涉及的行业与公司 * **行业**：全球新兴市场（EM），涵盖股票、外汇、利率、信用等多个资产类别 [2] * **公司/国家**：中国、巴西、南非、韩国、印度尼西亚、马来西亚、印度、沙特阿拉伯、泰国、土耳其、哥伦比亚、匈牙利、波兰、以色列、墨西哥、智利、捷克、罗马尼亚、阿根廷、菲律宾、台湾、日本、德国、美国等 [10][92][93] 核心观点与论据 外汇（FX）观点 * **看多人民币（CNH）**：自2023年第一季度峰值以来，人民币实际汇率已贬值约19%，抵消了特朗普2.0时期约22%的关税影响 [4][14] 公司目标为人民币对CFETS篮子进一步升值4-5% [4][12] 近期升值可能集中在兑美元，受季节性因素、美国劳动力市场风险以及1月21日美联储独立性听证会的影响 [13] 但人民币升值对其它新兴市场货币的溢出效应可能弱于以往周期，因中国房地产加速进口的拉动作用减弱，且中国在能源和“AI+”制造业的竞争力增强 [15] * **选择性看多部分新兴市场货币**：南非兰特（ZAR）和韩元（KRW）可能从人民币走强中受益 [4][15] 公司维持做多巴西雷亚尔（BRL），因其具有异常高的利差和经常账户改善预期，但预计第一季度涨幅将趋缓 [7][30][53] 公司寻求在下跌时买入土耳其里拉（TRY）和南非兰特（ZAR） [7][54] 对印尼盾（IDR）和智利比索（CLP）持谨慎态度，并做多美元/印尼盾 [10][55] * **美元走势判断**：瑞银认为美元在2026年第一季度有下行风险，但此后将走强，年底欧元兑美元目标为1.1350 [7][45] 美元复苏的驱动因素（美国增长复苏、科技韧性）对新兴市场总体良性，但会减缓新兴市场资产的重新定价步伐 [46] 股票（Equities）观点 * **超配中国股市**：MSCI中国指数在2025年上涨28% [32] 公司认为其涨势尚未结束，基于全球从美国科技股分散配置、国内零售资金流以及上市公司盈利韧性，目标2026年有15%的回报 [6] 尽管宏观环境挑战犹存，但MSCI中国指数盈利势头保持相对稳定，互联网板块（占指数约40%）提供了对人工智能的独特消费端敞口 [33] 估值仍具吸引力，且国内家庭存款规模比A股市值高出60万亿元人民币，相比2019年初的31万亿元更具支撑潜力 [29][34] 瑞银中国股票策略的MSCI中国年终目标为100点，基于10%的每股收益增长和4%的估值提升 [36] * **超配巴西、马来西亚、印尼；低配印度、沙特、泰国**：巴西股市估值相对世界其他地区处于低位，10年期实际利率利差处于后全球金融危机时期分布的第90百分位，提供了不对称的下行保护 [30] 公司超配MSCI巴西指数，并做多10年期NTN-F债券 [10][30] * **行业偏好**：偏好科技和互联网（人工智能催化剂）、太阳能供应链（全球储能建设）、券商（受益于市场高成交额）以及精选的“出海”股票 [36] 利率（Rates）与本地债务观点 * **新兴市场本地债务仍有机会**：预计2026年新兴市场本地债务回报率为5-7%，跑赢发达市场，但广度可能收窄（巴西驱动约50%的预期价格回报） [8][62] 公司认为2025年末的利率抛售是机会而非熊市开端，因新兴市场通胀前景弱于发达市场 [8][62] 具体原因包括：更易受中国出口价格通缩影响、部分国家仍存在负产出缺口、油价下行风险和食品价格通缩的基数效应更相关、以及财政刺激力度较小 [63][68] * **具体操作建议**：做多10年期巴西国债、接收2年2年期南非利率互换、接收10年期韩元和泰铢互换（支付10年期日元）、接收5年期以色列谢克尔互换（支付5年期波兰兹罗提） [10][65] 若通胀强于预期，马来西亚、智利和波兰利率可能相对脆弱 [65] 宏观与市场类比（2019年对比） * **与2019年的相似之处**：美联储宽松并重启资产负债表购买、美国财政扩张、美中贸易紧张局势暂时冻结、科技股表现强劲（2019年贡献了新兴市场和美国约50%的股票回报）、瑞银预测新兴市场GDP增长与2019年相似，为3.8% [22] * **与2019年的关键差异**：新兴市场风险溢价已大幅重新定价（例如，外汇隐含波动率接近历史低点），且美联储宽松政策已被市场更好计价 [23] 因此，预计2026年新兴市场指数回报将慢于2019年 [23] * **历史经验借鉴**：2019年，中国股市（MSCI中国+21%）和巴西股市表现强劲，部分具有异常高利差/实际收益率且外部余额迅速改善的货币（如当时的TRY、MXN、IDR）表现良好 [22] 这些模式对2026年有参考意义 [29] 其他重要内容 * **关键监测信号**： * **美联储独立性**：1月21日美国最高法院听证会是美元能否复苏的关键信号 [9][79] * **中国刺激政策**：3月的全国人民代表大会是评估国内需求刺激下一步措施的重要节点 [9][63] * **新兴市场（除中国）信贷增长**：清晰的上升趋势可能促使公司上调新兴市场股票和外汇预测 [80] * **盈利修正广度**：目前过度集中于科技板块，需观察是否扩散 [80] * **选举事件**：匈牙利、哥伦比亚（2026年5月31日总统选举）、泰国等国的选举可能带来更强的改革前景 [9][81][82] * **增长前景分化**：新加坡、南非、以色列、马来西亚和波兰增长正在复苏，而中国、巴西、匈牙利、菲律宾和印尼增长疲软 [63] 制造业PMI数据显示新兴市场整体没有明显的重新加速趋势 [63] * **发达市场债券供应**：预计2026年供应压力温和，美国净供应占GDP比例预计将缓和，欧洲预计小幅下降 [64] * **主要交易推荐汇总**：[10]