发创新进展 - 上半年研发费用超7亿元，共有14个品种21个品规新产品获批 [4] - 治疗用生物制品1类新药重组质粒-肝细胞生长因子注射液已完成生产现场核查 [4] - HWS116注射液、CXJM-66注射液等多个一类新药项目获批临床 [4] - 研发团队超2000人，在美、德等地设立研发中心 [4] 战略布局与优化 - 落实"归核聚焦"策略，处置非核心资产并优化业务结构 [1][6] - 推进债务优化，实施"扩授信、降成本、优结构"目标 [6] - 国际化布局形成美国、欧洲、非洲三大市场协同发展格局 [5] - 美国仿制药业务面临当地竞争及关税压力，欧洲市场通过Paion Pharma推进创新药商业化 [5]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入120.64亿元 同比减少6.20% [1] - 归属于上市公司股东的净利润11.55亿元 同比增长3.92% [1] - 扣非净利润11.30亿元 同比增长3.81% [1] - 营业收入下降主要因医药行业支付端结构性改革及公司业务结构优化 [1] 业务战略与运营优化 - 推进"归核聚焦"策略 处置非核心资产并集中资源发展核心板块 [2] - 通过精细化管理、薪酬体系优化及债务控制实现净利润增长 [1] - 围绕"扩授信、降成本、优结构"目标推进债务优化 [2] 核心业务板块表现 - 麻醉药领域：宜昌人福为亚洲最大麻醉药品研发生产基地 注射用盐酸瑞芬太尼等产品实现较快增长 [2] - 两性健康激素领域：湖北葛店人福黄体酮原料药全球份额第一 非那雄胺等原料药市占率领先 [2] - 新生产基地投入致固定资产折旧增加 利润端阶段性承压 [2] - 特色药物领域：新疆维吾尔药业拥有12个全国独家医保品种 武汉人福推进人尿源蛋白开发及仿制药一致性评价 [3] 研发创新进展 - 研发团队超2000人 在武汉、宜昌、美国、德国等地设立研发中心 [4] - 2025年上半年研发费用超7亿元 共14个品种21个品规新产品获批 [4] - 治疗用生物制品1类新药重组质粒-肝细胞生长因子注射液临近上市 [4] - HWS116注射液、CXJM-66注射液等多个一类新药项目获批临床 [4] 国际化布局 - 形成美国、欧洲、非洲三大市场协同发展格局 [5] - 美国仿制药业务面临当地竞争及关税压力 [5] - Paion Pharma布局欧洲创新药商业化 宜昌人福多产品在德法获批 [5]

药品注册批准 - 控股子公司宜昌人福药业获得国家药品监督管理局核准签发的注射用苯磺酸瑞马唑仑《药品注册证书》[1] 公司股权结构 - 公司持有宜昌人福药业80%股权[1] 时间信息 - 公告发布时间为8月25日晚间[1]

药品注册批准 - 注射用苯磺酸瑞马唑仑新增适应症"作为镇静药物用于重症监护期间机械通气时的镇静"获得国家药品监督管理局批准 [1][2] - 药品注册证书批件号为2025S02529和2025S02530 批准文号为国药准字H20200006和H20227087 有效期至2030年7月15日 [1] - 注册分类为化学药品2.4类 上市许可持有人和生产企业均为宜昌人福药业有限责任公司 [1] 产品开发与市场表现 - 该药品由宜昌人福联合德国PAION公司共同开发 属于新型苯二氮䓬类药物和超短效GABAa受体激动剂 [2] - 2018年11月首次提交上市申请 已获批适应症包括非气管插管手术/操作镇静 麻醉诱导与维持 以及结肠镜检查 支气管镜诊疗镇静 [2] - 2024年市场销售额达2.5亿元人民币 项目累计投入约2000万元人民币 [2] 业务影响 - 新适应症获批将扩大产品使用范围 对业务产生积极影响 [2] - 药品生产工艺未变更 质量标准 说明书和标签按附文执行 [1]

药品注册批准 - 控股子公司宜昌人福药业获得注射用苯磺酸瑞马唑仑药品注册证书 [1] - 宜昌人福药业由公司持有80%股权 [1] 药品研发背景 - 注射用苯磺酸瑞马唑仑由宜昌人福与德国PAION公司联合开发 [1] - 该药物属于新型苯二氮䓬类药物 为超短效GABAa受体激动剂 [1]

