行业整体前景 - 中国创新药市场正迎来高速发展期，本土领军企业将持续受益于政策支持及行业拓展机遇 [1] - 随着国内创新药商业化加速放量和BD交易持续升温，创新药行业业绩快速增长趋势有望延续 [1] - 在国家政策、产业政策和资本市场的大力支持下，创新药行业拥有良好的发展前景，国际地位会不断提升 [3] - 头部创新药公司产品销售持续放量叠加部分公司收到BD交易首付款带动业绩增长，行业快速增长趋势有望延续 [4] - 创新药仍将是2026年医药行业的投资主线，主要原因包括我国创新药企国际地位上升、BD出海交易井喷式增长等 [5] 恒瑞医药业绩与进展 - 前三季度公司实现营业收入231.88亿元，同比增长14.85%；归母净利润57.51亿元，同比增长24.50% [2] - 创新药收入取得较快增长，瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等医保内创新药收入继续保持快速增长 [2] - 累计研发投入超500亿元，已在国内获批上市24款一类创新药，创新成果稳居行业领先地位 [1] - 与GSK达成合作，共同开发至多12款创新药物，获得5亿美元首付款，潜在总金额约120亿美元 [2] - 累计现金分红总额超93亿元，MSCI ESG评级被评为"AA"级，达全球医药行业领先水平 [1] 其他创新药企动态 - 泽璟制药前三季度实现营业收入5.93亿元，同比增长54.49%，第三季度营业收入2.18亿元，同比增长51.85% [3] - 泽璟制药拥有差异化竞争优势的产品管线，在研药品注重肿瘤、出血及血液疾病、免疫炎症性疾病等领域 [2] - 迪哲医药前三季度实现营业收入5.86亿元，同比增长73%，舒沃哲和高瑞哲已顺利进入医保目录并保持较高增速 [3] - 迪哲医药坚持源头创新，加快推进产品研发进程，研发投入保持在较高水平，目前尚处于亏损状态 [3] - 益方生物2025年前三季度累计研发投入1.90亿元，产品管线均拥有全球权益，累计获得境内外发明专利授权138项 [4] 资本市场观点 - 8月至10月创新药的调整是相对良性的，行业基本面持续正向发展，医药板块有望迎来新一轮上涨 [4][5] - 建议持续关注创新主线、基本面改善的板块及个股 [5]

公司业绩表现 - 恒瑞医药2025年前三季度实现营业收入231.88亿元，同比增长14.85%，归母净利润57.51亿元，同比增长24.50% [2] - 泽璟制药2025年前三季度实现营业收入5.93亿元，同比增长54.49%，其中第三季度营业收入2.18亿元，同比增长51.85% [3] - 迪哲医药2025年前三季度实现营业收入5.86亿元，同比增长73% [4] 研发投入与创新成果 - 恒瑞医药累计研发投入超500亿元，已在国内获批上市24款一类创新药 [1] - 益方生物2025年前三季度累计研发投入1.90亿元，新申请发明专利37项，累计获得境内外发明专利授权138项 [5] - 泽璟制药拥有小分子药物、复杂重组蛋白生物新药和抗体新药等国际水平的研发技术平台 [3] 业务合作与国际化 - 恒瑞医药与GSK达成合作，共同开发至多12款创新药物，获得5亿美元首付款，潜在总金额约120亿美元 [2] - 恒瑞医药药品销售及海外授权首付款收到的现金增加 [2] - 益方生物的产品管线均拥有全球权益，全球知识产权保护有利于保持全球竞争力 [5] 产品管线与市场进展 - 恒瑞医药的创新药瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等收入取得较快增长，临床价值获认可 [2] - 迪哲医药的舒沃哲和高瑞哲已顺利进入医保目录并保持较高增长速度 [4] - 泽璟制药的重组人凝血酶自年初纳入国家医保药品目录后销量增长明显 [3] 行业前景与机构观点 - 中国创新药市场正迎来高速发展期，行业拥有良好的发展前景 [1][5] - 业内机构认为，随着国内创新药商业化加速放量和BD交易持续升温，行业业绩快速增长趋势有望延续 [6] - 创新药企国际地位上升、BD出海交易井喷式增长，创新药仍将是医药行业2026年的投资主线 [6]