产品获批 - 控股子公司宜昌人福药业获得注射用苯磺酸瑞马唑仑《药品注册证书》[1] - 新增适应症为"作为镇静药物用于重症监护期间机械通气时的镇静"[1] - 新适应症获批有利于扩大该产品的使用范围[1] 产品特性 - 由宜昌人福联合德国PAION公司共同开发的新型苯二氮䓬类药物[1] - 属于超短效GABAa受体激动剂[1] 开发合作 - 与德国PAION公司共同开发注射用苯磺酸瑞马唑仑[1]

核心观点 - 公司创新药研发进入集中爆发期 通过持续高研发投入和联合实验室协同模式 加速靶向小分子创新药全链条开发 并依托国际化布局和战略重组 向世界一流生命科技企业目标迈进 [1][4][15] 研发成果 - 2024年上半年6款1类新药获批临床试验 包括全球首个新型15-PGDH抑制剂HW201877及治疗特发性肺纤维化的HW241045片 [1][4] - 2024年共获得24个临床批件 其中16个属于1、2类创新药项目 另有60个在研1、2类新药 [5] - 已上市创新药包括全球首创防治尿结石症中药1.2类新药广金钱草总黄酮胶囊 及打破30年镇静药空白的湖北首个化学药1类新药注射用苯磺酸瑞马唑仑 [4] 研发投入与体系 - 连续6年将医药工业10%以上营收投入研发 建立CADD-AIDD、药物设计、化合物筛选等核心技术平台 [1][18] - 自主研发"云曦智药"AI平台达行业领先水平 成为小分子新药研发核心引擎 [19] 联合实验室运作 - 联合14家单位构建"产研医金"协同网络 形成需求共探-技术共研-成果共享-风险共担联动机制 [8] - 实验室启动7个月内已有4个项目获批临床试验 提供靶点发现、AI药物研发、CDMO全流程服务 [1][9] - 睿成基金投资2.24亿元支持产业链关键企业 2025年计划推动3个先导化合物进入临床研究 [8][19] 国际化进展 - 2024年上半年国际化营收超32亿元 同比增长19.88% 80多个产品出口全球70多个国家和地区 [12] - 盐酸氢吗啡酮注射液获德国、马耳他上市许可 咪达唑仑注射液在法国获批上市 [12] - 在非洲马里和埃塞俄比亚设厂 使当地用药价格下降30% 马里工厂产品覆盖西非7国 [11] 战略规划 - 2024年7月完成战略重组 招商局集团成为控股股东 启动"第三次创业" [15] - 推行"MAGIC"战略：优化产品矩阵、巩固麻醉药品龙头地位、加速国际化、强化创新、加强资本支持 [15] - 2024年公司营业收入达254.35亿元 连续6年超200亿元 [16]