公司业绩表现 - 2025年前三季度公司实现营业收入231.88亿元，同比增长14.85% [1][6] - 2025年前三季度归母净利润为57.51亿元，同比增长24.50%，相当于日均盈利2130万元 [1][6] - 公司营收和净利润已连续三年（2023年至2025年前三季度）保持双增长 [2][4][6] - 2025年前三季度公司经营现金流净额达91.10亿元，同比大幅增长98.68%，创历史新高 [6] - 公司综合毛利率和净利率持续提升，2025年前三季度分别为86.22%和24.84% [7] 创新药业务进展 - 2025年上半年创新药销售及许可收入为95.61亿元，占营业收入比重达60.66% [4][9] - 2024年创新药销售收入（不含对外许可）为138.92亿元，同比增长30.60% [9] - 截至2025年6月底，公司在中国已获批上市23款1类创新药和4款其他创新药，自研管线数量位居全球第二 [9] - 2025年上半年公司上市6款1类新药，创新成果稳居行业领先地位 [9] 研发投入与战略 - 2025年前三季度公司研发投入为49.45亿元，同比增长8.71% [5][10] - 近年来公司每年将超过20%的营业收入投入研发，2023年和2024年研发投入分别为61.50亿元和82.28亿元 [10] - 公司自2021年孙飘扬复出担任董事长后，全面发力创新药，实施“科技创新”发展战略 [3][9] 国际化与授权合作 - 公司采取“借船出海”策略拓展海外市场，2025年7月与葛兰素史克（GSK）达成协议，首付款5亿美元，潜在里程碑金额约120亿美元 [11] - 公司来自海外市场的收入快速增长，2023年和2024年国外市场收入分别为6.17亿元和7.16亿元 [11] - 通过海外授权许可获得可观收入，并将在未来进一步确认，成为业绩增长的重要驱动力 [4][11]

纪要涉及的公司 * 恒瑞医药 [1] 财务业绩 * 2025年前三季度营业收入231.9亿元，同比增长14.9% [2] * 2025年第三季度营业收入74.3亿元，同比增长12.7% [2] * 2025年前三季度归母净利润57.5亿元，同比增长24.5% [2] * 2025年第三季度归母净利润13亿元，同比增长9.5% [2] * 2025年前三季度经营活动现金流流入91.1亿元，同比增加45.2亿元 [2] * 2025年第三季度经营活动现金流净流入48.1亿元，同比增加15.5亿元 [2] * 第三季度净利率下降受管理费用增加及1.5亿元未实现汇率损失影响 [23] * 海外仿制药收入占公司总体收入不到5%，但增速较快 [15] 创新药进展与收入 * 前三季度创新药销售收入占产品销售收入55% [2] * 瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等产品销售收入保持快速增长 [2] * 对外许可收入增加，前三季度确认首付款收入共计2.9亿美元 [2] * 公司在中国已获批上市24款一类创新药和5款二类新药 [3] * 第三季度共有8项上市申请获得CDE受理，48个药物获得临床批件 [3] 研发管线与平台 * 自免领域布局深入，洒露丝抗体等产品差异化优势明显 [2] * 双重抗体和三重抗体平台进展迅速，多个first in class组合进入临床二期或即将进入三期 [6] * 在SLE及IGA肾病等高发疾病领域潜力巨大 [7] * 代谢领域GLP-1、GIP多肽及GLP-1小分子项目进展靠前 [8] * 小分子药物9,531在48周三期临床试验中6毫克剂量实现约20%体重下降 [9] * 拥有超过10款ADC处于临床阶段，并进行多种组合策略探索 [18] * 研发平台包括PROTAC、RIPTAC、多肽、单抗、多抗和ADC等 [3] * 组建AI团队，将AI技术应用于分子设计及优化过程 [22] * 研发团队有5,600名成员，其中60%拥有硕士以上学位 [22] 国际化战略与BD合作 * 与全球合作伙伴达成15笔对外许可交易，潜在总交易额超过270亿美元 [3] * 在海外启动了超过20项临床研究 [4] * 积极推进卡瑞利珠单抗在美国BLA重新申报 [3] * 已收到GSK、Breakpoint及另一合作方首付款，收入将根据项目进展确认 [20] * 持有Clara 19.9%的股权投资，B轮融资后估值变化带来的收益预计在四季度确认 [20] * 未来计划通过BD或自主全球临床研究实现更多产品自主上市，并建立海外商业团队及生产基地 [21] 国内市场策略与调整 * 为应对新产品上市潮，整合非肿瘤业务为生物制药事业部 [12] * 加强销售卓越运营管理，改革薪酬制度，任命首席市场官 [12] * 积极准备医保谈判，本次谈判产品数量创历史新高 [16] * 谈判产品包括复纳奇珠单抗、硫酸艾玛西替尼、瑞康吉口服单抗、瑞卡西单抗等 [16] 其他重要信息 * 公司通过BD合作和自主推进成熟项目来平衡短期与长期发展 [14] * 在顶级学术期刊发表研究，如卡瑞利珠单抗联合阿帕替尼用于可切除肝癌的新辅助治疗数据 [13] * 医保谈判规则对于续约产品可能会考虑价格因素 [17]

公司业务与定位 - 公司成立于1970年 是一家专注研发 生产及推广高品质药物的创新型国际化制药企业 聚焦肿瘤 代谢和心血管疾病 免疫和呼吸系统疾病以及神经科学等领域 [1] - 在国内制药板块中 公司业绩和市值都达到了龙头水平 [1] 仿制药业务 - 仿制药集中带量采购对公司业绩造成较大冲击 但当前存量品种集采风险基本出清 大品种仅有七氟烷和碘佛醇两款产品存在国采风险暴露 预计影响有限 [1] - 公司积极推进制剂出口业务 有望成为仿制药业务新的增长点 [1] 创新药业务 - 自2021年起 公司创新管线迎来上市转化高峰 2021-2024年合计获批产品达到11款 包括海曲泊帕 达尔西利 瑞维鲁胺 阿得贝利 泰吉利定等具备较好市场潜力的产品 [2] - 2025-2027年创新药上市数量有望再上一个台阶 创新药收入将分别达到153亿元 192亿元和240亿元 2024-2027年复合增速超过20% [2] - 公司依托强大创新药商业化转换能力 创新药高增长仍具备确定性 [2] 国际化进展 - 公司国际化从2011年制剂出口发展到海外临床与对外授权 截至2025年中报已在海外启动20项临床试验 [2] - 公司积极寻求与全球领先医药企业合作 实现研发成果快速转化 创新药对外许可有望成为常态化业务 [2] - 2025年基于现有合作情况 预计对外授权确认收入61.1亿元 其中2025年上半年已确认19.5亿元 [3] 财务表现与展望 - 预计公司2025-2027年营业收入分别为345.73亿元 377.35亿元和433.14亿元 同比增长23.5% 9.1%和14.8% [3] - 预计2025-2027年归母净利润分别为99.99亿元 111.09亿元和128.21亿元 同比增长57.8% 11.1%和15.4% [3] - 当前股价对应PE分别为48倍 43倍和38倍 [3]