管理层变动 - 三位元老级高管同日辞职，包括董事李杰、董事兼总裁邓霞飞、副总裁李莉娥，理由均为个人原因（退休）[2] - 原副总裁杜文涛被任命为新任总裁[2] - 邓霞飞任职时间最长，自2000年8月起担任董事兼总裁，参与管理人福医药近25年[3] - 李杰自2003年5月开始任董事，并曾短期内担任过董事长职务[3] - 李莉娥自2008年起任人福医药总工程师，2020年4月起任副总裁，兼任多家子公司高管职务[3] - 三人年薪均超380万元，且持有大量公司股份，其中李杰个人持股高达8674.7万股[3] 招商局入主 - 招商局旗下招商生科拟投资118亿元入主人福医药[4] - 2025年1月招商局背景的邓伟栋、黄晓华被提名为新任董事[4] - 邓伟栋近五年在招商局集团担任要职，包括资本运营部部长等核心职位[5] - 黄晓华深耕财务与投资领域，现任招商局健康产业控股有限公司董事、总经理[5] - 两位新晋董事均缺乏麻醉药品领域的直接从业经验[5] - 招商局入主后，公司将从民营转身为央企控股[6] 股权变革 - 控股股东当代科技与招商局创新科技签订《重整投资协议》[6] - 当代科技所持23.7%股份仍处于司法冻结状态，数量约3.87亿股[6] - 招商生科将通过直接及间接持股和接受表决权委托，合计控制公司23.70%表决权[7] - 股票过户方案包括直接过户6%股份至招商生科，间接持股6%，受托11.7%表决权[7] 业务表现 - 2024年实现营业收入254.35亿元，同比增长3.71%[7] - 神经系统用药（含麻醉药品）实现营业收入90.76亿元，同比增长6.28%，贡献公司整体收入的35.7%[8] - 甾体激素类药物成为增长最快板块，营业收入同比飙升30.6%至9.42亿元[8] - 维吾尔药板块实现营收11.23亿元，同比增长12.15%[8] - 2024年归母净利润同比下滑37.7%至13.3亿元，主要受信用减值2.83亿元、资产减值3.94亿元影响[8] - 2025年一季度归母净利润恢复11.09%的同比增长[8] 研发与国际化 - 2024年研发人员2083人，较2023年增加226人，但博士研究生学历者从202人锐减至125人[3] - 公司回应称将加强研发管线布局，加大创新药研发，引进全球专业人才[3] - 控股子公司宜昌人福的盐酸氢吗啡酮注射液获得德国药监局上市许可，将进军年销售额约1900万美元的德国市场[9] - 该项目累计研发投入1200万元[9]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[5][12] 报告的核心观点 - 看好公司在麻醉镇痛领域的领先地位及持续性，核心子公司宜昌人福业绩稳健增长，新品获批上市，研发管线持续丰富为中长期增长奠定基础；招商局集团的入主有望为公司发展注入新动力，优化治理并带来产业协同效应[1] - 预计公司2025 - 2027年EPS分别为1.35、1.64、1.89元/股，2025年5月14日收盘价对应2025年PE为15倍，看好宜昌人福在麻醉镇痛领先地位的持续性，核心镇痛品种保持稳定增长，镇静新品快速放量驱动精麻收入稳健增长，招商局集团的入主有望为公司注入新的发展动能，优化公司治理，维持“买入”评级[12] 财务表现 - 2024年公司实现营业收入254.35亿元，同比增长3.71%；实现归母净利润13.30亿元，同比下降37.70%；实现扣非归母净利润11.39亿元，同比下降37.50%，利润下滑主要原因包括营销体系建设等导致三项费用增加、计提信用减值损失和资产减值损失[1] - 2025Q1公司实现营业收入61.37亿元，同比下降3.61%；实现归母净利润5.4亿元，同比增长11.09%；实现扣非归母净利润5.31亿元，同比增长14.35%，利润端改善显著[2] 成长能力 - 2024年宜昌人福实现收入87.02亿元（YOY + 7.97%），净利润27.03亿元（YOY + 11.30%）等多家子公司有不同表现，武汉人福和湖北人福受集采降价和医保控费政策等影响业绩不佳[3] - 2024年公司医药制造业收入142.46亿元，同比增长8.32%，核心子公司宜昌人福神经系统用药实现营业收入约75亿元，同比增长约11%，新上市产品实现较快增长[4] - 2024年公司研发支出约16.3亿元，占工业营收的11.4%，获批近20个新产品，在研项目中部分已进入生产审评阶段，新品上市有望丰富产品管线[4] - 公司计划2025年实现营业收入270亿元以上，产品综合毛利率45%以上，看好精麻产品中长期收入增长可持续性，新疆维药&葛店人福等有望贡献弹性[4] 盈利&偿债能力 - 2024年公司销售毛利率为44.55%，同比下降1.26pct，扣非后销售净利率为4.48%，同比下降2.95pct，各项费用率有不同变化，研发费用率基本稳定[5][10] - 2025Q1公司销售毛利率为48.56%，同比提升2.16pct，扣非后销售净利率为8.65%，同比提升1.36pct，费用率有不同变化，毛利率提升带动净利率有所恢复[10] - 2024年公司完成部分公司股权出售，清理资产，严格控制债务规模，年末资产负债率为43.32%，较年初的44.49%持续下降[10] 控股股东相关情况 - 控股股东重整顺利推进，招商生科将合计控制公司占总股本的23.70%的表决权，招商局集团的入主有望为公司注入新的发展动能，优化公司治理[11] - 2025年4月28日公司公告，大股东招商生科将在未来6个月内再增持公司股份，占总股本0.5% - 1%，彰显发展信心[11] 盈利预测与估值相关财务数据 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|25435|27090|29006|31202| |(+/-) (%)|3.7%|6.5%|7.1%|7.6%| |归母净利润（百万元）|1330|2199|2676|3079| |(+/-) (%)|-37.7%|65.4%|21.7%|15.1%| |每股收益(元)|0.81|1.35|1.64|1.89| |P/E|25.1|15.2|12.5|10.8|[13]