核心观点 - 恒瑞医药作为国产创新药龙头 正通过创新管线收获和国际化拓展向全球一线药企迈进 仿制药集采冲击高峰已过 创新药收入快速增长 对外授权成为常态化业务 公司有望重回高增长通道 [3][4][5] 业务板块表现 - 仿制药集采风险基本出清 仅七氟烷和碘佛醇两款产品存在国采风险 预计影响有限 [3] - 制剂出口业务积极推进 成为仿制药业务新增长点 [3] - 2021-2024年创新药获批11款 包括海曲泊帕、达尔西利、瑞维鲁胺等高潜力产品 [4] - 2025-2027年创新药收入目标分别为153/192/240亿元 2024-2027年复合增速超20% [4] 研发与国际化进展 - 海外已启动20项临床试验 国际化从制剂出口延伸至海外临床与对外授权 [4] - 创新药对外许可成为常态化业务 提升全球影响力和业界认可度 [4] - 2025年上半年对外授权已确认收入19.5亿元 全年预计达61.1亿元 [5] 财务业绩预测 - 预计2025-2027年营业收入分别为345.73/377.35/433.14亿元 同比增长23.5%/9.1%/14.8% [5] - 预计2025-2027年归母净利润分别为99.99/111.09/128.21亿元 同比增长57.8%/11.1%/15.4% [5] - 当前股价对应PE分别为48/43/37倍 [5]

核心观点 - 机械设备行业受益于工程机械需求复苏和人形机器人催化 维持看好评级 [2][3] - 恒瑞医药作为创新药龙头 通过创新研发和国际化拓展驱动增长 首次覆盖给予买入评级 [4][6][7] 行业研究：机械设备 行业数据表现 - 8月叉车销量达11.81万台 同比增长19.4% [2] - 8月高空作业车销量490台 同比增长88.5% [2] - 申万机械设备行业周涨幅4.41% 跑赢沪深300指数2.45个百分点 位列申万一级行业第5位 [2] - 行业市盈率31.98倍 相对沪深300估值溢价率140.77% [2] 工程机械复苏态势 - 挖掘机销量维持强势复苏 国内外市场增速均保持两位数增长 [2] - 下游需求增长逻辑清晰：雅下水电和城市更新行动带动开工需求 全球关税扰动减弱凸显国产设备性价比优势 [2] - 大规模设备更新政策深化有望推动行业持续复苏 [2] 人形机器人催化 - 马斯克增持约10亿美元特斯拉股票 催化机器人概念上涨 [3] - 特斯拉正处于向人工智能和机器人公司转型的关键节点 人形机器人是实现8.5万亿美元市值目标的重要板块 [3] 投资建议 - 维持行业看好评级 维持中联重科、恒立液压、拓斯达、豪迈科技增持评级 [3] 公司研究：恒瑞医药 公司概况 - 拥有110多款商业化药物 包括23款新分子实体创新药和4款其他创新药 [4] - 股权结构稳定 员工持股计划激发创新活力 研发投入持续加大 [4] - 2024年营收净利创新高 [4] 创新药布局 - 2025-2027年预计获批创新药及适应症约47项 覆盖肿瘤、自免、减重等领域 [6] - 肿瘤领域：布局乳腺癌、肺癌等大病种 拥有达尔西利、吡咯替尼等商业化产品 瑞康曲妥珠单抗具备BIC潜力 [6] - 代谢领域：把握GLP-1趋势 HRS9531体重管理适应症NDA已获受理 [6] - 自免领域：艾玛昔替尼获批4项适应症 夫那奇珠单抗为首个国产自研IL-17抗体 [6] 国际化进展 - BD合作加快 与默沙东、默克、GSK等MNC合作 首付款和里程碑金额稳步提升 [6] - 采用NewCo模式实现对外授权 [6] - 全球布局14个研发中心 在40多个国家实现商业化 启动超20项海外临床试验 [6] 仿制药业务 - 2024年获美国FDA三项ANDA批准 [7] - 新品仿制药上市营收有望对冲集采影响 整体营收预计企稳 [7] 盈利预测 - 预计2025-2027年归母净利润分别为80.5亿元、98.8亿元、117.1亿元 [7] - 对应EPS分别为1.21元/股、1.49元/股、1.76元/股 [7] - 2025年PE为57.05倍 首次覆盖给予买入评级 [7]

核心观点 - 中国创新药行业在资本市场表现亮眼 主要受益于出海BD金额创新高和国内需求释放 行业从"烧钱"模式转向持续变现 [1] - 政策支持力度加大 医保目录改革和商保目录设立为创新药提供支付保障 推动市场放量 [4][5] - 企业研发投入持续增加 形成"营收增长-研发投入-管线储备"正向循环 中国成为全球医药创新重要源头 [7][8] 国内需求 - A股21家创新药上市公司上半年营收286.9亿元 同比增长42% H股32家公司营收421.3亿元 同比增长10% [2] - 恒瑞医药创新药销售收入75.70亿元 较2024年上半年66.12亿元增长14.5% 主要来自国内市场 [2] - 百济神州百悦泽中国销售额11.92亿元 同比增长36.5% 百泽安销售额26.43亿元 同比增长20.6% [3] - 亿帆医药两大创新药产品合计销售收入同比增长169.57% 先声药业创新药收入同比增长26% 翰森制药创新药收入61.45亿元 同比增长22.1% [3] 政策支持 - 国家医保局7轮目录调整累计纳入149种创新药 医保基金对谈判药品累计支付4100亿元 带动销售超6000亿元 [4] - 京新药业地达西尼胶囊纳入医保后上半年实现营收5500万元 贝达药业4款创新药纳入医保后快速放量 [4] - 2025年6月推出《支持创新药高质量发展的若干措施》 设立商业健康保险创新药目录 [5] - 2024年创新药市场规模1620亿元 医保支付占比43.8% 个人支付48.5% 商保支付7.7% [6] - 预计到2035年商保支付占比有望达到44% [6] 研发投入 - 恒瑞医药上半年研发投入38.71亿元 有100多个自主创新产品在临床开发 [7] - 华东医药上半年研发投入14.84亿元 同比增长33.75% 推进80余项创新药管线 [7] - 百济神州研发费用72.78亿元 同比增长9.80% 占营收比重41.54% [7] - 先声药业研发投入占营收28.7% 全球研发管线超60个 翰森制药研发支出14.41亿元 同比增长20.4% [7] - 中国在全球药物研发份额接近30% 拥有1775种首创新药管线 全球占比19% [8]

行业表现与增长动力 - 医药行业成为2025年上半年资本市场表现最亮眼的板块之一 核心逻辑是中国创新药的崛起 [1] - 中国创新药出海BD交易金额超过去年全年 国产创新药营收呈现快速增长势头 [1] - 全球药物研发份额中中国占比接近30% 美国份额降至48% "中国研发 海外授权"模式被广泛认可 [3] 公司财务与产品表现 - 百济神州上半年首度扭亏为盈 核心产品泽布替尼全球销售额达125亿元 同比增长56% 稳居美国和全球BTK抑制剂市场首位 [1] - 百济神州上调2025年全年营收预测至358亿元至381亿元 [1] - 恒瑞医药上半年营收 净利润 经营性现金流净额均创同期历史新高 净利润同比增长30% [1] - 恒瑞医药创新药销售收入75.70亿元 含许可收入后达95.61亿元 占营收比重60.66% [1] 企业转型与收入结构 - 翰森制药创新药与合作产品收入占比提升至82.7% [2] - 先声药业创新药收入占比首次超过3/4 达77.4% [2] - 远大医药创新和壁垒产品收入占比达51% 同比提升近15个百分点 [2] 出海交易与合作协议 - 三生制药 石药集团 恒瑞医药相继达成50亿美元以上BD交易 [2] - 恒瑞医药与GSK签署125亿美元BD协议 创中国创新药出海单笔交易新纪录 [2] 研发投入与管线布局 - 恒瑞医药上半年研发投入38.71亿元 100多个自主创新产品处于临床开发阶段 400余项临床试验在全球开展 [2] - 华东医药上半年研发投入14.84亿元 同比增长33.75% 推进80余项创新药管线研发 [2] - 先声药业研发投入占营收比重28.7% 十年累计研发投入超百亿元 全球创新药研发管线超60个 [2] - 翰森制药研发支出14.41亿元 同比增长20.4% 构建"上市一代 研发一代 储备一代"管线梯队 [2] 政策与资本市场支持 - 医保谈判简化创新药准入 地方惠民保覆盖创新特药 全链条支持创新药发展实施方案陆续出台 [3] - 《支持创新药高质量发展的若干措施》于2025年6月出台 将产业发展抬至新高度 [3] - 科创板第五套标准和港股18A章节为未盈利生物科技企业提供融资渠道 [3] - 2025年上半年医药行业IPO募资规模同比增长40% [3] 行业发展阶段评价 - 中国创新药产业近十年在数量 质量 技术上实现明显突破 [3] - 创新药相关企业完成从量变到质变的转化 实现从"跟跑者"到"引领者"的转变 [3]

投资评级 - 维持"买入"评级 [6][14] 核心观点 - 创新成果引领业绩增长 内生发展与对外许可并进 [2][12] - 创新药销售及对外授权继续驱动公司业绩高速增长 [12] - 研发管线深厚及持续快速的研发推进驱动公司长期增长 [13] - 预计2025-2027年业绩持续高速增长 [14] 财务表现 - 2025年上半年实现营收157.61亿元（同比+15.88%） [4][12] - 上半年归母净利润44.50亿元（同比+29.67%） [4][12] - 上半年扣非归母净利润42.73亿元（同比+22.43%） [4][12] - 第二季度实现营收85.56亿元（同比+12.53%） [4][12] - 第二季度归母净利润25.76亿元（同比+24.88%） [4][12] - 第二季度扣非归母净利润24.10亿元（同比+17.56%） [4][12] - 预计2025年营业收入315.41亿元（同比+12.71%） [14][15] - 预计2026年营业收入353.04亿元（同比+11.93%） [14][15] - 预计2027年营业收入403.88亿元（同比+14.40%） [14][15] - 预计2025年归母净利润73.07亿元（同比+15.31%） [14][15] - 预计2026年归母净利润81.92亿元（同比+12.11%） [14][15] - 预计2027年归母净利润94.24亿元（同比+15.04%） [14][15] - 预计2025年EPS 1.10元 2026年1.23元 2027年1.42元 [14][15] 业务亮点 - 上半年创新药销售及许可收入95.61亿元 占营业收入比重60.66% [12] - 创新药销售收入75.70亿元 瑞维鲁胺、达尔西利、恒格列净等产品收入快速增长 [12] - 创新药对外许可已成为常态化业务 [12] - 确认与MSD合作Lp(a)小分子的2亿美元首付款 [12] - 确认与IDEAYA合作的7500万美元首付款 [12] - 2025年7月与GSK达成HRS-9821海外授权及至多11个项目海外权益选择权合作 获得5亿美元首付款 [12] 研发进展 - 研发管线深厚 有100多个自主创新产品正在临床开发 [13] - 400余项临床试验在国内外开展 [13] - 上半年6款1类创新药获批上市 [13] - 6个新适应症获批上市 [13] - 5项上市申请获NMPA受理 [13] - 10项临床推进至III期 [13] - 22项临床推进至II期 [13] - 15项创新产品首次推进至临床I期 [13] 基本数据 - 当前价格64.98元 [6] - 总股本/流通股本6,637百万股 [7] - 流通A股市值414,507.57百万元 [7] - 每股净资产8.81元 [7] - 资产负债率6.14% [7] - 一年内最高/最低价格65.43元/42.24元 [7]